俄乌冲突系列研究（六）：俄乌冲突的三重影响

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 俄乌冲突系列研究（六） 俄乌冲突的三重影响 2022 年 03 月 08 日 [Table_Summary] 俄乌冲突对全球影响主要体现在三个方面，一是通胀及通胀预期的影响，二是全球流动性影响，三是全球贸易和增长影响。 目前我们处在第一和第二阶段，俄乌冲突对全球增长的影响尚未显现出来。如果俄乌冲突继续深化演绎，那么相较当前已经被定价非常充分的通胀，后续我们更应关注的是全球流动性扰动以及，全球经济增长走向何处。 展望中国货币政策取向之前，我们先来看此次俄乌冲突对国内经济的影响。 第一，俄乌冲突下人民币汇率反而走强。 第二，中国对俄罗斯金融资产风险敞口有限。 第三，若俄乌冲突深化，将影响全球经济增长，中国出口动能或因此承压。 外需走弱，内需增长稳定诉求必然提升；而人民币汇率稳中有升，这是一种非常好的扩内需政策背景板。 因而我们理解此次俄乌事件并不会改变中国货币政策取向，毕竟中国货币调控重心在于处理国内增长。若俄乌冲突进一步深化，国内货币反而易松难紧，届时稳内需政策也将加大力度。  风险提示：疫情发展超预期；俄乌冲突超预期。 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 相关研究 1．俄乌冲突，能源与通胀 2．俄乌冲突，美联储会怎样应对？ 3．SWIFT 制裁的直接影响和扩散冲击 4．金融制裁的影响不止在通胀 5. 一场正在演绎的海外货币危机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 宏观专题研究 目 录 前言 ............................................................................................................................................................................ 3 1 俄乌冲突的暴风眼：资源禀赋和金融制裁 ................................................................................................................. 3 2 俄乌冲突三重影响：通胀、流动性和经济增长 .......................................................................................................... 4 3 俄乌冲突发酵至今，世界正在经历的影响阶段 .......................................................................................................... 5 4 相似的通胀上行，不一样的通胀影响 ........................................................................................................................ 7 5 同一个货币危机，别样的流动性传染 ..................................................................................................................... 10 6 同一个俄乌冲突，差异化的货币政策应对 .............................................................................................................. 12 7 风险提示 .............................................................................................................................................................. 14 插图目录 .................................................................................................................................................................. 15 nMmRqQuMsRnQuNnNrOpMmP8ObP8OoMqQnPoMiNqQnOiNnNwP7NnMsMuOpNsQMYnRnO本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 宏观专题研究 前言 近两周资本市场最关心的议题就是俄乌冲突。俄乌冲突涉及内容非常广泛，我们很难给出一个全面综合的判断。俄乌冲突走向，更是难以预测。每一份专业研究总归有属于自己的研究半径，只有在专业半径之内，研究结论才有置信度。 诸多俄乌冲突分析中，俄乌冲突对全球的三方面影响比较容易看到，也可以通过研究来捕捉后续走势。一是通胀及通胀预期的影响，二是全球流动性影响，三是全球贸易和增长影响。 三条机制在不同时间段中发挥的作用有所不同，届时市场对俄乌冲突的定价也将经历三个不同阶段。目前我们处在第一和第二阶段，俄乌冲突对全球增长的影响尚未显现出来。如果俄乌冲突继续深化演绎，那么相较当前已经被定价非常充分的通胀，后续我们更应关注的是全球流动性扰动以及，全球经济增长走向何处。 1 俄乌冲突的暴风眼：资源禀赋和金融制裁 俄乌冲突之所以对全球市场造成重大影响，与两个因素密切相关。一个是俄乌两国在贸易体系中的定位，另一个是此次欧美对俄的金融制裁力度。我们称之为此次俄乌冲突的“暴风眼”。 先看俄乌两国在全球贸易体系中的定位。俄乌两国是典型的上游资源品出口大国，这一点已经世所共知。 俄罗斯原油生产和出口列世界第二，天然气出口产量也位列全球第二。此外，俄乌两国还是农业大国。 俄乌两国本身的资源禀赋在原油、天然气、农产品、铁矿石等大宗出口。所以一旦俄乌起冲突，全球相关大宗出现了不同程度短缺，原油、铁矿等大宗价格快速走高，甚至攀升至历史高点。 图 1：2020 年俄罗斯出口商品构成 图 2：原油近年占俄罗斯出口额一半左右 资料来源：UN Comtrade，民生证券研究院 资料来源：UN Comtrade，民生证券研究院 再看欧美对俄金融制裁。内容上这次金融制裁主要涉及三个板块，冻结银行、阻碍对外金融交易、禁止俄罗斯企业再融资。 本公