从3C电子到新能源汽车再到家电行业，供应链物流龙头价值显著低估

海晨股份（300873） 证券研究报告·公司研究·物流 1 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [吨 able_Main] 从 3C 电子到新能源汽车再到家电行业，供应链物流龙头价值显著低估 买入（首次） 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,468 1,807 2,296 2,976 同比（%） 36.66% 23.13% 27.07% 29.59% 归母净利润（百万元） 309 345 455 579 同比（%） 58.81% 11.67% 31.87% 27.17% 每股收益（元/股） 2.32 2.59 3.42 4.34 P/E（倍） 21.17 18.15 13.76 10.82 投资要点  公司简介：深耕消费电子行业、一体化供应链综合物流解决方案运营商。 公司成立于 2011 年，是消费电子行业供应链解决方案的运营商和管理者，主要为全球科技制造企业提供集运输、仓储、关务和其他增值服务为一体的综合物流解决方案。业绩方面，2017-2021 年公司毛利率水平一直维持在 27%以上，销售净利率水平逐年提升，2017-2021 年净利率分别为 10.27%、10.62%、14.64%、18.86%、21.97%；ROE 也一直维持在 15%以上。财务方面，经营性净现金流良好、资产负债率低于 20%，财务状况非常稳健。高速发展的同时不忘回馈股东，2021 年公司派发现金红利 0.60 亿元，并以资本公积金向全体股东每 10 股转增 6 股。  行业分析：市场空间虽广阔，但是向碎片化、精细化、专业化方向发展。 我们预计 2020-2025 年中国物流市场规模、外包物流市场规模、一体化供应链物流市场规模复合增速分别为 6.2%、7.1%、9.5%，市场空间广阔。其中，一体化供应链物流是物流行业发展的必然趋势，在政策支持下有望持续高速发展。截至 2020 年，一体化供应链物流服务市场规模最大的是汽车、快消品、服饰、3C 电子。我们预计 2020-2025 年增速最快的领域将分别是生鲜、快消品、服饰，而其中消费电子、新能源汽车、家电和医疗器械是公司业务重点方向。1）公司依托联想集团，深耕消费电子行业。2021 年公司来自联想集团的收入占比营收达 40.44%。2）公司通过切入理想汽车，快速发展新能源汽车业务，理想汽车于 2021年成为公司第二大客户。3）除此以外，公司不断拓展其他制造业领域的供应链物流服务市场，2021 年公司成功运营美的电器海外备品、备件仓（家电行业），康宁中国物流分拨中心（特种材料、玻璃等）。  价值判断：精细化管理+信息化水平+专业化团队+跨行业复制，寥若晨星。1）精细化管理，实际控制人拥有 20 余年运筹学和财务管理经验，体现在报表质量上稳健、扎实、储备充足。2）信息化投入，公司顺应行业发展趋势，长期注重智能物流装备投入，建设自动化物流仓储，自主设计和开发包括“神掌系统”在内的信息系统，自动化、智慧化、数字化水平引领行业。3）专业化团队，核心高管团队以 80 后为主，且分别在不同领域（市场、IT 技术、财务）拥有 10 年以上从业经验，专业化水平高+拼劲十足，公司以员工持股等市场化方式绑定团队利益，人效逐年提升。4）跨行业复制，公司的客户群已经从 3C 电子逐步扩展到新能源汽车、特种材料、互联网、家用电器、光伏等行业，核心原因在于从标准化到定制化再到标准化的业务系统，不断打破自身能力边界。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年EPS分别为2.59、3.42、4.34 元，对应 PE 分别为 18、14、11 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：对大客户的依赖风险、疫情使得 3C 电子行业业务不达预期；新能源汽车出货量不达预期风险等 [吨 able_PicQuo 吨 e] 股价走势 [吨 able_Base] 市场数据 收盘价(元) 47.02 一年最低/最高价 38.52/56.25 市净率(倍) 3.06 流通 A 股市值(百万元) 3159.97 基础数据 每股净资产(元) 15.36 资产负债率(%) 16.86 总股本(百万股) 133.33 流通 A 股(百万股) 67.18 [吨 able_Repor 吨] [吨 able_Au 吨 hor] 2022 年 03 月 25 日 证券分析师 刘博 执业证号：S0600518070002 18811311450 liub@dwzq.com.cn 证券分析师 唐亚辉 执业证号：S0600520070005 18806288427 tangyh@dwzq.com.cn -29%-14%0%14%29%43%2021-032021-072021-11海晨股份沪深300 2 / 23 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 公司简介：深耕消费电子行业的一体化供应链综合物流解决方案运营商 ...................................... 4 1.1. 业务：贯穿生产前、中、后环节的一体化供应链物流综合解决方案 .................................... 4 1.2. 业绩：5 年维度看毛利率、销售净利率和 ROE 较为稳定，报表质量稳健 ........................... 6 1.3. 分红：经营性现金流量净额良好、资产负债率低于 20%，2021 年慷慨分红 ....................... 7 2. 行业分析：市场空间虽然广阔，但是向碎片化、精细化、专业化方向发展 .................................. 8 2.1. 市场：一体化供应链物流是行业发展必然趋势，市场空间大、增速高 ................................ 8 2.2. 领域：消费电子、新能源汽车、家电和医疗器械是公司业务重点方向 .............................. 11 2.3. 业务：依托联想深耕消费电子，切入理想快速发展新能源汽车物流 .................................. 12 3. 价值判断：精细化管理+信息化投入+专业化团队+跨行业复制，寥若晨星 ................................. 15 3.1. 精细化管理：实控人拥有 20 余年运筹学和财务管理经验，严谨务实 ................................ 16 3.2. 信息化投入：率先顺应和引领行业数字化、信息化、智能化发展趋势 .............................. 16 3.3. 专业化团队：核心高管以 80 后为主，团队拼劲十足+员工持股绑定利益 .......................... 18 3.4.