2021年公司现金流大增，原料价格上涨导致毛利率承压

建筑材料 | 证券研究报告 — 业绩评论 2022 年 3 月 23 日 [Table_Stock] 000786.SZ 买入 原评级: 买入 市场价格:人民币 29.38 板块评级:强于大市 [Table_PicQuote] 股价表现 (39%)(29%)(18%)(8%)3%13%Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22北新建材深圳成指 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (16.0) (9.0) (14.5) (31.0) 相对深证成指 0.7 (1.7) 2.3 (20.6) 发行股数 (百万) 1,690 流通股 (%) 100 总市值 (人民币 百万) 49,638 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 440 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 中国建材股份有限公司 38 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 3 月 22 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 建筑材料 : 装修建材 [Table_Analyser] 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 联系人：林祁桢 (8621)20328621 qizhen.lin@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300121080012 [Table_Title] 北新建材 2021 年公司现金流大增，原料价格上涨导致毛利率承压 [Table_Summary] 公司发布 2021 年年报，2021 年公司营收 210.9 亿元，同增 25.5%；归母净利35.1 亿元，同增 22.7%。EPS2.08 元/股，毛利率同比小幅下滑。竣工数据向好带动石膏板需求提升，煤炭及沥青价格上涨给公司带来一定成本压力。 支撑评级的要点  2021 年公司营收净利平稳增长，经营活动现金流净额大增：2021 年公司营收 210.9 亿元，同增 25.5%；归母净利 35.1 亿元，同增 22.7%；EPS2.08元/股。综合毛利率 31.8%，同减 1.9pct。2021 年公司经营活动现金流量净额 38.3 亿元，同比大幅增长 108.4%。本年度公司经营现金流净额同比大增，主要系本期收入和销售回款增加，且无和解费事项。  竣工向好提升石膏板需求，成本压力或为毛利下降主因：2021 年公司石膏板销量为 23.78 亿平，同增 18.0%，增速为 2013 年以来最高。我们认为2021 年竣工数据表现较好带动了石膏板需求明显提升。2021 年煤炭和沥青价格处于高位，导致公司成本压力较大，防水卷材毛利率下降 9.3pct至 27.4%，石膏板单平燃料成本相比上年也有提升。  “一体两翼”稳步推进，公司未来发展可期：公司作为石膏板行业市占率 60%的龙头企业和全球最大的轻钢龙骨产业集团，预计石膏板业务将有长足发展。公司防水、涂料业务稳步推进，新的利润增长点未来可期。 估值  公司业绩基本符合市场预期，我们小幅调整盈利预测。预计 2022-2024年公司收入为 243.5、274.6、307.8 亿元；归母净利分别为 45.0、52.2、59.7亿元；EPS 分别为 2.66、3.09、3.54 元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险  防水业务影响公司现金流，石膏板涨价落实情况不及预期，原材料价格上涨超预期。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 16,803 21,086 24,350 27,464 30,781 变动 (%) 26 25 15 13 12 净利润 (人民币 百万) 2,860 3,510 4,499 5,219 5,974 全面摊薄每股收益 (人民币) 1.693 2.078 2.663 3.089 3.536 变动 (%) 548.6 22.7 28.2 16.0 14.5 原先预测摊薄每股收益(人民币) 2.807 3.207 调整幅度 (%) (5.1) (3.7) 全面摊薄市盈率(倍) 17.4 14.1 11.0 9.5 8.3 价格/每股现金流量(倍) 64.2 73.0 52.4 40.0 40.8 每股现金流量 (人民币) 0.46 0.40 0.56 0.73 0.72 企业价值/息税折旧前利润(倍) 12.9 10.9 8.0 7.0 6.2 每股股息 (人民币) 0.35 0.46 0.80 0.93 1.06 股息率(%) 1.2 1.6 2.7 3.2 3.6 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 3 月 23 日 北新建材 2 一、2021 年公司营收净利平稳增长 事件：3 月 22 日晚，公司发布 2021 年年报。2021 年公司营收 210.9 亿元，同增 25.5%；归母净利 35.1亿元，同增 22.7%。EPS2.08 元/股。其中 2021Q4 公司营收 51.6 亿元，同增 9.3%；归母净利 7.9 亿元，同减 7.9%。总体而言，公司 2021 年业绩相对平稳，但四季度利润水平小幅下滑。2021 年公司经营活动现金流量净额为 38.3 亿元，同比大幅增长 108.4%；其中单四季度公司经营活动现金流量净额为 18.97亿元，同比提升 7.8%。2021 年公司经营现金流表现较好，主要系报告期内公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增加，且增加金额大于本期购买商品、接受劳务支付的现金。此外，泰山石膏 2020年支付美国石膏板事项和解费，2021 年无此事项，进一步提升公司经营现金流。 2021 年毛利率、净利率稳中有降，综合费用率相对平稳：2021 年公司综合毛利率为 31.8%，同减 1.9pct；2021 年公司净利率为 16.7%，同比小幅下降 0.4pct。2021 年公司毛利率、净利率总体稳中有降。2021年公司综合费用率为 13.1%，相比 2020 年基本保持稳定。但 2021 年销售费用金额增幅较大，为 33.3%，主要系公司主产品销量增加，人工成本相应增长；且公司加大宣传力度导致广告宣传费增加。 图表 1. 2021 年公司营收净利增速相对平稳 图表 2. 2021 年公司经营活动现金流净额同比大幅增长 -200%-100%0%100%200%300%400%500%600%05,00010,00015,00020,00025,000201320142015201620172018201920202021营业收入/百万归母净利/百万营收增速/