策略专题报告：美国加息周期对全球流动性与大类资产价格影响展望

1 敬请关注文后特别声明与免责条款 [Table_Summary] 美国加息周期对全球流动性与大类资产价格影响展望 方正证券研究所证券研究报告 策略专题报告 策略研究 2022.2.5 分析师： 燕翔 登记编号： S1220521120004 分析师： 登记编号： 分析师： 登记编号： 许茹纯 S1220522010006 朱成成 S1220522010005 联系人： 金晗 [TABLE_REPORTINFO] 二战后到 2021 年底，美联储前后共经历了 13 次加息周期，平均每轮加息周期时长约 25 个月、累计加息幅度约 287 个 BP。本文研究了美联储加息周期对全球流动性与大类资产价格的影响，主要结论包括： （1）美联储加息并不必然带动发达国家进入加息周期，从而推升全球利率水平。英国、韩国等国家一般会跟随美联储加息步伐，而日本、德国等国家在 2000 年以后并不完全跟随美联储的加息周期，发达国家之间货币周期错位也经常发生。 （2）美联储加息=>美元升值=>其他国家资本外流，这个逻辑中，美元大幅升值确实容易引发国际资本大幅流动甚至货币危机。但大前提是美元升值，而美联储加息却从来不是美元升值的充分条件，第一个逻辑链条推导不过去。 （3）美联储加息周期中，美股估值基本都是下降的，但同时除了极个别情况外（1973 年和 1987 年），标普 500 指数又都是上涨的。这背后是加息周期中企业盈利的增长幅度超过了估值回落的幅度。 （4）历次加息周期中全球大类资产表现：利率，2000 年前各国长端利率普遍上行，2000 年后很多国家出现了美联储加息周期中长端利率下行。大宗商品，包括原油、黄金、工业金属等在内多数情况下都是上涨的。股票，上涨概率大于下跌概率，2000 年以后更明显。汇率，加息周期中美元指数下行居多。 （5）按目前市场预期，今年加息四次联邦基金利率可能达到1.0%左右，后续高点可能在 2.1%到 2.5%，参照以往历史经验，美国十年期国债利率高点预计也在 2.5%左右（现在 1.8%）。依此利率考量目前美股的 ERP 估值，则仍处在 50 年代以来的均值水平以下，出现系统性风险可能性小。 （6）国内流动性宽松完全可以在很长时间内保持“以我为主”。至于利率差变化将导致人民币汇率有贬值压力，这个有点过虑了，利率差只是影响汇率的很小一部分原因，如果美国通胀无法遏制而导致持续加息，相反人民币更有可能升值。 （7）近期 A 股调整受投资者情绪等短期扰动影响较大，否则没理由所谓的“全球流动性收紧”只影响权益市场，而固收那边利率还在创新低。情绪等短期扰动归根结底是一个均值为 0的随机游走变量，最后都要均值回归到的，既然 1 月份能下，2 月份就也能上。 风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来等。 策略专题报告 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录 1 战后 13 次美联储加息周期简要回顾 ............................................................................................ 4 2 美联储加息对全球流动性影响 ...................................................................................................... 6 3 美国加息周期对美股的影响 ........................................................................................................ 11 4 本轮加息周期对 A 股影响展望 ................................................................................................... 13 5 美联储加息周期中的全球大类资产表现 .................................................................................... 15 rQqPnNqRsRpQrQpNsMrQrM6MbPbRoMrRmOsQfQmMmOfQrRzQ8OnMsMMYqNrRwMnNpM策略专题报告 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录 图表 1：二战后至 2021 年底历次美联储加息周期概览 ....................................................................................... 5 图表 2：1945 年至 1990 年加息周期美联储贴现利率变化 ................................................................................. 5 图表 3：1990 年至 2021 年加息周期中美国联邦基金利率变化 ......................................................................... 6 图表 4：联邦基金利率与 3 个月和 2 年期美国国债利率走势对比 ..................................................................... 6 图表 5：美国加息周期中美国和日本短端利率走势对比 ..................................................................................... 7 图表 6：美国加息周期中美国和德国短端利率走势对比 ..................................................................................... 7 图表 7：美国加息周期中美国和英国短端利率走势对比 ..................................................................................... 8 图表 8：美国加息周期中美元指数走势变化 ........................................................................................................ 8 图表 9：美元指数与美国国债利率走势对比 ...................................................................................