石头科技2021年报及2022一季报点评：Q1利润率超预期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：570.15 分析师：邓欣 执业证书编号：S0740518070004 电话：021-20315125 Email：dengxin@r.qlzq.com.cn 联系人：姚玮 Email：yaowei@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 67 流通股本(百万股) 51 市价(元) 570.15 市值(亿元) 380.90 流通市值(亿元) 292.55 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 公司深度： 《 石 头 科 技 如 何 做 到 一 日 千 里 》2020.02.21 公司点评： 《新品发布，催化市场》2022.3.18 《期待下半年改善》2021.8.30 《 盈 利 稳 定 ， 海 外 经 销 高 增 》2021.4.30 《内外销双击促业绩爆发》2021.1.27 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,530 5,837 7,335 8,920 10,781 增长率 yoy% 8% 29% 26% 22% 21% 净利润（百万元） 1,369 1,402 1,763 2,260 2,731 增长率 yoy% 75% 2% 26% 28% 21% 每股收益（元） 20.50 20.99 26.39 33.83 40.88 每股现金流量 22.73 22.74 34.98 24.25 51.23 净资产收益率 19% 17% 17% 18% 18% P/E 27.8 27.2 21.6 16.9 13.9 P/B 5.4 4.5 3.8 3.1 2.6 备注：股价选自 20220421 收盘价 投资要点  公司发布 2021 年报及 2022 年一季报 2021 全年：收入 58.4 亿（YOY+29%），归母 14 亿（YOY+2%），扣非 11.9 亿（YOY-1.5%） 2021Q4：收入 20.1 亿（YOY+30%），归母 3.9 亿（YOY-18%），扣非 3.0 亿（YOY-21%）。 2022Q1：收入 13.6 亿（YOY+22%），归母 3.4 亿（YOY+8.8%），扣非 3.0 亿（YOY+7.1%） 年报业绩此前已预告，22Q1 略超此前预期。另公司宣布年度分红率 10%。  收入端：Q1 延续环比趋势，Q2 可期外销反转 21 全年：公司收入+29%，其中量+19%，价+8%。公司作为中高端品牌均价基数高，2021 年价增有限，但销量获领先行业增长。 分季度拆分内外销，我们预计： 21Q4：自有品牌收入约 YOY+40%，其中内销 YOY+150%以上，外销 YOY+10~15%。 22Q1：自有品牌收入约 YOY+25%，其中内销 YOY+100%以上，外销 YOY+5~10%。 内销：Q1 在 G10 带动下维持高增趋势。且展望 Q2，新品 G10S 上市后短期存对科沃斯在 4000+价位带的卡位优势，有望持续拉动内销表现。 外销：Q1 囿于高基数表现变弱，Q2 将存海外 S7maxV 及 dyad 等上新催化，叠加去年盐田港事件影响基数偏低，有望迎来反转。  利润端：Q1 环比大幅改善，优于预期 21Q4：毛利率 44.7%，净利率 19.2%（YOY-11pct）， 毛利率存准则影响，从毛销差口径看同比-11.7pct，其中我们预计原材料影响约在 3pct，核心影响仍是销售费用加大至净利率下滑。 22Q1：毛利率 47.5%（同口径下 YOY-1.4pct），净利率 25.2%（YOY-3.1pct）。 毛利率 22Q1 预计仍有接近 3pct 的原材料负面影响，但由于公司产品结构持续改善，毛利率获对冲拉升。费用率角度看，同口径下 21Q1 期间费用率+3.7pct，其中销售费用率同比+4.4pct。公司趋势上营销投放持续加大以打造品牌，但环比看 Q1 淡季下销售费用率应有较明显降低。此外公司所得税费用较去年 Q1 有所优化。  公司推股权激励：价格低、覆盖广、目标低，主为绑定人才 公司发布 2022 年限制性股票股权激励。 激励对象：不超过 479 人，占公司总数 50%，员工覆盖面广。 Q1 利润率超预期 ——石头科技 2021 年报及 2022 一季报点评 石头科技（688169）/家电 证券研究报告/公司点评 2022 年 4 月 21 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 授予价：50 元（公司现价 570.15 元）。 来源：定向增发，不超过总股本 0.37%。 目标务实：以 21 年收入为基数，22-25 年营收增速不低于 10%/14%/18%/22%。 摊销费用：影响较少。22-26 年分别摊销 0.42、0.47、0.25、0.12、0.03 亿元，测算对当年费率影响不超过 0.6%。 公司股权激励上延续了 2020 年激励风格，业绩目标偏低，覆盖人数广，且虽授予价格低，但节奏上偏少量多次以控制费用，目的主为广泛绑定公司技术人才。同期已可见，2022 年公司研发人员出现较大扩张至 555 人（YOY+45%）,预期后续研发效率将有明显改善。  投资建议：买入评级。 业绩利空已充分反应，后续重点关注 Q2 新品上市后表现，理想情况下有望实现外销反转+净利率维稳。同时短期看海运、汇率已有边际好转，公司利润率压力也将有所改善。 考虑 Q1 利润率表现优于预期，略微调整盈利预测，预计 22-23 年归母净利润 17.6、22.6 亿（前值为 17.1、21.8 亿），对应 PE22x，17x。维持买入评级。 风险提示：海运/缺芯等供应链风险，行业需求不及预期，费用投放力度高于预期 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：石头科技财务数据预测 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金1,3213,3384,7127,913营业收入5,8377,3358,92010,781应收票据4000营业成本3,0293,7864,4135,300应收账款125984826税金及附加26384854预付账款29576679销售费用9381,1591,4271,725存货5965241,3661,043管理费用119161178216合同资产0235研发费用441455553668其他流动资产4,4454,1784,2214,280财务费用-52-49-86-105流动资产合计6,5208,19510,41413,342信用减值损失-3-5-5-5其他长期投资0000资产减值损失-30-5-30-30长期股权投资12121212公允