净利率体现强α，继续看好公司成长性

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 苏博特（603916） 证券研究报告 2022 年 04 月 16 日 投资评级 行业 基础化工/化学制品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 23.73 元 目标价格 29.64 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 420.31 流通 A 股股本(百万股) 418.54 A 股总市值(百万元) 9,973.93 流通 A 股市值(百万元) 9,932.07 每股净资产(元) 9.35 资产负债率(%) 43.65 一年内最高/最低(元) 31.38/16.18 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 武慧东 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《苏博特-公司点评:减水剂/功能性材料皆有潜力，继续看好公司成长性》 2022-01-05 2 《苏博特-季报点评:Q3 业绩稳健增长 ， 迎 接 新 一 轮 产 能 扩 张 期 》 2021-10-29 3 《苏博特-公司点评:产能迎新一轮扩 张，多元化发展可期》 2021-09-11 股价走势 净利率体现强α，继续看好公司成长性 公司 21 年归母净利润同比增长 20.9%，净利率保持坚挺 公司发布 21 年年报，21 年实现收入/归母净利润 45.2/5.3 亿元，同比增长23.8%/20.9%，实现扣非归母净利润 5.1 亿元，同比增长 15.7%，位于业绩预告中值，其中 Q4 单季度实现收入/归母净利润 12.9/1.7 亿元，同比+7.3%/19.8%，扣非归母净利润 1.6 亿元，同比+13.3%。公司 Q4 毛利率环比明显好转，提价效果显现，同时费用率实现下降，全年净利率同比保持稳健，竞争力充分体现，继续看好公司减水剂/功能性材料成长性。 Q4 减水剂提价顺利，市占率持续增长，看好功能性材料发展前景 公司 21 年高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料收入分别为 29.8/2.2/5.6亿元，同比+24.5%/-19.2%/+29.2%，主要受销量增长驱动，高性能减水剂/功能性材料销量 143/32 万吨，同比分别+31%/37%；公司泰兴基地投产，同时大英基地建成，高性能减水剂合成产能扩充至 60.5 万吨，同比+79%。高性能减水剂销售价格 2086 元/吨，同比下滑 6%，但 Q4 环比上涨 10%，提价顺利落实。分区域看，主要区域华东地区收入同比+23%，保持稳健，华南地区收入同比大幅增长 77%，公司广东江门基地预计 22 年 7 月投产，区域市场服务能力将进一步提升，市占率有望持续增长。同时功能性材料有望继续发力，看好水利工程、海上风电等领域增长前景。 Q4 毛利率环比明显提升，费用端优化，现金流仍保持良好 公司 21 年实现整体毛利率 35.3%，同比下降 3.0pct，因价格、成本均承压，21 年原材料环氧乙烷采购价同比增长 10.0%，Q4 单季度毛利率 38.7%，环比提升 5.8pct，盈利能力明显好转，我们预计 22Q1 毛利率有望继续恢复。21 年期间费用率 19.3%，同比下降 1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.0/-0.4/+0.1/-0.1pct，费用端实现优化；最终实现净利率13.3%，同比仅小幅下滑 0.2pct。21 年实现经营性现金流净流入 3.4 亿元，同比基本持平，收现比 84%，同比+11pct，付现比 78%，同比+18pct，预计主要因低位增加原材料储备所致，整体现金流保持良好。 22 年或充分受益经济稳增长，看好中长期成长性 公司系国内减水剂行业龙头，下游需求中重点工程领域占比相对更高，或将充分受益 22 年经济稳增长，随着新基地投产，公司服务响应能力将进一步加强，市占率有望持续提升，且费用端仍有优化空间。同时功能性材料需求前景更好，公司加快功能性材料产能扩张进度，江苏句容 37 万吨功能性材料项目投产后产能将接近翻倍，拟布局防水业务，未来有望打开新的成长空间。考虑到疫情等因素影响下需求端存不确定性，出于稳健角度，下调 22-23 年归母净利润预测至 6.6/7.9 亿元（前值 6.8/8.5 亿元），新增 24年净利润预测 9.4 亿元，参考可比公司估值，我们给予公司 22 年 19x 目标PE，目标价 29.64 元（前值：32.4 元），维持“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期，需求下滑，原材料价格大幅上涨等。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,652.25 4,521.84 5,453.40 6,418.86 7,466.36 增长率(%) 10.45 23.81 20.60 17.70 16.32 EBITDA(百万元) 953.80 1,126.62 1,101.83 1,294.03 1,491.26 净利润(百万元) 440.77 532.82 657.25 794.85 936.54 增长率(%) 24.40 20.88 23.35 20.94 17.83 EPS(元/股) 1.05 1.27 1.56 1.89 2.23 市盈率(P/E) 22.63 18.72 15.18 12.55 10.65 市净率(P/B) 2.88 2.54 2.24 1.95 1.68 市销率(P/S) 2.73 2.21 1.83 1.55 1.34 EV/EBITDA 8.39 9.70 8.66 6.76 5.57 资料来源：wind，天风证券研究所 -44%-37%-30%-23%-16%-9%-2%5%2021-042021-082021-12苏博特沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值 图 1：公司 2017-2021 营收及同比增速 图 2：公司 2017-2021 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS（元） PE（倍） 2019 2020 2021E 2022E 2019 2020 2021E 2022E 002398.SZ 垒知集团 55 7.63 0.58 0.52 0.38 0.69 13.2 14.7 20.1 11.1 603060.SH 国检集团 83 13.78 0.68 0.54 0.42 0.56