整机业务高速增长，原材料上涨利润承压

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 春光科技（603657） 证券研究报告 2022 年 04 月 12 日 投资评级 行业 家用电器/家电零部件Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 17.58 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 134.40 流通 A 股股本(百万股) 134.40 A 股总市值(百万元) 2,362.75 流通 A 股市值(百万元) 2,362.75 每股净资产(元) 7.43 资产负债率(%) 41.28 一年内最高/最低(元) 35.88/16.46 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《春光科技-公司点评:营收水平符合预期，整机业务放量增长》 2022-03-28 2 《春光科技-公司点评:股权激励方案落地，中长期高速发展有》 2022-01-27 3 《春光科技-首次覆盖报告:家电成长股系列研究二：专精特新小巨人，布局 整机增长可期》 2021-12-19 股价走势 整机业务高速增长，原材料上涨利润承压 事件：公司 2021 年全年实现营业收入 12.95 亿元，同比+51.59%，归母净利润1.1 亿元，同比-22.47%；其中 2021Q4 实现营业收入 4.33 亿元，同比+45.92%，归母净利润 0.21 亿元，同比-57.16%。每股派发现金红利 0.30 元（含税）。 整机业务增速亮眼，传统业务平稳增长：21 年公司吸尘器软管和配件营收 8.8亿，同比+3.6%，新增整机代工业务 4.1 亿，占总营收的 32%。其中 21H2 软管和配件营收 4.2 亿，同比-24.5%，整机代工业务 3.2 亿，环比上半年的 0.9 亿元有大幅提升。公司下半年软管和配件业务营收下滑我们认为一方面是由于原材料价格上升和海运的影响对客户下单有所抑制，另一方面由于海外疫情的原因对海外工厂的正常生产有一定的影响。整机业务大幅上升主要由于公司在 21年切入洗地机代工市场，绑定如追觅、顺造等核心大客户，同时公司也为美的、uwant 等品牌进行清洁电器的整机代工，叠加下半年双十一大促的正向贡献，使公司在整机业务上呈现高速增长。 公司加大整机投入，成本和计提影响利润水平：2021 年公司毛利率为 20.7%，同比-9.82pct，净利率为 8.26%，同比-8.42pct；其中 2021Q4 毛利率为 16.45%，同比-12.61pct，净利率为 4.41%，同比-11.97pct。分子公司看，子公司越南CGH 公司/越南 suntone 公司/苏州尚腾公司净利润皆为负值。公司利润水平下滑有几方面原因：1. 2021 年由于 ABS 等大宗物料的涨价幅度比较大，因此会造成原材料成本变动幅度较大。2.公司在 21 年新开拓整机代工业务，因此在整机模具的投入、研发人员的投入等需要投入一定的成本。3.由于美元汇率较低，因此公司涉及海外业务部分的汇兑损失预计也有一定的影响。此外我们预计公司由于在海外设有工厂需要自行承担运费，因此海运运费成本可能也有部分影响。公司此前披露了子公司苏州尚腾的审计表，尚腾合计计提费用-1007.2万元（资产减值+信用减值）。若还原计提费用，则尚腾净利润为 222.4 万元，公司归母净利润为 1.2 亿元，同比-15.6%。 公司 2021 年销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.03%、5.86%、3.54%、0.74%，同比-0.08、-0.82、+0.35、+1.1pct；其中 21Q4 季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.63%、3.99%、4.12%、2.38%，同比-0.27、-1.29、+1.55、+1.87pct。公司财务费用率显著上升，主要由于利息支出增加和利息收入减少所致。公司Q4 研发费用上升主要由于公司全年增大整机的研发费用投入，同比+68.41%，其中控股子公司苏州尚腾研发投入 1070.23 万元，占总研发投入的 23.4%。 投资建议：公司此前披露对苏州尚腾子公司的收购计划充分显示出对整机业务的重视以及增长的信心。目前公司绑定多个核心客户，未来订单量有一定的保证。同时公司积极扩大产能规模，保证有充足产能完成客户机动性的订单需求。根据公司 21 年年报和业绩快报，我们暂不改变此前 22-23 年的预测，预计公司2022-2024年净利润分别为为1.74/2.28/2.84亿元（22-23年前值为1.73/2.28亿元）；对应动态估值分别为 13.6x、10.4x、8.3x。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；代工渗透率不及预期等。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 854.00 1,294.57 1,924.03 2,544.30 3,167.18 增长率(%) 51.72 51.59 48.62 32.24 24.48 EBITDA(百万元) 212.14 209.37 231.82 297.47 361.63 净利润(百万元) 142.45 110.43 174.26 228.13 284.20 增长率(%) 33.62 (22.47) 57.80 30.91 24.58 EPS(元/股) 1.06 0.82 1.30 1.70 2.11 市盈率(P/E) 16.59 21.40 13.56 10.36 8.31 市净率(P/B) 2.46 2.36 1.64 1.47 1.10 市销率(P/S) 2.77 1.83 1.23 0.93 0.75 EV/EBITDA 9.19 15.41 8.38 5.29 3.92 资料来源：wind，天风证券研究所 -19%-4%11%26%41%56%71%2021-042021-082021-12春光科技沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件：公司 2021 年全年实现营业收入 12.95 亿元，同比+51.59%，归母净利润 1.1 亿元，同比-22.47%；其中 2021Q4 实现营业收入 4.33 亿元，同比+45.92%，归母净利润 0.21 亿元，同比-57.16%。每股派发现金红利 0.30 元（含税）。 图 1：公司营收情况 图 2：公司利润情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 整机业务增速亮眼，传统业务平稳增长 分业务看，21 年公司吸尘器软管和配件营收 8.8 亿，同比+3.6%，新增整机代工业务 4.1 亿，占总营收的 32%。其中 21H2 软管和配件营收 4.2 亿，同比-24.5%，整机代工业务 3.2 亿，环比上半年的 0.9 亿元有大幅提升。公司下半年软管和配件业务营收下滑我们认为一方面是由于原材料价格上升和海运的影响对客户下单有所抑制，另一方面由于海外疫情的原因对海外工厂的正常生