科力普高速增长，传统业务修复改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：49.81 分析师：郭美鑫 执业证书编号： S0740520090002 Email：guomx@r.qlzq.com.cn 联系人：张舒怡 Email：zhangsy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 928 流通股本(百万股) 922 市价(元) 49.81 市值(百万元) 46,211 流通市值(百万元) 45,925 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13,138 17,607 21,639 26,270 31,524 增长率 yoy% 17.9% 34.0% 22.9% 21.4% 20.0% 净利润（百万元） 1,255 1,518 1,836 2,190 2,578 增长率 yoy% 18.4% 20.9% 21.0% 19.3% 17.7% 每股收益（元） 1.35 1.64 1.98 2.36 2.78 每股现金流量 1.37 1.68 1.15 3.12 2.74 净资产收益率 23% 23% 23% 23% 23% P/E 36.8 30.4 25.2 21.1 17.9 P/B 8.9 7.5 6.2 5.1 4.3 备注： 投资要点  事件：公司发布 2021 年报。2021 年公司实现营收 176.07 亿元，同增 34.02%；实现归母净利 15.18 亿元，同增 26.55%；实现扣非净利润 13.50 亿元，同增 22.38%。单季度看，Q1-Q4 公司分别实现营收 38.12/38.74/44.65/54.46 亿元，分别同比增长 82.96%/44.68%/18.25%/18.61%；Q1-Q4 分别实现归母净利润 3.28/3.38/4.51/4.01 亿元，分别同比增长 42.5%/44.34%/0.57%/16.92%。  业务结构影响表观利润率，降费提效成果显著。1）盈利能力方面，2021 年公司实现毛利率 23.21%（-2.15pct.），实现归母净利率 8.62%（-0.93pct.），其中 21Q4 单季度毛利率 21.11%（-1.05pct.），实现归母净利率 7.34%（-0.1pct.）。利润率略有下滑，主要系毛利率相对较低的晨光科力普占比提升所致。2）期间费用方面，2021 年销售费用率 7.94%（-0.46pct.）; 管理费用率 5.30%（-0.36pct.），研发费用率 1.07%（-0.15pct.）;财务费用率 0.04%（-0.03pct.），精细化管理下经营效率提升。  分业务模式看：新业务增速靓丽，传统核心业务稳健增长。 1）传统核心业务：营收 88.8 亿元，同比增长 17%，Q4 环比修复。我们测算公司传统线下零售 2021 年营收 82.6 亿元（+18%），其中 21Q4 营收 22.1 亿元（+5%）。公司聚焦重点终端，联盟 APP 赋能，推进单店质量提升。晨光科技全年实现营收 5.27亿元（+11%），其中 21Q4 营收 1.3 亿元，同比基本持平。公司持续探索优化爆品打造方法，发展电商新渠道，推进精细化会员管理，天猫官旗会员数量超百万。展望 2022 年，公司持续推进全渠道布局、提高零售服务能力，产品、品牌、渠道核心壁垒稳固，我们认为传统核心业务有望逐季修复至双位数增长。 2）新业务：营收 88.2 亿元，同比增长 56%。其中办公直销业务实现营收 77.6 亿元（+55.3%），其中 21Q4 营收 28.3 亿元（+32.5%）。公司入围国家能源集团、中国通用技术集团等央企客户，江苏省政府采购网上商城等政府采购项目，农业银行、国家开发银行等金融客户，中国电建集团、中国核工业集团等 MRO 客户。公司新老客户放量、开拓 MRO 和营销新品类，办公直销品牌影响力进一步提升。零售大店业务实现营业收入 10.5 亿元（+60%），其中 21Q4 营收 2.8 亿元（+25%）。截至 21 年底公司拥有523 家零售大店，包括晨光生活馆 60 家，九木杂物社 463 家(直营 319 家，加盟 144家，较三季末新增九木杂物社 27 家。公司零售大店业务渠道端快速扩张，经营质量稳步提高，亏损显著收窄，看好模式跑通后业绩放量。  分产品看：产品开发减量提质，结构持续优化。 1）书写工具：营收 28.2 亿元（+23.7%），其中量/价分别增长 17.7%/5.1%；毛利率为 40.57%（-0.26pct.）。 2）学生文具：营收 31.3 亿元（+15.6%），其中量/价分别增长 7.5%/7.5%；毛利率为33.10%（-0.33pct.）。 3）办公文具：营收 33.4 亿元（+18.3%），其中量/价分别增长 18%/0.3%；毛利率为 27.91%（-0.34pct.）。 4）其它文具：营收 5.5 亿元（+69.8%），其中量/价分别增长 67.8%/1.2%；毛利率为44.76%（+0.48pct.），九木杂物社发展带动其他文具快速放量。 5）办公直销：营收 77.7 亿元（+55.3%），其中量/价分别增长 23.6%/25.7%；毛利率为 9.37%（-1.61pct.）。 科力普高速增长，传统业务修复改善 晨光股份（603899.SH）/轻工 证券研究报告/公司点评 2022 年 03 月 28 日 [Table_Industry] -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-02晨光股份 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  一体两翼战略推进，看好公司长期成长。公司传统核心业务稳定发展，一体两翼持续推进，随着公司产品结构不断优化、渠道建设不断完善，积极探索海外市场，向着“世界级晨光”愿景迈进，长期成长动能充沛。  投资建议：晨光作为文具龙头，传统核心业务与新业务双轮驱动，看好公司长期稳健发展，我们预计公司 2022-2024 年实现营业收入 216.4、262.7、235.2 亿元，同比增长 22.9%、21.4%、20.0%，实现归母净利润 18.36、21.90、25.78 亿元（2022-2023年前次预测值为 18.80、22.77 亿元），同比增长 21.0%、19.3%、17.7%，维持“买入”评级。  风险提示：新业务拓展不及预期风险，文具行业竞争加剧风险，财政政策风险，疫情反复风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：晨光文具三大财务报表 来源：中泰证券研究所