微盟集团(02013.HK)2021年报点评：SaaS业务大客化见成效维持高增速，研发投入加大亏损扩大

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 微盟集团 02013.HK 公司研究 | 年报点评 ⚫ 公司发布 2021 年财报：2021 年实现收入 26.9 亿元，可比口径 yoy+30%；实现经调整的净利润为-5.7 亿元，亏损率为 21%。 ⚫ SaaS 订阅业务大客化战略见成效，ARPU 显著提升。21 年订阅解决方案收入11.9 亿元，yoy+65.4%，即使剔除海鼎并表影响收入增速仍在 40%以上，在大客战略下，ARPU 同比提升 58%。公司品牌客户数高速增长，在智慧零售、智慧餐饮产品在中国零售百强、地产百强、餐饮百强品牌中有较高的市占率。由于研发投入加大、海鼎并表，订阅解决方案毛利率有所降低。大客化是公司重要战略。 ⚫ 商家解决方案收入实现高增长，其中精准营销增速放缓，TSO 取得突破。21 年商家解决方案收入 yoy+47.5%达 7.79 亿元。其中：精准营销毛收入 109 亿元，同比增长 12.1%，增速较 20 年放缓，主要由于 21 年互联网广告行业景气度不高，在继续巩固腾讯渠道基础上，公司将拓展小红书、快手等新渠道，公司将专注于优化客户结构提升业务变现能力，收入增速有望快于毛收入增速。 TSO 业务取得重大突破，21 年 TSO 商户近 500 家，其中品牌商户超 50 家，TSO 商户产生 20 亿元 GMV，贡献 5,000 万元收入。 ⚫ 数字媒介业务并非战略重点，公司 2020 年开始更加专注数字商业业务，数字媒介21 年毛收入 yoy-9.2%，广告主数量和 ARPU 同比都有所降低。 ⚫ 新商业操作系统「WOS」上线，研发开支增长明显。公司 21 年研发开支同比增长209%至 7.75 亿元，占数字商业收入比例由 20 年的 20.1%提升到 21 年的 39.4%，其中有 6.82 亿元属于战略性投入，主要是为了打造新商业操作系统「WOS」，这对公司长期发展有重要意义。22 年公司将专注于效率的提升，管理层在业绩交流会上表示目标 23 年实现盈亏平衡。 ⚫ 我们预测公司 22-24 年实现收入 32 亿/39 亿/45 亿元，yoy+19%/20%/17%，采取SOTP 估值法：1）SaaS 业务采取 PS 估值法，参考可比公司 22 年 7.8xPS，给予 150 亿港元估值；2）精准营销业务采用 PE 估值，参考可比公司 22 年 14xPE，给予 44亿港元估值。合理估值 194亿港元，目标价 7.61港元/股，维持“买入评级”。 风险提示 费用收缩不及预期，和被投公司整合程度不达预期 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,969 2,686 3,207 3,853 4,523 同比增长(%) 37.0% 36.4% 19.4% 20.1% 17.4% 营业利润(百万元) 9 (761) (398) (15) 209 同比增长(%) -76.2% -8559.1% -47.8% -96.1% -1447.5% 归属母公司净利润(百万元) (1,157) (783) (452) (98) 131 同比增长(%) 39.0% -626.5% -36.7% -107.4% 1067.5% 每股收益（元） (0.52) (0.33) (0.18) (0.04) 0.05 毛利率(%) 50.9% 56.5% 61.6% 65.3% 67.7% 净利率(%) 5.5% -21.1% -11.2% 0.7% 6.8% 净资产收益率(%) -76.1% -30.6% -11.6% -2.6% 3.4% 市盈率（倍） - (12.4) (22.8) (105.1) 78.7 市净率（倍） 4.6 3.6 3.2 2.7 2.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月14日） 4.99 港元 目标价格 7.61 港元 52 周最高价/最低价 18.78/2.82 港元 总股本/流通 H 股（万股） 254,846/254,846 H 股市值（百万港币） 12,717 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2022 年 04 月 19 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -0.6 49.85 -32.11 -69.65 相对表现 0.73 39.68 -20.36 -44.1 恒生指数 -1.33 10.17 -11.75 -25.55 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 韩旭 hanxu3@orientsec.com.cn 微盟 2020 年报点评：大客化战略见成效，TSO 全链路营销提升货币化力 2021-03-31 2021 年报点评：SaaS 业务大客化见成效维持高增速，研发投入加大亏损扩大 买入（维持） 股票报告网 微盟集团年报点评 —— 2021年报点评：SaaS业务大客化见成效维持高增速，研发投入加大亏损扩大 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 收入增长符合预期，加大研发投入亏损扩大 公司 2021 年实现收入 26.9 亿元，同比增长 30%（20 年使用经调整收入作为计算基数）；经调整的净利润为-5.7 亿元，亏损率为 21%。亏损的主要原因，一是收购的公司目前还处于亏损期，同时公司 21 年加大研发投入重点建设「WOS」新商业操作系统。 图 1：公司总体收入（百万）和增速（%） 图 2：公司经调整净利润（百万）及利润率（%） 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表 1：公司不同业务收入（百万）及增速 2018 2019 20 经调整 2021 1. 订阅解决方案(SaaS) 347 507 718 1,188 yoy 32.2% 46.