资产配置系列之三：基于多维度行业景气度与估值动量的行业轮动策略

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 金融工程 东兴证券股份有限公司证券研究报告 基于多维度行业景气度与估值动量的行业轮动策略 ——资产配置系列之三 2022 年 3 月 11 日 金融工程 深度报告 分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱：gaozhw@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521030002 投资摘要： 行业景气度反映了行业中上市公司的整体经营状况，景气度上行的行业往往会获得投资者的追捧。行业估值的变化也表现出较强的持续性，估值提升的行业在未来估值进一步上升的可能性也较大。因此，行业景气度和估值的变化能够对行业收益率的预测起到重要作用。本篇报告重点从多个维度构建行业景气度和估值动量的因子，探索中期行业配置策略。 在构建行业因子时，我们首先将季度财务数据调整为 TTM 数据，然后采用整体法、中位数法、流通市值加权法以及龙头股法等方法将个股财务数据合成行业财务数据，进一步计算相关指标，最后计算指标同比或环比的变化。 为了衡量行业景气度的变化，我们构建了盈利类和质量类因子。随后，我们将同一类型的因子，以等权的方式合成大类因子。得到的盈利和估值因子对行业收益率都具有显著的预测能力。盈利因子的 IC 均值为 5.62%，多空组合的年化收益率为 11.71%，夏普比率为 0.88。质量因子的 IC 均值为 4.69%，略低于盈利因子，多空组合的年化收益率为 4.69%，夏普比率为 0.55。 估值变化方面，我们构建了估值动量类指标，通过因子等权合成估值动量因子，并与传统的价格动量指标进行对比。 估值动量因子的 IC 均值为 6.84%，多空组合的年化收益率达到了 9.82%，夏普比率为 0.58。相较于传统价格动量因子，估值动量因子的 IC 均值更高，风险调整的 IC 也相对占优，虽然多空组合的年化收益率略低于价格动量因子，但多空组合波动率相对较低，多空组合的夏普比率和最大回撤都优于价格动量因子。 通过分析盈利因子、质量因子和估值动量因子之间的相关性，可以发现三个因子之间整体相关性较低。我们将盈利、质量以及估值动量因子以等权的方式进行合成，得到景气度估值因子。景气度估值因子在大部分月份 IC 为正，IC 均值达到了 8.88%，风险调整的 IC 为 0.32。景气度估值因子的多空净值更加平稳，年化收益率达到了 18.54%，夏普比率达到了 1.11。 我们根据景气度估值因子构建了行业轮动策略。策略的年化收益率为 12.11%，夏普比率为 0.44。相较于行业等权基准，行业轮动策略的年化超额收益率为 6.20%，信息比率为 0.73。策略在最近 6 年均保持正超额收益，其中，2020 年有接近 20%的超额收益。今年前两个月表现较好，累计超额收益率达到了 5.25%。 我们进一步将北上资金因子纳入盈利因子、质量因子以及估值动量因子的行业轮动体系。景气度估值+北上资金的行业轮动策略的年化收益率为 13.62%，年化超额收益率达到了 7.68%，信息比率达到了 0.93，各项指标相比景气度估值策略均有一定改善。 根据景气度估值行业轮动策略，我们给出最新 3 月的行业推荐，分别为煤炭、钢铁、有色金属、纺织服装以及电力设备及新能源。我们也给出了可布局对应行业的 ETF列表。 风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 P2 东兴证券深度报告 金融工程：基于多维度行业景气度与估值动量的行业轮动策略 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 行业景气度与估值动量 .......................................................................................................................................................................... 4 2. 多维度行业景气度与估值指标 .............................................................................................................................................................. 4 2.1 指标构建原则与测试方法 ............................................................................................................................................................ 4 2.2 行业盈利水平 ................................................................................................................................................................................ 6 2.3 行业经营质量 ................................................................................................................................................................................ 7 2.4 价格动量与估值动量 .................................................................................................................................................................... 9 3. 景气度估值行业轮动因子 ....................................................................................................................................................................12 4. 体系化行业轮动策略 ............................................................................................................................................................................14 4.1 景气