机构和个人投资者行为的对比分析：主动权益基金赚钱，基民的赚钱效应为何依然偏弱？

权益量化研究 权益量化研究 证券研究报告 2021 年 11 月 11 日 主动权益基金赚钱，基民的赚钱效应为何依然偏弱？ ——机构和个人投资者行为的对比分析 相关研究 证券分析师 邓虎 A0230520070003 denghu@swsresearch.com 蒋辛 A0230521080002 jiangxin@swsresearch.com 研究支持 奚佳诚 A0230121070007 xijc@swsresearch.com 联系人 奚佳诚 (8621)23297818×7364 xijc@swsresearch.com 本期投资提示：  虽然近两年基金业绩向好，但主动权益基金的基民赚钱效应可能较弱。对比基金实际利润与复权净值估算的利润来看，实际利润普遍低于复权净值估算的收益。复权净值体现的基金业绩不能代表基民真正的赚钱效应，导致虽然基金业绩向好，但基金投资者确实没有赚到如基金业绩表现出来的高收益。这一现象可能源于个人投资者跟风交易的行为。  在分析机构与个人申赎份额与基金长、中、短期业绩相关性后发现，个人投资者申赎基金其实并非只看重短期业绩，甚至申赎行为较机构更看重长期表现。然而从保有总量上看，机构份额展现出对长期业绩的敏感性，但个人份额却与业绩没有显著关系。由此我们推断虽然个人投资者申购基金并非盲目行为，近两年起个人投资者对基金长期业绩认可度提升，但机构动态调整份额分配的能力明显强于个人投资者。  机构偏好的基金在牛市收益弹性不如个人偏好的基金，但在震荡市和熊市具有较好的收益表现，风险控制能力整体较强。在市场震荡上行区间内，机构持有占比越高的组收益普遍越高，熊市内也有同样的倾向。但在近两年牛市中，机构占比较高组的基金收益相对较低。风险指标上，机构占比较高的基金各年度均小幅领先个人占比较高的基金。  我们使用本期机构投资者占比以及占比较上期的变化两个指标对基金在下一个半年的表现进行预测，两指标单独使用预测效果较为一般，但结合使用两指标可带来一定的超额收益。为了探究机构占比指标能否实际使用在选基中，我们构建了两个简单的选基策略，其中一个是常规的选基策略，另一个在常规选基策略的基础上加入了以上两个指标。通过将两个指标加入选基策略，组合达到了平滑波动，减小回撤，稳定相对收益的目的。两项指标与常规选基指标的结合使用能够取得较好的效果。  我们从组合构造、持股风格和能力圈分布三个维度对主动权益基金进行分析，总结具有怎样能力和风格的基金容易受到机构和个人的青睐：1）组合构造上，机构对长期的行业集中度更为敏感，而个人则对短期的行业集中度和个股集中度更敏感，集中度越低越受青睐；2）机构偏好换手率适中的基金，而个人偏好换手率较低的基金，两类投资者均偏好重仓股稳定的基金；3）市值高估值低的基金同时受到两类投资者的欢迎，而个人看重持仓 ROE风格较高的基金，机构则没有明确偏好；4）各项能力圈指标对个人均没有明显吸引力，但机构对所有指标均较敏感。指标考察时间跨度越长，机构对其越敏感。  风险提示与声明：本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的分析偏差；此外，基金管理人的历史业绩与表现不代表未来；指数未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险；本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐，请详细阅读报告风险提示及声明部分。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 权益量化研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 1. 基金在赚钱，基民的赚钱效应却很弱？ .......................5 1.1 中国主动权益基金投资者结构 ..............................................................5 1.2 初步观察：个人投资者入场时间偏右侧 ..............................................7 1.3 个人投资者购买基金的行为真的是盲目的么？ ..................................8 1.3.1 申赎行为：近几年个人申赎行为与长期业绩显著相关 ...................8 1.3.2 保有总量：个人份额分布与长期业绩没有正相关性 .......................9 2. 机构偏好的基金是否优于其他基金？ ....................... 10 2.1 机构占比较低表现较弱，占比较高风险较小 ................................... 11 2.2 机构占比能否作为选基金的指标？ ................................................... 12 2.3 选基实例演示：加入机构占比指标能否提升组合表现？ ............... 15 3. 透过现象看本质：机构与个人投资者看重的基金能力和偏好的基金风格 ................................................................... 16 3.1 组合构造：行业、个股集中度 ........................................................... 17 3.2 持股风格：换仓程度、市值/估值/盈利风格 .................................... 18 3.3 能力圈分布：隐形交易能力、Alpha/Beta 能力、顺逆境能力 ..... 21 4. 风险提示及声明 ......................................................... 23 目录 oPrPpNmRoQzRsRzRuNsPrQ8OcM9PsQnNsQqReRnMnMkPmNoPbRqRrOwMnNsMxNtOyQ 权益量化研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：机构投资者占比近年有所下降，个人持有金额显著上升.............................. 6 图 2：机构偏好的两只基金份额与复权单位净值变化相关性 ................................. 7 图 3：个人偏好的两只基金份额与复权单位净值变化相关性 ................................. 7 图 4：机构与个人申赎份额与各时间跨度业绩相关性 ........................................... 8 图 5：机构（左）与个人（右）申赎份额与三年回报的相关性.......