供给瓶颈有望逐步改善，智电布局发展看好

汽车 | 证券研究报告 — 业绩评论 2022 年 3 月 30 日 [Table_Stock] 601633.SH 买入 原评级: 买入 市场价格:人民币 28.54 板块评级: 强于大市 [Table_PicQuote] 股价表现 (11%)17%45%74%102%130%Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22长城汽车上证综指 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (40.3) (21.8) (41.8) (7.3) 相对上证指数 (30.2) (16.2) (31.7) (2.9) 发行股数 (百万) 9,236 流通股 (%) 66 总市值 (人民币 百万) 263,591 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,039 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 保定创新长城资产管理有限公司 55 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 3 月 30 日收市价为标准 相关研究报告 [Table_rel atedr eport] 《长城汽车：费用影响短期业绩，2022 年新品周期延续》20211101 《长城汽车：新品推动销量及业绩增长，智能电动发展看好》20210331 《长城汽车：Q4 业绩高增长，看好新品周期及智能电动布局》20210126 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 汽车 : 乘用车 [Table_Anal yser] 证券分析师：朱朋 (8621)20328314 peng.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517060001 [Table_Titl e] 长城汽车 供给瓶颈有望逐步改善，智电布局发展看好 [Table_Summar y] 公司发布 2021 年报，全年共实现营业收入 1364.0 亿元（+32.0%），归属于上市公司股东的净利润 67.3 亿元（+25.4%）；每股收益 0.73 元。其中 21Q4 共销售汽车 39.7 万辆（-7.9%），实现营业收入 456.1 亿元（+10.8%），归母净利润 17.8 亿元（-35.8%）。2022 年公司新品周期延续，芯片短缺及原材料涨价有望逐步缓解，推动销量及业绩高增长。此外公司在电动化和智能化全面布局，长期发展看好。我们预计公司 2022-2024 年每股收益分别为 1.00 元、1.41 元和 1.86 元，维持买入评级。 支撑评级的要点  Q4 销量下滑均价大幅提升，业绩短期承压。2022 年公司销售汽车 128.1万辆（+14.8%），其中新能源、海外市场等表现出色；实现收入 1364.0亿元（+32.0%），大幅跑赢行业。预计受会计准则调整、原材料涨价等影响，公司整体毛利率下降 1.1pct。费用方面，销售、管理及研发费用分别增长 26.5%、58.4%、46.4%，主要是收入增长、股权激励费用、新能源及智能化研发增加所致；财务费用下降 212.9%，主要是汇兑收益增加8.6 亿元所致；四项费用率 9.7%，同比下降 0.1pct。收入增加、毛利率及费用率下降，扣非净利润增长 9.6%。受芯片短缺等影响，21Q4 公司汽车销售 39.7万辆（-7.9%），产品结构改善均价达到 11.5 万元，同比提升 19.7%，推动收入增长 10.8%，预计会计准则调整、原材料涨价等导致毛利率同比下降 3.0pct，股权激励费用、研发项目等增加导致管理、研发费用上升，四项费用率增加 0.6pct，扣非归母净利润下降 71.9%。  2022 年新品周期延续，有望推动销量及业绩高增长。公司规划 2021 到2023 年推出 60 款新车型，并进入高端电动车及轿车等细分市场，发展前景看好。展望 2022 年，芯片短缺及原材料涨价有望逐步缓解，公司新品周期延续，哈弗酷狗、欧拉猫系列、WEY 圆梦、坦克 500 等多款新车上市，新平台下车型综合竞争力突出，单价及毛利率较原有车型大幅提升，有望推动公司销量爆发，以及业绩高速增长。  电动化和智能化大举投入，长期发展看好。2021 年公司研发投入 90.7 亿元（+76.1%），重点包括电动化、智能化及新项目，取得丰硕成果。电动化方面，公司在纯电动、混动、氢能源等领域全面布局，纯电动欧拉黑猫、好猫等产品持续热销，2021 年新能源销售 13.9 万辆（+137.3%）位列国内第五；混动方面公司摩卡/拿铁/玛奇朵等多款 DHT 车型上市有望热销；氢能源方面公司打造“制-储-运-加-用”一体化供应链生态，规划 2025 年实现全球氢能市场占有率前三。智能化方面，公司打造中国首个自动驾驶数据智能体系，自动驾驶、智能座舱、电子电气架构、线控底盘等技术全面快速迭代升级。智能化和电动化是汽车行业未来发展方向，公司全面布局且进展顺利，长期发展看好。 估值  考虑芯片及原材料涨价等影响，我们调整了盈利预测，预计公司 2022-2024年每股收益分别为 1.00 元、1.41 元和 1.86 元，维持买入评级。 评级面临的主要风险  1）汽车销量及盈利能力低于预期；2）芯片等零部件供应短缺或涨价。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 103,308 136,405 177,326 239,390 299,238 变动 (%) 7 32 30 35 25 净利润 (人民币 百万) 5,362 6,726 9,229 13,000 17,180 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.581 0.728 0.999 1.408 1.860 变动 (%) 19.2 24.6 37.2 40.9 32.2 先前预测每股收益 (人民币) 1.295 1.621 调整幅度 (%) (23) (13) 全面摊薄市盈率(倍) 49.1 39.2 28.6 20.3 15.3 价格/每股现金流量(倍) 50.5 7.5 9.9 7.0 7.1 每股现金流量 (人民币) 0.56 3.82 2.89 4.08 4.02 企业价值/息税折旧前利润(倍) 25.9 27.8 16.3 10.6 7.3 每股股息 (人民币) 0.280 0.370 0.500 0.704 0.930 股息率(%) 1.0 1.3 1.8 2.5 3.3 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 3 月 30 日 长城汽车 2 图表 1. 2021 年业绩摘要 (人民币，亿元) 2021 年 2020 年 同比变动(%) 营业总收入 1,364.0 1,033.1 32.0 营业利润 63.7 57.5 10.7 净利润 67.3 53.6 25.4 归属于上市公司股东的净利润 67.3 53.6 25.4 扣非后归属于上市公司股东的净利润