强基固本守正创新，利润提速增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月14日买 入中国联通（600050.SH）强基固本守正创新，利润提速增长核心观点公司研究·财报点评通信·通信服务证券分析师：马成龙证券分析师：陈彤021-609331500755-81981372machenglong@guosen.com.cnchentong@guosen.com.cnS0980518100002S0980520080001联系人：袁文翀021-60375411yuanwenchong@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值不适用收盘价3.69 元总市值/流通市值114346/113490 百万元52 周最高价/最低价4.60/3.55 元近 3 个月日均成交额373.51 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国联通-600050-2021 年第三季度报告点评：Q3 保持稳健增长，持续加大创新业务投入》 ——2021-10-22《中国联通-600050-2021 年半年度报告点评：转型稳步推进，加大创新业务投入》 ——2021-08-20《中国联通-600050-2021 年一季报业绩点评：Q1 业绩超预期，业务全面改善》 ——2021-04-22《中国联通-600050-2020 年年报点评：ARPU 值稳步提升，创新业务表现亮眼》 ——2021-03-15《中国联通-600050-20 年半年报点评：疫情阴霾已过，弹性逐步显现》 ——2020-08-132021 年收入利润稳增长，派息同比提升 31%。公司 21 年实现营业收入达到人民币 3279 亿元（+7.9%）；归母净利润 63.1 亿元（+14.2%）。其中 21Q4营收 833.7 亿元（+6.2%），归母净利润 6.296 亿元（-14.6%）。公司全年股息合计每股人民币 0.088 元（+31.4%）。年初完成第二次股权激励计划。收入端：（1）5G 用户渗透率领先于行业，ARPU 值同比提升 4.3%。公司 5G套餐用户达到 1.55 亿户，增长超预期，ARPU 达 43.9 元（+4.3%），5G 价值逐步显现，移动业务迎来量与价稳步回暖。（2）“三千兆”融合促进宽带发展，固网业务受益 5G 引领的固移融合发展创历史新高，宽带用户全年净增 895 万户，固网业务营收同比+5.2%。（3）产业互联网发展迅猛，是业务增长主要驱动力。产业互联网收入 548 亿元（+28%），占公司主营业务增长的近 60%。我们认为 5G 引领固移融合的策略将驱动 C 端业务稳步发展。B 端云大物相关业务增速已超 30%，数字经济将驱动新业务保持两位数增长。成本端：（1）资本开支低于预期，CAPEX 进入平稳下行期。21 年资本开支690 亿，低于年初计划。共享共建助力公司经营趋向变“轻”。（2）运营成本短期提升，长期可控。公司网络运行成本 531 亿元（+14.7%），5G 能耗成本较高。但公司自研基站和 IDC 节能项目已取得突破。长期看网络运营费用可控。（3）持续加大研发和营销投入，但增幅低于主营业务收入。公司重视研发和市场竞争力，研发费用同比+60%，在人才和市场投入同比均+5.7%，。现金流增长稳定，带息债务大幅下降。连续 5 年经营活动现金流稳增长。21年自由现金流 430 亿元(+8%)，带息债务 427 亿元(-18%)。抗风险能力强。产业互联网是成长主线，创新业务释放新动能。以云大物智链安基座为五大赛道奠定坚实基础。发力“东数西算”，打造“5+4+31+X”新型数据中心体系。21 年云、大、物、IT 服务收入同比增速分别为 329%/48%/40%/33%。公司通过冬奥会向世界展示了 5G 行业应用价值，21 年 5G 应用贡献 60 亿收入。第二期股权激励完成，利润提速增长开启高质量发展征程。股权激励解锁条件为 22-24 年利润同比增速不低于 7%/10%/10%，利润增速远高于收入增速。风险提示：5G 发展不及预期；创新业务发展不及预期；疫情影响加剧。投资建议：5G 网络建设步入中期，移动业务发展趋缓将影响整体营收增速。因此我们下调盈利预测，预计 22-23 年营收增速+5.3%/+5.0%（原预测为+6.6%/+4.9%），归母净利润为 70/77 亿元（原预测为 76/85 亿元），对应PE 为 16/15x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)303,838327,854345,308362,471378,882(+/-%)4.6%7.9%5.3%5.0%4.5%净利润(百万元)55216305697177388370(+/-%)10.8%14.2%10.6%11.0%8.2%每股收益（元）0.180.200.220.250.27EBITMargin6.2%5.3%5.0%5.4%5.7%净资产收益率（ROE）3.7%4.2%4.7%5.3%5.8%市盈率（PE）20.618.016.314.713.6EV/EBITDA4.24.36.25.55.0市净率（PB）0.770.760.770.780.78资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021 年业绩：收入利润稳健增长2021 年公司收入增速创八年新高，盈利规模提速增长。2021 年，公司实现营业收入达到人民币 3279 亿元，同比增长 7.9%；主营业务收入达到人民币 2962 亿元，同比增长 7.4%，增速较 2020 年全年提高 3.1 个百分点；全年利润总额达到人民币 178 亿元，归属于母公司净利润达到人民币 63.1 亿元，同比增长 14.2%，增速较 2020 年全年提高 3.4 个百分点；EBITDA 达到人民币 961 亿元，较去年同比提升 2.3%。2021 年第四季度，其中 2021 年第四季度，公司单季度主营收入 833.65 亿元，同比上升 6.22%；单季度归母净利润 6.3 亿元，同比下降 14.63%；单季度扣非净利润 9.24 亿元，同比上升 84.03%。公司第四季度归母净利润有所下降系 5G 业务 ARPU值下降，同时在研发和销售费用加大投入所致。图1：中国联通营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：中国联通单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：中国联通归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：中国联通单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理收入端：5G 用户与固网用户数超预期，产业互联网增长显著5G 业务价值显现，ARPU 值回暖。2021 年，移动主营业务收入达到 1641 亿元，同比提升 4.8%，移动出账用户净增达到 1130 万户， 大幅优于 2020 年的净减 1266万户。用户价值持续优化，移