物流分销快速扩张，双轮驱动再创佳绩

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月25日买 入密尔克卫（603713.SH）物流分销快速扩张，双轮驱动再创佳绩核心观点公司研究·财报点评交通运输·物流证券分析师：黄盈证券分析师：姜明021-60893313021-60933128huangying4@guosen.com.cnjiangming2@guosen.com.cnS0980521010003S0980521010004基础数据投资评级买入(维持)合理估值不适用收盘价119.77 元总市值/流通市值19642/19523 百万元52 周最高价/最低价145.22/86.48 元近 3 个月日均成交额144.26 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《密尔克卫深度报告：物流先行数字分销，本土势力快速崛起》——2022-01-25《密尔克卫-603713-2021 年年报预告点评：业绩再创新高，迎接加速成长》 ——2022-01-13《密尔克卫-603713-重大事件快评：发布可转债募资预案，着眼长期成长》 ——2021-11-23《密尔克卫-603713-2021 年三季报点评：双轨提供动能，增长再度加速》 ——2021-10-28《密尔克卫-603713-2021 年中报点评：化工品交易带动收入增长，预计下半年利润提速》 ——2021-08-122021 年圆满收官，Q4 归母净利润体量再创新高。公司全年实现营收 86.45亿元（+152.3%），归母净利润 4.32 亿元（+49.7%），扣非归母净利润 4.11亿元（+50.6%）。公司先前预告 2021 全年归母净利润增长 44-51%，年报实际数据落在预告上沿。其中四季度单季营收 26.95 亿元（+158.9%），归母净利润 1.30 亿元（+68.9%）。公司 21 年 Q1-Q4 收入增速分别为 127%、138%、176%、159%，归母净利润增速分别为 46%、21%、67%、69%，前低后高。公司拟每 10 股派发现金红利 3.9 元（含税）。物流业务下半年环比趋势向好。公司物流收入口径略有调整，还原后看：1）MGF 全球货代业务+MTT 全球航运及罐箱业务：2021 年公司全球货代与航运罐箱收入分别实现 31.14 亿/3.34 亿，同比增长 185%/35%；2）MRW 区域仓配一体化业务：全年仓配一体化收入同比增长 8.7%至 5.49 亿，上半年仓储业务受到化工行业库存影响，产能利用率有所下降，2021 年下半年，公司通过灵活调整自身租赁资产的结构，预计仓储业务在收入端有明显的环比改善；3）MRT 区域内贸交付：公司的运输业务收入增长伴随合同物流的需求增长，全年营收 12.58 亿，收入增长 42.0%，毛利率 9.1%；4）MPC 全球工程物流及干散货：该收入项目为 2021 年全新项目，全年营收达到 2.35 亿元。预计 2022 年工程物流将成为公司收入利润的重要增量来源；5）MCD 化工品交易：公司 2021 年的分销业务大放异彩，全年实现 31.26 亿收入，我们按照半年报附录中的数据估算，预计化工品交易业务上半年 11.47 亿，下半年19.79 亿，环比增长显著。公司分销业务在规模快速扩张之际维持了较为稳定的利润率，全年毛利率达到 5.4%。2022：物流提速，交易与物流协同提升。我们预计公司在过去孵化的物流项目有望在 22 年逐步投用，以持续带动合同物流增长。交易方面公司在 21 年跨过 30 亿销售收入大关，22 年有望维持高增长，更大的规模体量利于与物流业务发发挥协同效应。风险提示：行业需求低于预期；公司扩张低于预期；疫情影响加大。投资建议：维持 “买入”评级。我们认为公司业务边界扩张雏形初具，从化工品物流走向集物流与交易于一身的交付型公司。公司在扩张上的行动力与落地能力强劲。我们维持公司 2022-2023 年 6.4、9.9 亿盈利预测不变，新增公司 2024 年盈利预测 13.5 亿，公司当前市值对应 2022年业绩预测为 31x，维持买入评级。盈利预测和财务指标201920212022E2023E2024E营业收入(百万元)3,4278,64514,58021,61830,062(+/-%)41.7%152.3%68.7%48.3%39.1%净利润(百万元)288432640.83993.171349.09(+/-%)47.1%49.7%48.4%55.0%35.8%每股收益（元）1.862.633.906.048.20EBITMargin11.2%6.7%5.7%6.1%5.8%净资产收益率（ROE）16.9%13.7%17.4%22.1%24.1%市盈率（PE）64.245.630.719.814.6EV/EBITDA42.233.526.919.516.5市净率（PB）10.836.255.364.393.52资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021 年圆满收官，Q4 归母净利润体量再创新高。2021 全年实现营收 86.45 亿元（+152.3%），归母净利润4.32 亿元（+49.7%），扣非归母净利润 4.11 亿元（+50.6%）。公司先前预告 2021 全年归母净利润增长 44-51%，年报实际数据落在预告上沿。其中四季度单季营收 26.95 亿元（+158.9%），归母净利润 1.30 亿元（+68.9%）。公司 21 年 Q1-Q4 收入增速分别为 127%、138%、176%、159%，归母净利润增速分别为 46%、21%、67%、69%，前低后高。公司拟每 10 股派发现金红利 3.9 元（含税）。图1：密尔克卫营业收入及增速（单位：百万、%）图2：密尔克卫单季营业收入及增速（单位：百万、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：密尔克卫归母净利润及增速（单位：百万、%）图4：密尔克卫单季归母净利润及增速（单位：百万、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 物流业务下半年环比趋势向好。公司物流收入口径略有调整，还原后看：1）MGF 全球货代业务+MTT 全球航运及罐箱业务：二者为新口径，相加之和为传统收入口径下的货代收入。2021 年，得益于全球海运运价高企，公司全球货代与航运罐箱收入分别实现 31.14 亿/3.34 亿，同比增长 185%/35%。由于运费基数高企，全球货代利润率有所下降，毛利率为 9.0%，同比减少 2.7 个百分点；航运及罐箱业务毛利率则稳定在 16.7%，同比变动不大。2）MRW 区域仓配一体化业务：对应原先仓储收入。全年仓配一体化收入同比增长8.7%至 5.49 亿，公司上半年仓储业务受到化工行业库存影响，产能利用率有所下请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3降，2021 年下半年，公司通过灵活调整自身租赁资产的结构，优化资源配置，我们认为