民营航司突破中发展，蓄力静待复苏高增长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 15.35 元 目标价格（ 人民币）：18.00 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 19.66 已上市流通 A 股(亿股) 17.97 总市值(亿元) 301.80 年内股价最高最低(元) 18.13/9.69 沪深 300 指数 4913 上证指数 3625 郑树明 分析师 SAC 执业编号：S1130521040001 zhengshuming＠gjzq.com.cn 民营航司突破中发展，蓄力静待复苏高增长 公司基本情况(人民币) 项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 16,749 10,102 12,850 18,119 21,373 营业收入增长率 16.59% -39.7% 27.21% 41.00% 17.96% 归母净利润（百万元） 994 -474 -217 1,182 1,769 归母净利润增长率 -19.34% -147.6% -54.17% N/A 49.66% 摊薄每股盈利（元） 0.506 -0.241 -0.110 0.601 0.900 每股经营性现金流净额 1.39 0.30 0.33 1.75 2.30 净资产收益率 7.71% -4.37% -2.08% 10.30% 13.56% 市盈率（倍） 29.66 -47.18 -139.00 25.53 17.06 市净率（倍） 2.29 2.06 2.89 2.63 2.31 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  十五年载砥砺奋进，淬炼管理内功。公司成立于 2006 年，2015 年 A 股上市，航网覆盖国内经济发达省会城市、重点旅游城市、港澳台地区并辐射周边国家，与东航交叉持股探索与国有资本的合作模式。公司自上市以来发展良好，营收复合增速达 15.5％，年内逐步消化疫情影响，2021 年上半年营业收入达 60.5 亿元，超 2017 年同期水平。  双轮驱动抢占细分市场，航网量质齐增。公司采取“双品牌、双枢纽、双模式”的运营策略，主品牌深耕上海，定位全服务航空，子品牌立足广州，快速开拓廉航市场，品牌间形成互补效应，享受枢纽优势，覆盖各类客群。公司保持运力增长，机队规模由 14 年 41 架增长至当前 108 架客机，航网资源优质化，最新夏秋航季较 16 年同期，公司一类互飞复合增速达 18％。  多方面成本管控精细化。公司以最优成本结构支撑具有竞争力的价格水平，机队运营贯彻统一化与年轻化理念，获取飞机采购、航材采购的价格优势，节约培训和维修费用，单位营业成本低于三大航，2018-2020 年平均单位营业成本、平均单位扣油成本分别为 0.34 元、0.25 元，低于三大航平均水平0.425 元、0.307 元。经营效率优异，飞机日利用率及客座率水平较高，上半年全机队客座率 78.01%，飞机日利用率为 9.23 小时。  周期底部静待破晓，市场需求分段兑现。行业处于周期底部，落实“稳增长”政策。我们认为行业复苏分为两个阶段：第一阶段国内市场延续当前回暖态势，国内市场有较大提升空间支撑行业长期上涨趋势，且局部疫情影响逐渐弱化；第二阶段各国入境限制放松，国际航线供给端恢复速度弱于需求端，公司国际航线快速修复。 投资建议  预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为-0.11 元、0.60 元、0.90 元，我们认为公司双品牌、双枢纽运营战略有效扩宽客群覆盖和增加航线资源，同时贯彻最优成本结构理念，随着后疫情时代航空市场景气度上升，公司盈利能力有望加速修复。给予公司 30 倍 PE 估值，对应 2022 年目标价 18 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示  航油价格大幅上涨风险；新一轮疫情暴发风险；汇率波动风险；国际航线开通可能低于预期等。 01002003004005006009.6910.912.1113.3214.5315.7416.95201221210321210621210921211221人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 吉祥航空 沪深300 2021 年 12 月 21 日 资源与环境研究中心 吉祥航空 (603885.SH) 买入（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、十五年载砥砺奋进，淬炼管理内功 ...........................................................4 1.1 子公司覆盖面广，携手东航创合作 .........................................................4 1.2 新一期股权激励提振士气 .......................................................................5 1.3 营收整体转好，疫情扰动渐弱 ................................................................6 二、双轮驱动抢占细分市场，航网量质齐增 ....................................................7 2.1 主品牌吉祥深耕上海，区位天然优势明显 ..............................................9 2.2 子品牌九元立足广州，依托省会资源成长 ............................................10 2.3 运力提速升级，航线布局走向优质 ....................................................... 11 三、多方面成本管控精细化 ..........................................................................14 3.1 机队运营贯彻成本管理理念 .................................................................14 3.2 成本管控成效突出，灵活应对缓解压力 ................................................15 四、周期底部静待破晓，市场需求分段兑现 ..................................................17 4.1 行业历史低谷，周期红利可期 ..............................................................17 4.2 国内持续回暖，国际转型重启 ..............................................................18 五