滚针轴承细分龙头未来可期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次覆盖） 市场价格：12.48 元/股 分析师：张帆 执业证书编号：S0740521070001 Email：zhangfan01@zts.com.cn 联系人：曹森元 Email：caosy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 81 流通股本(百万股) 40 市价(元) 12.48 市值(百万元) 1,006 流通市值(百万元) 497 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 432 435 531 601 691 增长率 yoy% 5% 1% 22% 13% 15% 净利润（百万元） 66 64 63 67 89 增长率 yoy% 5% -4% -1% 7% 32% 每股收益（元） 0.82 0.79 0.78 0.84 1.11 每股现金流量 0.86 0.92 0.60 0.96 1.08 净资产收益率 18% 12% 11% 11% 13% P/E 15.2 15.8 16.0 14.9 11.3 P/B 2.7 2.0 1.8 1.6 1.5 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄，股价取自 2022 年 3 月 10 日收盘价 报告摘要  细分领域头部企业，深耕滚针轴承六十年。成立 60 余年来，公司主营业务始终专注于滚针轴承、圆柱滚子轴承和滚动体的设计、生产和销售。汽车动力总成、底盘和空调系统是滚针轴承需求最大的领域。2017-2020 已连续四年国内滚针轴承产量排名第一位。公司 2017-2020 年营收 CAGR 达 6.15%，归母净利润 CAGR 为 2.72%。公司国外销售收入占比在 40%左右，销往北美、欧洲、亚太等全球多个国家和地区。  滚针轴承市场竞争格局稳定，国产替代提速。全球滚针轴承集中度高。由于技术壁垒较高，高端滚针轴承产品被国外厂商垄断，目前国内存在中低端产品产能过剩、高端产品匮乏等问题，短期内竞争格局突破难度大。随着相关政策支持和技术突破，技术差距不断缩小，国内中高端产品有望以更高的性价比和更优质的服务加速进口替代。  下游市场规模扩大，未来增长空间广阔。下游汽车制造产业是滚针轴承最大的需求点，未来随着我国居民收入提高，消费升级，城市化加速，汽车产业政策支持，我国汽车保有量仍然还有较大的增长空间。我们以汽车年产量为切入点，预计 2022 年国内汽车相关滚针轴承市场规模为 44.3 亿元，拓展空间广阔。  产量国内占比第一，技术积累深厚。公司 2021 年产量继续稳居细分行业龙头地位。过去三年间，产能利用率均保持在 90%左右的较高水平。公司多年深耕滚针轴承细分行业，经过独立研发，公司已掌握滚针轴承设计、生产、测试、实验的各项核心技术。研发支出占营收比从 2016 年的 4.84%上升至 2020 年的 8.47%，处于行业领先地位。  品牌知名度高，与核心大客户合作紧密。公司产品品牌知名度高，已与博世、博格华纳、采埃孚、上汽变速器、博世华域和纳铁福等一批国内外知名企业建立了稳定的供应链关系，成为多家跨国公司的全球供应商，国际竞争力不断提升。  盈利预测与投资建议：受益于宏观政策对制造业的倾斜，原材料上涨压力逐步缓解，以及新建项目产能释放，公司业绩有望迎来修复。我们预计公司 2021/22/23 年营业总收入分别为 5.31/6.01/6.91 亿元，归母净利润分别为 0.63/0.67/0.89 亿元，对应 EPS 分别为 0.78/0.84/1.11 元，对应 PE 分别为 16、14.9 和 11.3 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：新冠疫情蔓延，国际贸易争端恶化，原材料价格上涨风险，国际巨头轴承企业本地化生产加剧竞争，下游汽车市场销量不及预期，市场空间测算等偏差风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。 滚针轴承细分龙头未来可期 苏轴股份（430418.BJ）/机械制造 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 3 月 10 日 -40%-20%0%20%40%60%80%2021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-03苏轴股份 沪深300 - 2 - 公司深度报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 投资主题 报告亮点 本篇报告对公司以及所在的滚针轴承细分行业进行深度分析。通过发掘公司自身的运营情况、行业地位以及竞争优势，结合行业发展趋势，对公司短期和长期的发展方向做出预判，并以汽车总年产量为切入点，对未来两年内国内以及全球滚针轴承市场空间做出测算。同时，我们对公司进行了盈利预测，在当前公司估值较低的时间点，我们对公司首次覆盖并给出“买入”评级。 投资逻辑  公司具备主流滚针轴承产品设计研发生产能力，目前已获得全球多家知名跨国零部件企业的充分认可，技术品牌双核心竞争力有望受益于全球尤其是国内汽车整体市场规模扩张。  在全球轴承行业承压、贸易环境恶化、原材料价格上涨、新冠疫情和汽车销量缩减等大背景的情况下，公司股价受到影响，目前估值偏低。但依靠优质的性价比和服务，公司仍然逆势实现了营收增长。随着原材料上涨压力减缓，贸易环境逐渐好转，公司业绩有望得到修复。  2021 年 11 月 15 日正式在北交所上市。作为首批登陆北交所的企业有望进一步通过资本市场推动公司的产业资本深度融合、提升品牌知名度以及市场影响力。 关键假设、估值与盈利预测  假设 1: 主营产品成本（按产品分类）占比维持在 80%左右的水平。根据 2017-2020年主营业务成本数据，主营业务成本按产品的分类情况与主营业务收入结构相类似，主营业务成本以向心滚针轴承及推力滚针轴承产品为主， 2017-2020 年，二者合计占比分别为 80.12%、82.87%、84.39%和 87.1%，由于公司主业保持高度聚焦，因此我们假设未来三年内，向心滚针轴承和推力滚针轴承将继续维持在该成本占比水平。  假设 2: 未来三年的直接材料、直接人工和制造费用三部分的成本占比保持稳定，直接材料费用上涨压力减缓。根据公司公告数据显示，2017-2019 年间主营业务成本由三部分构成，分别是直接材料、直接人工和制造费用，以直接材料为主，占比在 60%左右，直接人工费用稳定在 20%的水平，由于新增厂房、机器设备等长期资产产生的折旧和机物料消耗导致制造费用占比由 19.65%上升至 24.07%。2020-2021年上半年受原材料价格上涨影响，公司主营产品成本上升，毛利空间受到压缩。根据中泰证券研究所宏观组的研究结论，我们认为，当前原材料价格已处于较高位臵，预期上涨压力减轻，毛利空间有望得到恢复。另外，我们假设，直接人工