业绩扭亏为盈，盈利空间逐步释放

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 03 月 30 日 证 券研究报告•2021 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 49.99 元 芯原股份（688521） 电 子 目标价： ——元（12 个月） 业绩扭亏为盈，盈利空间逐步释放 投资要点 西 南证券研究发展中心 分析师：王谋 执业证号：S1250521050001 电话：0755-23617478 邮箱：wangmou@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.96 流通 A 股(亿股) 2.04 52 周内股价区间(元) 46.99 总市值(亿元) 102.00 总资产(亿元) 38.58 每股净资产(元) 5.49 相 关研究 [Table_Report] 1. 芯原股份（688521）：行业景气度提升，IP 龙头有望扭亏为盈 (2021-08-05) [Table_Summary]  业绩总结：2021 年全年，公司实现营业收入 21.4 亿元，同比增长 42.0%；实现归母净利润 0.1 亿元，较去年实现扭亏为盈。  营收大幅增长，2021年业绩实现扭亏。2021年数据来看：1）营收端上，公司实现营业收入 21.4亿元，同比大幅增长 42.0% 。2）从利润端上，公司本年度实现归母净利润 0.1亿元，较去年同期实现扭亏。其中，公司毛利率为 40.1%，同比小幅上升 0.6pp；净利率为 0.6%，同比上升 2.3pp。3）费用端上，公司销售费用率为 6.0%，同比下降 0.2pp；管理费用率为 4.1%，同比下降 1.6pp；研发费用率为 29.4%，同比下降 5.9pp。3）在手订单上，2021 年公司新签订单29.6 亿元，同比大幅增长 62%，业绩确定性进一步提升。  研发规模效应显现，人均产出稳定提升。2021 年公司研发投入占营收比重达32.3%，在规模效应带动下较去年同期下降 8.9pp，公司研发人员人均产出达191.4 万元，同比增长 21.6%，研发人员产出稳步上升。  公司 IP 储备丰富，业务持续发力增长。具体细分业务来看，公司知识产权使用费贡献收入 6.1亿元，同比增长 21.0%，其中 2021 年 IP 授权次数达 228次，较 2020年增长 94次。公司在 IP 储备上较为丰富，目前已涵盖 NPU、GPU、VPU、DSP 等领域，下游应用包括可穿戴设备、物联网、平板手机、汽车电子等。随先进制程推进与芯片功能复杂化，芯片设计难度几何级上升，芯原自研IP 授权模式将大幅降低 Fabless 企业设计成本与研发风险，我们预计随本土Fabless 企业崛起，公司未来增长动能强劲。  芯片定制研发实力强劲，5 nm 设计项目流片完成。公司芯片设计业务实现营收5.5 亿元，同比大幅增长 104.5%；芯片量产业务实现营收 8.9 亿元，同比增长35.4%。收入结构上看，先进制程为公司设计项目重点，7 nm 及以下收入占比近 50%，14 nm 及以下收入占比超过 70%，此外公司 5 nm 设计项目已完成流片，表明公司在先进制程领域芯片设计实力已处于国内领先位置。  盈利预测与投资建议：我们上调公司 2022-2024 年 EPS 为 0.34元、0.66元、0.86 元，未来三年营收复合增速有望达到 27.8%。我们持续看好公司在国内 IP授权与芯片设计领域的优势，维持“买入”评级。  风险提示：IP 研发不及预期，行业下游需求下行，下游产能不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2139.31 2891.36 3665.70 4465.22 增长率 42.04% 35.15% 26.78% 21.81% 归属母公司净利润（百万元） 13.29 168.14 325.08 426.10 增长率 151.99% 1164.95% 93.34% 31.08% 每股收益 EPS（元） 0.03 0.34 0.66 0.86 净资产收益率 ROE 0.49% 5.70% 9.92% 11.51% PE 1864.94 147.43 76.26 58.18 PB 9.11 8.40 7.56 6.69 数据来源：Wind，西南证券 -40%-20%0%20%40%60%80%21/0421/0621/0821/1021/1222/02沪深300芯原股份-U71196 芯 原股份（688521） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随本土半导体行业需求爆发，中国大陆 Fabless 企业进入快速增长阶段，公司IP 授权业务有望受本土需求支撑迎来高速发展。我们预计公司 IP 授权次数未来三年保持 20%复合增速，公司 2022-2024 年营收增速分别达到 23% / 24% / 22%。 假设 2：我们预计公司未来三年芯片设计项目数分别提升 40% / 28% / 20%，FinFET 工艺产品占比提升带动项目均价上升，对应未来三年保持 63.5% / 37% / 25%增速。量产业务方面，我们预计公司未来三年量产芯片数量分别提升 20% / 18% / 16%，对应业务增速达27.5% / 21% / 19% 。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 知识产权授权使用费 收入 609.8 750.1 930.1 1134.7 增速 21.0% 23.0% 24.0% 22.0% 毛利率 93.3% 94.0% 94.2% 94.5% 特许权使用费 收入 96.3 116.5 142.1 170.6 增速 19.6% 21.0% 22.0% 20.0% 毛利率 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 芯片设计业务 收入 548.5 896.8 1228.6 1535.7 增速 104.5% 63.5% 37.0% 25.0% 毛利率 10.1% 11.3% 13.7% 15.2% 量产业务 收入 884.7 1128.0 1364.9 1624.2 增速 35.4% 27.5% 21.0% 19.0% 毛利率 15.4% 16.8% 17.7% 18.5% 合计 收入 2139.3 2891.4 3665.7 4465.2 增速 42% 35.2% 26.8% 21.8% 毛利率 40.1% 38.5% 39.0% 39.8% 数据来源：Wind，西南证券 风险提示 IP 研发不及预期，行业下游需求下行，下游产能不及预期。 芯 原股份（688521） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表