收入结构转型加速，市场占领卓有成效

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月20日买 入用友网络（600588.SH）收入结构转型加速，市场占领卓有成效核心观点公司研究·财报点评计算机·软件开发证券分析师：熊莉证券分析师：朱松021-61761067021-60875155xiongli1@guosen.com.cnzhusong@guosen.com.cnS0980519030002S0980520070001基础数据投资评级买入(维持)合理估值不适用收盘价25.44 元总市值/流通市值87412/82451 百万元52 周最高价/最低价42.91/23.43 元近 3 个月日均成交额808.28 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《用友网络-600588-2021 年三季报点评：云转型加速，大型客户市场快速推进》 ——2021-11-01《用友网络-600588-2021 年半年报点评：云业务翻倍增长，收入结构高质量转型》 ——2021-08-19《用友网络-600588-重大事件快评：剥离友金所聚焦云主业，践行 3.0 战略不动摇》 ——2021-07-19《用友网络-600588-2021 年一季报点评：经营质量稳步提升，云业务快速前行》 ——2021-04-29《用友网络-600588-2020 年报点评：紧抓时代基于，云业务大步向前》 ——2021-03-28收入结构转型持续推进，收入增长稳中有进。公司全年实现营收 89.3 亿元（+4.7%），归母净利润 7.1 亿元（-28.2%），扣非归母 4.1 亿（-55.3%），非经常损益主要为出售畅捷通支付股权而确认的投资收益。 其中，第四季度营收 40 亿元（+2.3%），归母净利润 5.8 亿元（-42%），扣非归母 5.8 亿元（-39.3%）。公司收入结构持续改善：1）其中毛利率较低的金融业务已剥离，总体毛利率环比第三季度提升 3.7 个百分点；2）云+软件收入合计增长 15.7%，其中云服务增速迅猛，同比增长 55.5%达 53.2 亿元，软件业务收入达到 33.2 亿元（-18%）。由于云业务在下半年的大额订单增长较快（500万以上订单同比增长 53%），使得交付节奏有所延后，同时公司向产品化方向发展而逐步推进实施交付分迁外包，所以实际业务进展好于表观。研发持续投入，云指标持续向好。公司全年研发投入 23.5 亿元（+40.7%），占营收比例 26.4%（同比增加 6.8 个百分点），资本化率为 35.9%。在人员端，公司 21 年增加 1446 人，重点投入 YONBIP 研发，同时增加高端销售 611人。在产品端，YONBIP 已覆盖 10 大领域，构建超 2300 个应用模型，Yonsuite按照双周的迭代速度推出了 20 多个行业解决方案，推出 U9C 抢占中大型制造企业市场。云业务指标质量也逐步提升：1）云合同负债 15.8 亿元，其中云订阅相关的为 8.5 亿元，同比增长 79%；2）ARR 指标达到 16.5 亿，环比三 季 报 增 长 约 40% ； 3 ） 大 / 中 / 小 / 政 府 的 云 收 入 增 速 分 别 为45%/150%/111%/50%，大/中/小企业客户的续费率分别为 103%/73%/83%。紧抓头部客户，市场占领卓有成效。公司在大型企业市场紧抓机遇，在央企一级单位实现超 10 家整体性签约，重点突破中核集团、国投集团、航天科技集团、中国移动、中国邮政、华为、比亚迪等央企/民营头部企业，云和软件收入合计达到 58.7 亿元（+17%）。同时，公司在中端客户市场利用YonSuite、U9C 和 U8C 产品组合抢抓“专精特新”客户，在小微市场利用畅捷通实现云服务收入 111%的增长。总体来说，公司市场占领卓有成效，全年新增云服务付费客户 19.3 万家，累计云付费客户 43.8 万家（剔除金融）。风险提示：公司云业务低于预期；下游客户流失。投资建议：维持 “买入”评级。预 计 2022-2024 年 归 母 净 利 润 9.36/12.19/15.57 亿 元 ， 同 比 增 速32.2/30.3/27.7% ； 摊 薄 EPS=0.27/0.35/0.45 元 ， 当 前 股 价 对 应PE=93.4/71.7/56.2x。公司为国内云计算领军企业，未来成长空间广阔，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)8,5258,93210,95413,33215,866(+/-%)0.2%4.8%22.6%21.7%19.0%净利润(百万元)98970893612191557(+/-%)-16.4%-28.4%32.2%30.3%27.7%每股收益（元）0.290.210.270.350.45EBITMargin13.5%6.3%9.9%10.5%10.9%净资产收益率（ROE）13.1%10.1%13.8%18.7%25.1%市盈率（PE）88.4123.593.471.756.2EV/EBITDA64.695.168.856.847.9市净率（PB）11.5912.5112.8813.3914.10资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入结构转型持续推进，收入增长稳中有进。公司实现营收 89.3 亿元（+4.7%），归母净利润 7.1 亿元（-28.2%），扣非归母 4.1 亿（-55.3%），非经常损益主要为出售畅捷通支付股权而确认的投资收益。其中，第四季度营收 40 亿元（+2.3%），归母净利润 5.8 亿元（-42%），扣非归母 5.8 亿元（-39.3%）。公司收入结构持续改善：1）其中毛利率较低的金融业务已经剥离，公司总体毛利率环比第三季度提升 3.7 个百分点；2）云+软件的收入合计增长 15.7%，其中云服务增速迅猛，收入同比增长 55.5%达到 53.2 亿元，软件业务收入达到 33.2 亿元，同比下滑 18%。由于云业务在下半年的大额订单增长较快（500 万以上订单同比增长 53%），使得交付节奏有所延后，同时公司向产品化方向发展而逐步推进实施交付分迁外包，所以实际业务的进展好于表观。图1：用友网络营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：用友网络单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：用友网络归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：用友网络单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投 资 建 议 ： 预计 2022-2024 年归母净利润 9.36/12.19/15.57 亿元，同比增速32.2/30.3/27.7%；摊薄 EPS=0.27/0.35/0.45 元，当前股价对应 PE=93.4/71.7/56.2x。公司为国内云计算领军企业，未来成长空间广阔，维持“买入”