扭亏为盈，加速轻资产化与下沉市场布局，22年计划开店1800~2000家

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 03 月 30 日 证 券研究报告•2021 年 年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 23.99 元 首旅酒店（600258） 休 闲服务 目标价： ——元（6 个月） 扭亏为盈，加速轻资产化与下沉市场布局， 22 年计划开店 1800~2000 家 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：陈照林 执业证号：S1250518110001 电话：13916801840 邮箱：chzhl@swsc.com.cn 联系人：宿一赫 电话：15721449682 邮箱：suyh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.21 流通 A 股(亿股) 9.82 52 周内股价区间(元) 18.57-28.63 总市值(亿元) 269.02 总资产(亿元) 270.06 每股净资产(元) 9.90 相 关研究 [Table_Report] 1. 首旅酒店（600258）：轻资产管理加速布局，会员体系全面升级 (2021-10-20) [Table_Summary]  业绩总结：公司 2021 年全年实现营业收入 61.5 亿元（同比+16%），实现归母净利润 0.6亿元（20年同期亏损 5.0亿元），扣非归母净利润 0.1亿元（20年同期 亏 损 5.3 亿 元 ），减 亏 5.5 亿 元 。分季 度看 ， Q1~Q4 分 别实 现收 入12.7/18.7/15.8/14.3 亿元，对应归母净利润分别为-1.8/2.5/0.6/-0.8亿元。  分业务来看，酒店运营收入 44亿元（同比+13%），酒店管理收入 15亿元（同比+27%），景区业务收入 3 亿元（同比+27%）；对应酒店分部净亏损 0.8 亿元，同比减亏，景区业务盈利 0.9 亿元，恢复到 19 年同期 70%。  2021年 RevPAR为 119元（同比+20.2%），相比 19年恢复率为 75%。2021年公司平均房价 192元（同比+11.6%，为 19年 96%），Occ 为 61.8%（同比+4.4pp，比 19年-17.3pp）。其中，经济型酒店 RevPAR为 104元（同比+23.4%，为 19年 76%）；中高端酒店 RevPAR为 158元（同比+16.8%，为 19 年 69%）；轻管理酒店 RevPAR 为 76 元（同比+1.2%，为 19 年 75%）。  2022 年计划新开 1800~2000 家，加速下沉市场布局。截止 2021 年 12 月 31日，公司中国境内现有门店数 5915家，中高端品牌 1384家（占比 23%），其中如家商旅共有 658家，如家精选 281家。全部开业酒店中加盟店占比 87.3%。中高端酒店品牌收入比例从 2020 年的 42.3%提升到 2021 年的 46.9%。2021年新开店中轻管理模式酒店共有 945 家占全年开店数量的 67.3%。截止 2021年底，公司会员规模突破 1.33 亿，21Q4 自有渠道间夜数占比为 75.7%。  盈利预测与投资建议。酒管集团疫情期间逆势扩张，份额向头部集中有助于规范行业供给；公司产品结构向中高端升级，提高单店盈利水平。疫情后周期酒店行业在新的格局下有望开启房价推动的收益上行周期。我们预计 2022-2024年公司归母净利润为 5.0、9.1、12.9亿元，对应 PE 为 54、30、21倍。维持“持有”评级。  风险提示：国内疫情反复出行需求恢复受阻，宏观经济下行，酒店成本上涨。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,153.1 6,915.4 7,683.4 9,185.2 增长率 16.5% 12.4% 11.1% 19.5% 归属母公司净利润（百万元） 55.7 499.7 913.3 1,293.3 增长率 111.2% 797.6% 82.8% 41.6% 每股收益 EPS（元） 0.05 0.45 0.81 1.15 净资产收益率 ROE 0.1% 5.1% 8.1% 10.2% PE 483.2 53.8 29.5 20.8 PB 2.42 2.32 2.17 1.99 数据来源：Wind，西南证券 -32%-25%-17%-10%-3%5%21/321/521/721/921/1122/1首旅酒店 沪深300 87489 首 旅酒店（600258） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）2022~2024 年公司净开业门店数分别为 1850 家、2000 家、2000 家。 2）2022~2024 年综合 RevPAR 分别为 130 元/间、135 元/间、156 元/间（分别为 19年 82%、85%、98%）。 3）2022~2024 年加盟店占比分别为 88%、89%、90%。 表 1：盈利预测 （百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6,153 6,915 7,683 9,185 YoY 16% 12% 11% 20% 毛利 1,609 1,850 2,242 2,734 YoY 152% 15% 21% 22% 毛利率 26% 27% 29% 30% ①营业收入：酒店运营 4,359 4,850 5,241 6,196 YoY 13% 11% 8% 18% 毛利 286 416 458 649 YoY -182% 46% 10% 42% 毛利率 7% 9% 9% 10% ②营业收入：酒店管理 1,473 1,791 2,146 2,678 YoY 27% 22% 20% 25% 毛利 1,132 1,246 1,589 1,889 YoY 30% 10% 28% 19% 毛利率 77% 70% 74% 71% ③营业收入：景区 321 274 296 311 YoY 27% -15% 8% 5% 毛利 191 188 195 196 YoY 71% -2% 4% 1% 毛利率 60% 69% 66% 63% 数据来源：公司公告，西南证券 首 旅酒店（600258） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6153.09 6915.40 7683.35 9185.17 净利润 10.11 602.10 1037.89 1436.95 营业成本 4544.09 5065.40 5441.35 6451.17 折旧与摊销 696.12 560.61 608