宏观深度报告：美国通胀与美联储下一步

宏观深度报告 美国通胀与美联储下一步 宏观深度报告 宏观报告 海外宏观 2022 年 02 月 22 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 研究助理 张璐 一般证券从业资格编号 S1060120100009 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺 一般证券从业资格编号 S1060120120052 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn  平安观点： 2022 年 1 月美国通胀数据引发市场剧烈反应，美联储官员近期讲话对于加息选项表现出巨大分歧，市场加息预期亦很不稳定。本文由美国通胀的最新变化出发，就美国通胀和美联储下一步作以下判断： 1、美国通胀的主要矛盾正在由“供给因素”向“需求因素”转变，美联储通过紧缩来遏制通胀的可行性与必要性正在提升。美国 1 月通胀超预期上行，与地缘冲突和 Omicron 病毒传播有一定关系。但是，住房租金等与需求因素更相关的部分对美国 CPI 同比的拉动加大。美联储 1 月会议纪要关于通胀成因的判断首次提到“强劲的消费需求”。此外，美国住房成本与工资上涨对通胀上行构成额外压力，受到美联储高度关注。 2、当前美国通胀预期“失控”风险上升，美联储紧缩紧迫性也相应上升。综合最新克利夫兰联储模型预测、费城联储专家调查、纽约联储消费者调查、亚特兰大联储企业调查和美债市场交易结果等多项指标，目前美国未来 1 年通胀预期普遍在 3-6%，未来 2-3 年通胀预期普遍在 2-3%，长期通胀预期小幅超过 2%，而消费者的通胀预期存在较大不确定性，美债市场交易的通胀预期相对克制。虽然尚无实质证据表明美国长期通胀预期脱锚，但“失控”风险已然上升，且中短期通胀预期显著高于 2%也并非积极信号，美联储政策取向仍有更加鹰派的空间。 3、我们判断 2022 年美国通胀增速“前快后慢”，全年通胀走势“前高后低”，继而上半年是美联储紧缩的主要发力期。我们认为，2022 年美国通胀水平大概率不及 2021 年、但仍高于新冠疫情前水平；且上半年通胀环比增速或高于下半年。基于三种情景假设的基准测算显示，2022 年 1 季度美国 CPI 同比或触顶（峰值或难破 8%），2 季度有所回落但仍可能高于5%，3 季度回落幅度或不会特别明显，4 季度在中性情形下或回落至 4.5%左右。与通胀“前高后低”相对应，美联储货币政策紧缩发力需要适度靠前。当然，若美联储紧缩节奏前置、力度较强，美国全年通胀形势可能比我们的基准测算更加温和。 4、美联储 3 月加息 25bp（同时配合明确的缩表指引）可能更合适，但我们仍预计上半年或累计加息 100bp。美联储 3 月加息 50bp 引发市场波动的风险较高。第一，历史上，美联储鲜有在加息周期开始时就首次加息 50bp及以上。1982 年 9 月以来，美联储 13 次在降息后首次加息，其中 12 次加息均不超过 25bp。第二，仍需考虑就业市场修复瓶颈。最新美国非农就业和劳动力缺口分别仍有 288 万人和 90 万人。第三，亦需考虑美债期限利差过快收窄风险。当前 10 年与 2 年美债利差已缩窄至 50bp 内。第四，市场加息预期大幅波动彰显市场脆弱性。CME 数据显示，2 月 10 日市场预计 3 月加息 50bp 的概率由 24%激增至 94%，但截至北京时间 2 月 21日这一概率已大幅回落至 21%。  证券研究报告 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 15 正文目录 一、美国通胀结构：向需求因素倾斜 ............................................................................................................... 4 二、美国通胀预期：“失控”风险上升 ............................................................................................................... 7 三、美国通胀展望：“前高后低”相对确定，美联储紧缩需靠前 ...................................................................... 10 四、美联储下一步：3 月加息板上钉钉，但加息 50bp 难度尚高 .................................................................... 11 nMpMtRtMuMoRtOqRpMmQrP8ObPaQoMnNsQsQfQrRnPeRpNoM9PrQpRuOrRpRNZqNnR 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 15 图表目录 图表 1 美国 2022 年 1 月 CPI 分项环比：能源维持高增，食品、住宅、医疗保健、娱乐等加速上升 .................... 4 图表 2 美国 CPI 分项增速、权重与同比拉动.................................................................................................... 5 图表 3 住房租金等与需求因素更相关的部分对美国 CPI 的拉动加大，赋予美联储紧缩更高的必要性.................... 6 图表 4 美国住房租金或滞后于房价 1-2 年左右 ................................................................................................. 7 图表 5 美国工资-物价螺旋风险持续上升.......................................................................................................... 7 图表 6 美联储模型显示未来 10 年通胀预期上升............................................................................................... 8 图表 7 美联储模型显示未来 30 年通胀预期略高于 2%.......................................................................