兼评11月金融数据：上调外汇存款准备金率，为什么能够阻止人民币升值？

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 张云杰 宏观研究助理 联系电话：+86 13682411569 邮 箱： zhangyunjie@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9 号院1 号楼 邮编：100031 [Table_Title] 上调外汇存款准备金率，为什么能够阻止人民币升值？——兼评 11 月金融数据 [Table_ReportDate] 2021 年 12 月 10 日 [Table_Summary] 央行上调外汇存准率解读： ➢ 两次上调外汇存准率均与人民币快速升值有关。12 月 9 日晚间消息，央行决定于 12 月 15 日将金融机构外汇存款准备金率上调 2 个百分点至9%，年内第二次上调。4-5 月，人民币兑美元即期汇率从 6.57 一路升值至 6.36，5 月 31 日首次上调后汇率阶段性拐点出现，6-7 月转为贬值。8 月下旬以来人民币重启升值，12 月 9 日升至 6.35，创下三年多以来新高。本次上调外汇存准率后，离岸人民币兑美元一度跌超 300 基点。 ➢ 市场最感意外的是人民币和美元走势出现大幅背离，不惧美元强势走出凌厉升值态势。人民币之所以能走出独立行情，固然与中国经济在全球地位持续上升、中国持续推进金融对外开放人民币资产吸引力增强、美国财政贸易双赤字恶化损害美元信用等多重因素有关，但短期最直接的驱动力，还是来自强势出口。直至今日，出口几乎每个月都好于市场预期，截至 11 月仍保持 20%以上增速。出口强势带来贸易顺差高企、外汇流入增多，与 2008 年前颇为相似。 ➢ 这一次贸易顺差并未转化成外汇储备和外汇占款，而是作为外汇存款蓄积在金融机构。2008 年前，贸易顺差高企，在结售汇机制作用下，外汇储备和外汇占款持续高增，进而导致本币流动性泛滥。去年下半年以来，外汇存款增速持续大幅高于本币存款。相应地，国内外汇流动性过剩、人民币升值压力高企的局面就此出现。本次上调外汇存准率 2 个百分点，回收外汇流动性超过 200 亿美元，幅度与上次相当。外汇过剩流动性减少后，人民币升值压力自然可以得到缓解。如同上次行动后人民币汇率由升转贬一样，这次行动后人民币这一波升值也该阶段性结束了。 11 月金融数据解读： ➢ 稳房贷是宽信用的关键一步。11 月新增信贷不及预期，实体信贷需求不足，企业中长贷明显拖累。10 月居民房贷出现拐点，此前积压的个人住房按揭贷款得到释放，但地产开发贷形式依然不容乐观，10 月当月同比减少 27.23%，下挫幅度加深。稳房贷要做到“稳两端”，不仅要稳居民需求端，还要稳企业开发端，地产开发贷是宽信用的最后一道枷锁。 ➢ 政府债发力支撑社融，企业债融资对冲中长贷下行缺口。11 月新增社融的最大支撑项是政府债净融资，新增专项债单月发行再创新高，且节奏上错位发行，对同比增量的支撑明显。企业债融资同样表现亮眼，一大原因是房地产行业债券净融资增加，很好地弥补了企业中长期贷款的下行缺口，在当月信贷数据收缩的情形下，支撑社融回升。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 ➢ 财政支出力度增强，实体经济活跃度改善。11 月新增人民币存款同比少增 9600 亿元，结构上特征鲜明，财政存款放量明显，“后置”的财政节奏终于迎来发力。11 月 M2 较 M1 增速剪刀差边际收窄 0.4 个百分点，连续走阔 7 个月以来首次收窄。四季度以来稳增长政策加码，对实体经济预期产生正向效应，货币在实体中的流通速度加快，经济活跃度开始改善。 ➢ 风险因素：疫情再度恶化，政策推进不及预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、上调外汇存款准备金率，为什么能够阻止人民币升值？........................................................ 4 二、稳房贷是宽信用的关键一步 ....................................................................................................... 4 风险因素 .............................................................................................................................................. 7 图 目 录 图 1：11 月新增信贷仍受企业中长贷明显拖累....................................................................... 5 图 2：10 月居民房贷持续改善，地产开发贷降幅加大 ............................................................ 5 图 3：11 月政府债和企业债双双发力支撑社融....................................................................... 6 图 4：11 月财政存款放量明显，财政支出力度增强 ............................................................... 6 图 5：11 月 M2 较 M1 增速剪刀差 7 个月以来首次收窄 ......................................................... 7 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 一、上调外汇存款准备金率，为什么能够阻止人民币升值？ 12 月 9 日晚间，央行官网发布消息，为加强金融机构外汇流动性管理，中国人民银行决定，自 2021 年 12 月 15日起，上调金融机构外汇存款准备金率 2 个百分点，即由现行的 7%提高到 9%。这是央行年内第二次上调外汇存款准备金率。5 月 31 日，央行曾宣布将这一工具从 5%上调到 7%（自 6 月 15 日起执行）。 两次上调外汇存准率均与人民币快速升值有关。4-5 月，人民币兑美元即期汇率从 6.57 一路升值至 6.36，5 月31 日央行首次宣布上调外汇存准率后，汇率阶段性拐点出现，6-7 月转为贬值。8 月下旬以来，人民币再次开启升值，截至 12 月 9 日已从 6.5