宏观观察2022年第8期（总第405期）：我国跨境资本流动新趋势、市场影响与风险防范＊

Ω 中银研究产品系列 ● 《经济金融展望季报》 ● 《中银调研》 ● 《宏观观察》 ● 《银行业观察》 ● 《人民币国际化观察》 ● 《国别/地区观察》 作 者：周景彤 中国银行研究院 吴 丹 中国银行研究院 电 话：010 – 6659 3776 签发人：陈卫东 审 稿：周景彤 李佩珈 联系人：刘 晨 电 话：010 – 6659 4264 ＊ 对外公开 ＊＊ 全辖传阅 ＊＊＊ 内参材料 2022 年 2 月 18 日 2022 年第 8 期（总第 405 期） 我国跨境资本流动新趋势、市场影响与风险防范＊ 随着我国金融开放水平的不断提高，跨境资本流动带来的影响也越来越大，短期跨境资本流动的风险特征更加明显。当前，我国经济面临需求收缩、供给冲击和预期转弱等三重压力，美国通胀高企、美联储等全球主要央行货币政策正常化进程加速，境内外经济增长、货币政策操作不同步甚至方向相背趋势日益明显。在此背景下，研判跨境资本流动的新变化新趋势，加强对跨境资本流动的监测和风险防范显得十分重要。 研究院 宏观观察 2022 年第 8 期（总第 405 期） 1 我国跨境资本流动新趋势、市场影响与风险防范 随着我国金融开放水平的不断提高，跨境资本流动带来的影响也越来越大，短期跨境资本流动的风险特征更加明显。当前，我国经济面临需求收缩、供给冲击和预期转弱等三重压力，美国通胀高企、美联储等全球主要央行货币政策正常化进程加速，境内外经济增长、货币政策操作不同步甚至方向相背趋势日益明显。在此背景下，研判跨境资本流动的新变化新趋势，加强对跨境资本流动的监测和风险防范显得十分重要。 一、我国跨境资本流动发展阶段与新趋势 按照国际通行口径，跨境资本流动的测度主要参考国际收支平衡表中的资本和金融账户下的各细分项指标。由于资本账户规模和占比小，因此观测跨境资本流动主要是分析金融账户资金变化。储备资产账户可反应包含汇率与资产价格变动等因素在内的跨境资本流动情况。另外，净误差与遗漏账户可观测部分灰色短期资本流动。本文主要从上述三个账户分析我国跨境资本流动情况。 （一）非储备金融账户项下资金流动特征 整体来看，我国非储备性质的金融账户项下资本流动从持续顺差逐步过渡到顺逆交替，大体经历了四个阶段（图 1）。第一阶段：从本世纪初至 2008 年，非储备金融账户呈稳定流入状态，流入量基本都在 1000 亿美元以内。第二阶段：2009-2013 年，资本流入呈倍数增长。主要原因是 2008 年国际金融危机爆发后，世界各主要央行都实施量化质化宽松政策，我国实施了以“四万亿”为代表的经济刺激计划等政策，宏观经济实现了“V”型反转，外商投资热情高涨，外资流入量激增。第三阶段：2014-2016 年，资本呈净流出状态。2014 年，美联储宣布退出 QE 并启动加息周期，美元指数上涨，2015 年我国出台“8·11”汇改政策，美元兑人民币汇率中间价形成机制进一步市场化，在此阶段资本流出较为明显。第四阶段：2017 年之后，资本流动呈流入流出交替状态。2020 年，新冠疫情引发国际金融市场动荡，当年我国资本流动呈净流出。但疫后我国经济复苏良好，2021 年资本流动再次净流入。2021 年前三季度，非储 2 2022 年第 8 期（总第 405 期） 备金融账户下资本流出 4890 亿美元，资本流入 5308 亿美元，为 2014 年后新高。 图 1：非储备金融账户资本流动状态与阶段划分 注：对外直接投资资本流出增加用负值表示 资料来源：国家外汇管理局，中国银行研究院 具体来看，近期我国非储备金融账户下（包括直接投资、证券投资和跨境借贷等其他投资账户）资金流动呈以下特征。 1.直接投资（DI）净流入量逐年增加且呈“V”型走势 从时间序列来看，近年来我国直接投资净流入呈“V”型走势，以 2016 年为低点。2021 年前三季度，直接投资净流入 1640.2 亿美元，同比增 59.94%。2017 年以来我国直接投资净流入逐年增加，究其原因，一是流出放缓，2016 年后，我国对外直接投资资金流出放缓（图 2）；二是流入增加，我国疫情防控得当，经济恢复良好，经济增长全球领先，我国对外商直接投资的吸引力不断加大。 -5,000-4,000-3,000-2,000-1,00001,0002,0003,0004,00020002003200620092012201520182021Q3亿美元常态波动流入激增 汇改适应 稳定流入 宏观观察 2022 年第 8 期（总第 405 期） 3 图 2：2006 -2021 年第三季度跨境直接投资资金流动 注：对外直接投资资本流出增加用负值表示 资料来源：国家外汇管理局，中国银行研究院 2.证券市场跨境资金双向增长并呈净流入状态 近年来，我国资本市场推出了一系列双向开放新举措，如降低外资准入门槛、取消 QFII/RQFII 限制额度，以及上线跨境理财通、债券南向通等金融产品，使得外资购买境内证券的便利度和自由度大大提高。整体上，证券市场跨境资金呈净流入状态（图 3）。其一，债市资本净流入增加显著。2020 年，我国债市外资净流入量达 1905亿美元，创历史新高。境外持有人民币债券也显著增加，2021 年前三季度，境外机构和个人持有人民币债券 3.94 万亿元，较 2020 年末增长 18%。截至 2021 年 12 月，境外机构已连续 37 个月增持人民币债券，外资在中央结算公司的债券托管面额达 3.68 万亿元。债市外资流入量增加，一方面是由于中美利差处于高位，人民币汇率走强，境外投资者持有人民币债券有利可图，另一方面是人民币债券已被纳入多个全球债券指数1，对境外投资者的吸引力增加。 其二，股市资本双向增长并出现净流出。一方面，股权资金流入增加。2021 年，北向资金连续 12 个月净流入，累计净流入 4322 亿元，创历史新高。股市外资流入持 1 2021 年 10 月，中国国债正式纳入富时世界国债指数（WGBI），已全部纳入全球三大债券旗舰指数。 -3000-2000-100001000200030004000200620092012201520182021Q3直接投资净流入对外直接投资资本流出