年报业绩高增长，通路产品持续发力

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 207.07 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 0.67 已上市流通 A 股(亿股) 0.42 总市值(亿元) 138.05 年内股价最高最低(元) 459.48/185.95 沪深 300 指数 4293 上证指数 3296 相关报告 1.《收入端持续高增长，通路产品快速放量-惠泰医疗业绩快报点评》，2022.2.25 2.《冠脉产品线高速增长，国际业务快速发 展 - 惠 泰 医 疗 业 绩 预 告 点 评 》，2022.1.28 3.《核心产品市占率提升，市场推广与研发 加 速 - 惠 泰 医 疗 三 季 报 点 评 》，2021.10.29 4.《国产电生理耗材龙头，血管介入助力业 务 爆 发 - 公 司 深 度 报 告 - 惠 泰 ...》，2021.10.6 袁维 分析师 SAC 执业编号：S1130518080002 (8621)60230221 yuan_wei＠gjzq.com.cn 何冠洲 联系人 heguanzhou＠gjzq.com.cn 年报业绩高增长，通路产品持续发力 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 479 829 1,144 1,610 2,226 营业收入增长率 18.68% 72.85% 38.06% 40.73% 38.27% 归母净利润(百万元) 111 208 292 407 559 归母净利润增长率 34.15% 87.70% 40.32% 39.55% 37.35% 摊薄每股收益(元) 2.216 3.119 4.376 6.107 8.388 每股经营性现金流净额 2.96 2.35 3.53 5.33 7.93 ROE(归属母公司)(摊薄) 24.06% 11.69% 14.44% 17.25% 19.76% P/E N/A 89.78 47.32 33.91 24.69 P/B N/A 10.50 6.83 5.85 4.88 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简述  2022 年 3 月 10 日，公司发布 2021 年年度报告。2021 年公司实现收入8.29 亿元，同比+73%；实现归母净利润 2.08 亿元，同比+88%；实现扣非归母净利润 1.68 亿元，同比+71%；  分季度来看，2021 年 Q4 公司实现收入 2.35 亿元，同比+50%，归母净利润0.46 亿元，同比+17%，扣非归母净利润 0.22 亿元，同比-32%。 经营分析  全年收入高速增长，通路类产品发力迅猛。公司 2021 年围绕战略发展规划方向，积极发挥研发、技术、质量、产品、市场、渠道等多方面经营优势，全年实现了高速增长。主营业务中，电生理业务实现收入 2.33 亿元（+46%）；冠脉通路类业务实现收入 3.82 亿元（+97%）。国内电生理业务如期实现了从二维到三维的突破，并建立了三维产品良好的市场品牌，血管介入类产品的覆盖率及入院渗透率也进一步提升。  研发费用率增长显著，部分项目陆续进入临床。公司 2021 年全年净利率达到 23.51%（+1.78pct），管理费用率 6.65%（-1.60pct），收入增长带来的规模效应显著。公司全年研发费用率 16.28%（+1.28pct），2021 年 Q4 研发费用增长尤为明显，体内研发项目增加且进入临床阶段的项目增多，为公司长期增长空间打下良好基础。  区域集采中标结果良好，通路类产品高增长趋势有望延续。公司 2021 年参加了多个区域带量采购的招标，在冠脉球囊、导引导丝、导引导管等多个产品的中选结果中表现优异，由于当前公司在国内市占率提升尚存在较大空间，未来通路类产品高增长趋势有望延续。 盈利调整与投资建议  我们认为公司在电生理和血管介入领域产品技术领先，未来有望维持国产龙头地位，逐步抢占外资企业市场份额。预计公司 2022-2024 年归母净利润2.92、4.07、5.59 亿元，同比增长 40%、39%、37%，EPS 分别为 4.38、6.11、8.39 元，现价对应 PE 为 47、34、25 倍，维持“增持”评级。 风险提示  医保控费政策风险，在研项目推进不达预期风险，募投产能建设进度不达预期风险，汇率波动风险。 050100150200250300350400160.48206.02251.56297.1342.64388.18433.72210310210610210910211210220310人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 惠泰医疗 沪深300 2022 年 03 月 10 日 医药健康研究中心 惠泰医疗 (688617.SH) 增持（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 全年收入高速增长，通路类产品发力迅猛  公司 2021 年围绕战略发展规划方向，积极发挥研发、技术、质量、产品、市场、渠道等多方面经营优势，巩固医工结合的优势，进一步加大新产品、新技术研发投入，并不断加大市场开拓力度，全年实现了高速增长。  主营业务中，公司电生理业务实现收入 2.33 亿元（+46%）；冠脉通路类业务实现收入 3.82 亿元（+97%）；外周介入类业务实现收入 1.19 亿元（+81%）；OEM 业务实现收入 0.89 亿元（+51%）。国内电生理业务如期实现了从二维到三维的突破，并建立了三维产品良好的市场品牌，血管介入类产品的覆盖率及入院渗透率也进一步提升。  分地区来看，境内业务实现收入 7.44 亿元，占总收入比例达到 90%，同比+77%；境外业务实现收入 0.79 亿元，占总收入比例达到 10%，同比+35%。在国外疫情严峻，重点市场手术量受影响的情况下，境外增速相比国内略低。 图表 1：2017-2021 公司营业收入及增速 图表 2：2017-2021 公司归母净利润及增速 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所  从分板块毛利率来看，仅冠脉通路类产品毛利率略有下降，其余业务板块毛利率均呈现稳中有升趋势，推测主要原因系部分冠脉通路类产品国内带量采购中标后放量较快。 图表 3：2017-2021 公司收入结构变化 图表 4：2017-2021 各业务毛利率变化 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 研发费用率增长显著，部分项目陆续进入临床  公司 2021 年毛利率达到 69.49%（-0.87pct），主要系较低毛利率的通路类产品收入占比提升；全年净利率达到 23.51%（+1.78pct）。公司全年销售费用率 23.69%（-0.04pct）；管理费用率 6.65%（-1.60pct），收入增长带来的规模效应显著；研发费用率 16.28%（+1.28pct），2021 年 Q4 研发费0%10%20%30%40%50%60%70%80%01234567892017A2018A2019A2020A2021A营业收入(亿元)收