2021年年报点评：汽零业务持续高增，盈利有所承压

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 3 月 25 日 公司研究 汽零业务持续高增，盈利有所承压 ——三花智控（002050.SZ）2021 年年报点评 增持（维持） 当前价：16.71 元/股 作者 分析师：洪吉然 执业证书编号：S0930521070002 021- 52523793 hongjiran@ebscn.com 联系人：金屹唯 021-52523820 jinyiwei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 35.91 总市值(亿元)： 600.07 一年最低/最高(元)： 15.39/27.37 近 3 月换手率： 43.88% 股价相对走势 -34%-23%-12%-1%10%02/2105/2108/2112/21三花智控沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.04 -13.02 -3.07 绝对 -17.77 -28.16 -17.32 资料来源：Wind 相关研报 汽零业务高速发展，利润率略有承压——三花智控（002050.SZ）2021 年三季报点评（2021-11-17） 事件： 公司发布 2021 年年报。2021 年度，公司实现营业收入 160.2 亿元，同比+32.3%；实现归母净利润 16.8 亿元，同比+15.2%。2021Q4，公司实现营收 43.0 亿元，同比+22.3%；实现归母净利润 3.9 亿元，同比+5.7%。公司拟以现金分红约 5.4 亿元，以其他方式（如回购股份）分红 2 亿元，总计达 7.4 亿元，分红比例约 43.7%。 点评： 制冷空调零部件：增长稳健贡献稳定现金流，募投项目塑造长期竞争力。2021 年，公司制冷空调零部件板块实现营收 112.2 亿元，同比增长 16.4%。公司紧抓能效升级、冷媒切换、消费升级以及多联机等相关业务产品的发展机遇，产品销量持续提升，增长态势良好。其中，亚威科业务经过内部管理挖潜、供应链的改造，已实现连续盈利；商用制冷领域增长较快，全年营收与利润均保持高速增长；电子膨胀阀业务受益于能效升级增长较快，该产品目前市场渗透率较低，未来有望加速市场渗透。此外，2021 年公司发行可转换债券募资 30 亿元，主要用于“年产 6500 万套商用制冷空调智能控制元器件建设项目”和“年产 5050 万套高效节能制冷空调控制元器件技术改造项目”，将有助于提升公司业务规模和竞争优势。 汽零业务：营收实现快速增长，降本增效持续推进。全球新能源汽车市场景气度持续高涨，公司在保证现有北美单一战略大客户的基础上，积极开拓新客户，实现与国内新势力及传统车企的全面业务合作，为该业务板块未来持续的高增长打下稳定基础。2021 年度，汽零板块实现营业收入 48.0 亿元，同比增长 94.5%；受原材料涨价影响，该业务毛利率为 23.9%，较 2020 年下降 3.4pcts。公司技术储备丰富，截至 2021 年末已获专利授权 2,802 项，其中发明专利授权 1,366 项，二氧化碳阀在欧洲部分车型上实现配套。展望未来，汽车零部件业务在行业发展机遇下，将坚定系统集成方向，加大研发力量，保持领先的技术水平。同时，公司积极推进全球产能布局，其中墨西哥工厂已实现产能落地和爬坡，有望助力公司在全球汽车电动化的浪潮中高速增长。 毛利率短暂承压：2021 年，公司整体毛利率为 25.7%，较 2020 年下降 4.1pcts；其中 21Q4，公司毛利率为 21.6%，同比下降 10.9pcts，环比下降 5.8pcts，公司盈利有所承压。客观来看，主要存在四个原因：一是公司实行新会计准则，将销售运杂费自销售费用科目重新分类至营业成本科目，对毛利率产生了影响；二是 21 年原材料价格涨幅较大（公司汽零业务主要原材料为铝）使成本上升超出预期；三是人民币快速升值导致公司海外业务产生了部分汇兑损失；四是利润率较低的组件在产品销售结构中提升较快。主观来看，公司在当前的行业竞争环境中，实行市占率优先战略，导致了毛利率有所下滑。面对原材料价格以及海运价格持续上涨的挑战，公司将不断推进降本增效工作，并逐步推进产品与原材料价格的联动机制，以期提升公司盈利能力。 盈利预测、估值与评级：三花坚持“专注领先、创新超越”的经营战略，聚焦热泵技术和热管理系统的研究与应用，2021 年公司传统板块稳中向好，新能源热管理业务高速成长。我们看好公司长期发展，维持公司 2022-2023 年归母净利润预测为21.9 亿元、29.1 亿元，引入 2024 年归母净利润预测为 32.9 亿元，现价对应 PE 为27、21、18 倍，维持“增持”评级。 风险提示：空调供需关系恶化，汽零业务不达预期。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 三花智控（002050.SZ） 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12,110 16,021 19,224 23,477 28,104 营业收入增长率 7.29% 32.30% 19.99% 22.13% 19.71% 净利润（百万元） 1,462 1,684 2,192 2,910 3,292 净利润增长率 2.88% 15.18% 30.18% 32.76% 13.10% EPS（元） 0.41 0.47 0.61 0.81 0.92 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.53% 15.10% 17.12% 19.77% 19.72% P/E 41 36 27 21 18 P/B 6.0 5.4 4.7 4.1 3.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-03-25 图 1：公司单季度营业收入及同比 图 2：公司单季度归母净利润及同比 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%051015202530354045501Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21单季度营业收入同比增速（右）（亿元） -40%-20%0%20%40%60%80%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.01Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21单季度归母净利润同比增速（右）（亿元） 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 图 3：公司单季度三费率 图 4：公司单季度毛利率和净利率 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%销售费用率管理费用率财务费用率 0%5%10%15%20%25%30%35%毛利率净利率 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 三花智控（002050.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 12,11