食品饮料周思考（第49周）：茅台不断强化市场化改革

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 茅台不断强化市场化改革 -周思考（第 49 周) 食品饮料 证券研究报告/行业周报 2021 年 12 月 12 日 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号： S0740517030001 电话：021-20315138 Email： fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 研究助理：罗頔影 Email：luody @r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 90 行业总市值(百万元) 2454678.05806575 行业流通市值(百万元) 2238277.27076839 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1. 关注提价传导，优选利润弹性——大众品提价专题分析 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价(元) EPS PE PEG 评级 2019 2020 2021E 2022E 2019 2020 2021E 2022E 贵州茅台 2,090.00 32.80 37.17 43.19 50.16 42.21 60.91 48.39 41.67 2.99 买入 五粮液 247.00 4.48 5.14 6.20 7.34 38.57 65.10 39.84 33.65 1.93 买入 绝味食品 67.97 1.38 1.15 1.65 2.18 44.13 58.90 41.19 31.18 0.95 买入 涪陵榨菜 36.29 0.77 0.98 1.10 1.43 31.89 55.18 32.99 25.38 2.69 买入 泸州老窖 42.29 3.17 4.10 5.13 6.33 36.43 71.36 8.24 6.68 0.33 买入 备注：股价为 2021 年 12 月 10 日收盘价。 [Table_Summary] 投资要点  白酒：茅台不断强化市场化改革。1）丁总上任后市场化改革频出：我们认为茅台价格矛盾的解决方法更多在供给端。未来行政手段将逐步转为市场化法制化制度，市场化改革的核心在于价格体系改革。中秋加大投放和精细化投放、年底向经销商增配 1479 元普飞等改革措施都体现了新管理层对供给的理解更深，行政手段逐步减少，未来有望进一步推进市场化改革。而市场化改革、茅台商品化的最有效方法就是缩小零售价与真实批价的较大价差。3）高规格“茅五会”将助推行业格局进一步向好：贵州茅台公众号显示，12 月 10 日茅台董事长丁雄军率队到五粮液座谈交流，此次会议双方核心管理层集体出席，茅台前董事长李保芳、季克良也到访宜宾。这种规格的茅五交流在历史上非常少见，或意味着茅五将带领白酒行业竞争格局进一步向好，也体现茅台在变得更加开放。4）本周五粮液批价继续上行，渠道信心逐步恢复：本周八代普五批价从 950 元上涨到 980 元左右，验证了我们此前根据渠道低库存、全年销量好于报表判断五粮液批价将超预期上行。渠道和动销都为价格带理顺、渠道利润的逐步恢复提供强有力支持，提价对渠道的压力有望好于预期，2022年开门红可期。  本周我们发布茅台提价专题研究《人心思涨，茅台提价可行性几何》：1）当下国际烈酒、烟草等均出现涨价，茅台理性应对涨价、顺应市场，以此在国际品牌队列中更好地卡位。我们认为提价时机已经成熟。从茅台提价历史可清晰看到历次提价均幅度较大，且指导价通常贴近实际市场价格，考虑当下市场情况提价幅度或超预期。2）提价方式上，直接提价最为有效，渠道改革立足长远。潜在提价幅度测算：从历史看渠道价差为提价幅度的关键。飞天每次提价幅度/渠道价差均在 18%以上，按实际箱茅批价 3000 计算出厂价有望提至 1299；而出厂价格双轨制的方式相对来说治标不治本。此次新茅台云商的基础更为坚实，长期看也有望部分回收渠道利润。3）潜在提价影响：经测算，如果提价将明显增厚利润。提价后渠道利润依然丰厚，足以支持下一次提价；价格管制放松，茅台能够权衡提价和放量实现更灵活的长期稳健增长；同时也有利于茅台渠道改革和市场化运作，并为茅台 1935 新品理顺价格带，有望贡献第二增长曲线。4）行业机会：贵州茅台作为龙头对白酒行业有明显带动作用，如果顺利提价将有望为其他高端和次高端白酒品牌打开价格空间，渠道信心增强，行业将进入增库存的景气周期，明年或有难得的行业性投资机会。  伊利股份：定增落地，看好长期盈利持续兑现逻辑。公司公告定增发行结果，本次发行价格为 37.89 元/股（折扣率 5.46%），发行数量为 3.18 亿股，共募集资金 120.47亿元。发行对象共 22 名，其中巴克莱获配 14.88 亿元、高盛获配 14.15 亿元。1）长期看好盈利兑现逻辑。其一，未来液奶竞争将逐步趋于理性。供给端随着环保政策等门槛提高，上游原奶供应波动将逐步缩小；同时龙头之间的价格战对双方都只-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%食品饮料(申万)沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业周报 有利润端的负面影响，而没有对收入或份额端的正面提升影响，因此未来竞争费用投入或更为理性。其二，产品结构优化持续提升毛利率。一方面，高端液奶持续保持较快增速（金典有机、梦幻盖等系列），高端化占比不断提升；另一方面，公司发力奶粉、奶酪业务品类毛利率更高，产品结构优化提升整体毛利率。2）近期跟踪：根据华东、华北等渠道反馈，我们预计公司 11 月液奶同比增速平稳，预计接近双位数增长，库存处于健康水平。  安井食品：发力预制菜，推动第二增长曲线发展。1）公司今年开始将预制菜定位为未来的第二增长曲线，先以冻品先生代工模式快速切入市场，近期推出定位中高端的安井自有品牌礼盒装。渠道运作上，目前公司正采用投放快手菜专柜的方式运作，和经销商一起投专柜、开拓市场，在农贸批发市场、菜场、BC 超等作为消费者引导。我们认为，公司战略目标、规划清晰，历史上也已验证了较强的执行力与效率，这一步将进一步夯实安井的渠道力，为未来第二增长曲线的发展夯实基础。2）近期跟踪：根据渠道调研反馈，11 月提价以来，部分区域由于前期囤货等影响，增速环比下滑，但多地仍然保持较快增速，部分区域增速仍超过 30%，我们预计 10-11 月主业仍维持 20%+增速。  12 月推荐组合：贵州茅台、五粮液、涪陵榨菜、绝味食品、泸州老窖。涨跌幅分别为五粮液（13.30%）、涪陵榨菜（11.66%）、泸州老窖（9.62%）、贵州茅台（8.25%）、绝味食品(4.70%)，组合收益率为 9.51%。同期上证综指上涨 2.88%，组合比上证综指涨幅高 6.63%。  投资策略：布局当下正当时。2020-2021 两年疫情的反复，今年上半年虽然消费预期降温，但是食品饮料增长稳健。疫情影响较大的是餐饮产业链，截至 10 月底餐饮已恢复到 19 年