宏观月报：信贷超预期，央行还会继续宽松吗？

1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·宏观研究·宏观月报 宏观月报 20220211 Table_Main] 信贷超预期，央行还会继续宽松吗？  扭转惯性要用猛药，2022 年信贷开门红，稳增长的第一剂“药”初见成效。2022 年 1 月人民币贷款一改此前下滑趋势，超预期增加 3.98 万亿元。按主体上看，企(事)业单位贷款大幅增加是本月信贷的主要拉动因素，同比多增 8100 亿元，占比较上月提升 26 个百分点至 84%。细项中企业新增中长期贷款和短期贷款均创下历史新高，单月超过 1 万亿元。同时，本月中长期贷款也有良好增长，在新增信贷中的占比已重回 70%以上。适度超前开展基础设施投资以及开年以来项目提前集中开工带动了企业端的融资需求，稳增长第一剂药初见成效无疑有利于降低市场的疑虑，稳固市场的信心。  信贷、政府债券带动社融企稳，一季度社融有望继续回升。2022 年 1 月人民币贷款的增加是社融大幅回升的主要原因，同比多增3806亿元，占比提升 24 个百分点至 68%。另外，财政提前发力亦对社融起到了良好支撑作用，目前财政部已提前下达了 2022年新增专项债务限额 1.46万亿元，2022年 1 月新增专项债达 4843 亿元，而 2021 年 1 季度仅发行新增专项债 264亿元。截至 2 月 10 日，各省市 2022 年 2 月、3 月的专项债计划发行量已超6000 亿元，将有助于进一步拉动社融企稳回升。  信贷超预期，央行还要继续宽松吗？虽然 1 月信贷数据喜人，但也依然延续了去年信贷需求疲软的特点。从信贷发放时点来看，依然存在月初偏少、月末冲高；从结构上来看，企(事)业单位贷款中的短贷、票据占比依然较高，中长期信贷需求欠佳。另外，分地区来看，截至 2021年末，除上海、江苏、成都、重庆等地外，北京、河北等华北和经济欠发达地区的贷款余额增速均出现下滑。央行虽已于 1 月 20 日降低 LPR 5bp，但降幅较小，其信号性意义更强。日前央行已发布公告明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，在房地产融资政策尚未放松的情况下，央行的这一举动将有利于提高中长期贷款规模，显示了央行提振信贷、固定资产投资的决心。结合本月信贷的结构性特点，我们认为央行将进一步加大宽松力度以提振需求，1 季度进一步下调 MLF、LPR 的可能依然较高，未来增加结构性货币政策的使用亦有可能。  居民信贷偏弱，除了基数原因，也暗含了接下来政策“处方”的方向。与企业端的火热不同，2022 年居民端信贷偏弱，短贷和中长期贷款同比均少增超过 2000 亿元，2021 年年初亢奋的地产销售带来的高基数是重要原因，不过从高频数据来看 2022 年 1 月除了部分一线城市销售回暖外，整体市场继续降温。结合春节期间萎缩的观影人数和旅游收入，消费信心也急需提振。接下来更加值得注意的是，在良好开局之后如何进一步巩固战果，我们在之前的报告《基建发力后谁接棒？》中也提到，这将涉及地产松绑以及后续防疫政策的调整。  展望后市，经济出现企稳曙光，但是依旧存在不确定性，政策的加码仍有空间。这样的宏观组合下，稳增长（仍有政策空间）和低估值（出于安全性考虑）板块仍是资金短期博弈的重要方向，地产板块值得关注，基建之后地产支持政策将会有更加实质性的动作，根据 21财经的报道，近期预售资金监管迎来全国统一规定，这有助于缓解房企现金流困难的局面，困境反转和市场出清逻辑有助于推动地产板块进一步上涨。  相较而言，债市方向性依旧不明确，总量好转、结构欠佳的金融数据仍待改善，外加宽松的流动性和进一步宽松的想象空间，“宽信用”的预期尚无法令 10 年期债券收益率转头向上，控制久期仍是稳妥的策略。对于2022 年经济节奏，我们的判断是环比上先加速后放缓，触发点可能是基建后劲不足、美联储过快加息导致全球经济放缓或者中美贸易摩擦出现一定的升温，彼时将是收益率继续向下的重要时机。  风险提示：疫情扩散超预期，国内外政策超预期 证券分析师 陶川 执业证号：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师 李思琪 执业证号：S0600522010001 lisq@dwzq.com.cn 研究助理 邵翔 shaox@dwzq.com.cn [Table_Report] 1、《宏观月报 20220210：美国 1月通胀六问六答》2022-02-10 2、《宏观周报 20220209：基建发力后谁接棒？》2022-02-09 3、《宏观周报 20220207：三组数据透视虎年春节“成色”》2022-02-07 4、《宏观周报 20220205：春节海外金融市场的两个预期差》2022-02-05 5、《宏观周报 20220202：大宗商品为何不惧历次美联储加息？》2022-02-02 [Table_Author] 2022 年 02 月 11 日 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观月报 图 1：2022 年 1 月信贷、政府债券带动社融企稳 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图 2：企事业单位贷款拉动 2022 年 1 月新增信贷超预期增长 数据来源：Wind，东吴证券研究所 (2,000)02,0004,0006,0008,00010,00012,000社融增量:同比多增人民币贷款外币贷款 委托贷款 信托贷款 未贴现银行承兑汇票企业债券融资非金融企业境内股票融资政府债券亿元社融增量分项数据(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,00010,000人民币贷款:同比多增居民贷款:同比多增居民贷款:短期居民贷款:中长期企(事)业单位:同比多增企(事)业单位:短期企(事)业单位:中长期企(事)业单位:票据融资亿元人民币贷款增量分项数据 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观月报 图 3：2022 年 1 月 企事业单位中的短贷、票据融资占比依然较高 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图 4：中长期贷款和短贷、票据融资在新增贷款中的占比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/01亿元金融机构:新增人民币贷款:企(事)业单位:短贷、票据融资短贷、票据融资在企(事)业单位贷款中的占比 (右轴)-40%-20%0%20