固定收益专题报告：产业类国企ABS梳理

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 固定收益 | 专题报告 研究结论 ⚫ 信用债低票息时代下，本文聚焦除地产外的产业类国企发行的 ABS 项目，主要包括应收债权类（分为供应链和应收账款）、收费收益权、CMBS/类 REITs 等；其中，应收债权类项目发行体量较大，流动性较高，具有一定投资热度；而其他类别受流动性等因素影响，整体关注度不高。因此本文主要梳理产业类国企应收债权类 ABS项目发行体量、融资成本及二级交易情况，探究潜在的配置机会。 ⚫ 产业类国企应收债权类 ABS 2021 年平均票面利率较 2020 年有所下降，其中债项评级为 AA+sf，所涉增信方为地方国企的债券下降幅度较为显著，平均票面利率由5.17%下降 82BP 至 4.34%。个体层面，中电建系、中国铁建系、中国建筑系、中国中铁系等集团体系融资成本较低，平均利率均在 3.5%以内，平均信用利差主要分布在 60-80BP 之间；而中国中冶下属公司中冶天工和中国林业等主体融资成本相对偏高，平均利率在 5.00%以上，平均信用利差在 260-340BP 之间。分期限来看，短久期 0-1 年，央企宝武钢系、中电建系、中国交通建设系，地方国企四川能源投资、陕西煤化等有 90BP 以上的信用利差；中长久期 1-3 年，中电建下属公司山东电建和水利八局、中国中冶等主体有 100BP 以上的信用利差。 ⚫ 一级发行方面，产业类国企应收债权类 ABS 项目发行主体主要以建筑行业为主，实际增信方多为 AAA 级央企，其中，中国中铁、中国铁建、中电建等集团及下属子公司发行体量位于前列。二级成交方面，中国中铁系、中国铁建系等建筑央企亦为重要成交主体，成交活跃度和公募持仓规模居于前列；公募基金对于相关债券久期主要把控在 2年以内，仅有部分中国中铁等主体债券剩余期限在 3年左右。投资方面，受产业类国企主营业务属性和出表需求等因素影响，应收债权类 ABS 项目仍有较大的发行需求；同时此类 ABS 项目以中短期为主，二级流动性相对较高；且部分优质主体中短久期债券仍具有 70BP 以上的信用利差，具有一定的投资性价比。 ⚫ 信用债回顾：本周一级发行约 3733 亿元，实现净融入约 1818 亿元，单周净融资规模居近两年高位水平；各等级中票发行成本上行，中低等级上行更为显著。二级收益率继续下行，中短久期信用利差收窄。期限利差方面，3Y-1Y 和 5Y-1Y 期限利差整体延续上周走阔态势。等级利差方面，等级利差走势分化，上周 5 年期等级利差走阔 1bp，而 3 年期和 1 年期的等级利差则分别收窄 4bp 和 1bp。城投债信用利差方面，与 1 月初相比，多数省份的城投利差小幅收窄；河北、黑龙江等省份利差中位数收窄幅度更大，在 12-15bp。产业债信用利差方面，信用利差处于高位的计算机行业利差平均数及中位数显著收窄，而房地产行业利差平均数依旧走阔明显，尾部风险主体估值调整较多。二级成交方面，世茂、中南建设、禹洲、青海国投等多只存续债继续折价成交，尾部房企债券估值收益率继续上行。 ⚫ 可转债回顾：上周转债平价中枢小幅下行，溢价率被动微升，从托管量数据看，基金、年金加仓转债显著。从转债价格结构看，百元以下转债消失，200 元以上高价转债数量减少，平价、溢价率同样存在高低跨度缩小的情形。在权益没有明显下行逻辑、流动性偏宽松预期下，高溢价率状况将持续，因此我们认为，后续转债操作难度较大，尤其对大资金不友好。同时业绩预报期，可多关注机会企业，埋伏预增个券。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；权益市场走势不及预期，转债投资热度下降； ABS 发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误。 报告发布日期 2022 年 01 月 18 日 齐晟 qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 王师可 wangshike@orientsec.com.cn 社融增速与货基新规 2022-01-16 如何从理财角度跟踪“资产荒” 2022-01-14 担保公司担保城投债挖掘 2022-01-13 产业类国企 ABS 梳理 固定收益 | 专题报告 —— 产业类国企 ABS 梳理 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 产业类国企 ABS 梳理 .................................................................................. 5 1.1 一级发行：建筑类央企为主要发行主体 ........................................................................ 5 1.2 融资成本：多数主体仍具有可观的发行溢价 ................................................................. 6 1.3 二级交易：中国中铁等央企成交活跃度较高 ................................................................. 8 2 信用债回顾：融资规模持续回升，中短久期信用利差收窄 ........................... 9 2.1 负面信息监测 ............................................................................................................... 9 2.2 一级发行：融资规模维持高位，中票发行成本上行 .................................................... 10 2.3 二级成交：二级收益率继续下行，中短久期信用利差收窄 .......................................... 11 3 可转债回顾：市场疲软，操作难度加大 ..................................................... 15 3.1 市场整体表现：主要股指收跌，转债指数跌幅较小 .................................................... 15 3.2 转债市场高位，操作难度偏大 .................................................................................... 16 风险提示 ................................................................................