房地产（地产开发）2022年投资策略：2022：破而后立，晓喻新生

证券研究报告 2022：破而后立，晓喻新生 ——房地产（地产开发）2022年投资策略 2021年11月08日 作者 分析师：何缅南 执业证书编号： S0930518060006 联系人：周卓君 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 政策面：破而后立，后疫情时代楼市重拾正轨 防范房地产市场金融风险机制将持续运作，房企金融监管及楼市价格调控将常态化。后续政策将重点监管整治行业资金挪用乱象，边际缓和对居民刚需房屋按揭贷款的支持。后疫情时代楼市将重拾正轨，“房住不炒主基调不变，因城施策防失速，加强住房保障体系建设”的整体框架可能会维持较长一段时间。 行业面：晓喻新生，房企寻破局路径 “做强主业”与“多元开花”并不冲突。商业地产、长租公寓、物流地产等地产+行业仍具备较大市场空间，此外房企地产基因自带产业链上下游拓展优势，同时多元赛道为房企有效开拓业务、融资等渠道。预期先发布局多元赛道、注重运营升维的房企于营收端仍有一定提升空间。 投资建议：龙头房企收入端弹性确定，业绩增速相对稳定，估值具有较强防御性，股息率相对较高，对于考核周期较长的大资金具备配置吸引力，重点推荐万科A/万科企业，保利发展、中国金茂；先发布局多元赛道、注重运营升维的房企于营收端仍有一定提升空间，建议关注金地集团、龙湖集团、融创中国、旭辉控股集团、华润置地、中国海外发展、新城控股、金科股份等。 1 风险分析：利率上行风险，中美贸易摩擦风险，房企信用风险等。 资金面：边际宽松信号释放，行业整体金融风险可控 7月降准提升银行整体可贷资金规模，已释放流动性边际宽松信号；结合央行货币政策委员会明确提出要保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，以及10月15日央行进一步释疑“α风险”暴露和“β系数”健康稳定，展望后续，我们预计房贷利率整体水平有望逐步见顶，部分额度较紧的核心城市或就“刚需和首套”出现窗口指导。 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 一、破而后立，后疫情时代楼市重拾正轨 二、晓喻新生，房企探寻多元化破局之路 三、重点关注房企的多元化业务介绍 四、投资建议 2 五、风险分析 请务必参阅正文之后的重要声明 图1：22城第一、二批集中供地土拍规则 资料来源：根据各地政府文件等整理，光大证券研究所 注：数据截至2021-9-30，或因统计口径不同出现偏差；纵坐标为调控类型个数，不等同于调控次数。 1.1 政策总览：“房住不炒”主基调不变，央行“双维护”修复市场情绪 3 2021年楼市调控于因城施策下呈现范围广、维度多、频次高等特征。 保障性住房及REITs关注度提升，“三稳”长效机制践行下边际改善孕育新生。 2021H1宅地“两集中”影响房企投资、推盘节奏，H2土拍规则的优化或一定程度提升房企利润空间，但自身造血能力及产品溢价才是房企立身根本。 请务必参阅正文之后的重要声明 图2：居民/企业部门新增人民币贷款单月值 资料来源：Wind，光大证券研究所 图3：居民/企业部门新增人民币贷款累计值 资料来源：Wind，光大证券研究所 1.2 需求侧流动性：边际宽松信号释放，8月单月居民信贷现改善迹象 7月降准提升银行整体可贷资金规模，利于商业银行完成房地产贷款集中度管理指标，继续对刚需和首套的房屋按揭贷款进行支持。 9月24日央行定调房地产“双维护”，四季度行业流动性将得到修复，居民按揭贷款边际回暖。 按揭利率：房贷利率高位，2-4个月有望触顶回落。 请务必参阅正文之后的重要声明 图5：房地产集合信托单月成立规模及同比增速 资料来源：Wind，光大证券研究所 图4：房企单季境内发债、海外发债及到期金额 资料来源：Wind，光大证券研究所；单位：亿元 1.3 供给侧流动性：传统融资渠道持续收紧，非标融资延续压降态势 5 房地产信托：非标融资延续压降态势。 境内外债券：传统融资渠道缩量明显，2021H2债务到期规模收缩。 请务必参阅正文之后的重要声明 1.4 三道红线：稳健经营为房企重心，行业整体金融风险可控 6 资料来源：Wind，光大证券研究所 截至2021H1，40强内央企均位于绿档；而绿档、黄档和橙档国企分别为3家、2家及4家，较年初共新进1家绿档国企和4家橙档国企。 财务指标的动态测评有效暴露部分房企风险，倒逼激进房企由高速扩张转向保障现金流安全。 表1：2021H1 40家房企三条红线指标情况 资料来源：Wind，光大证券研究所 表2：2021H1 各梯队房企平均三条红线指标情况 2021年中期40家房企三条红线指标情况 指标 剔除预收款项的资产负债率 净负债率 现金短债比（宽口径） 现金短债比（窄口径） 40家平均值 71.65% 69.13% 1.83 0.98 40家中位数 71.27% 65.98% 1.58 0.90 绿档标准 ≤70% ≤100% ≥1 ≥1 2021年中期各梯队房企平均三条红线指标情况 梯队 剔除预收款项的资产负债率 净负债率 短债比（宽口径） 现金短债比（窄口径） TOP10 69.46% 58.31% 1.77 0.83 TOP11-25 72.35% 67.44% 2.20 1.06 TOP26-40 72.42% 78.04% 1.49 1.02 绿档标准 ≤70% ≤100% ≥1 ≥1 请务必参阅正文之后的重要声明 7 资料来源：Wind，光大证券研究所 行业整体金融风险并不显著，房企在投资方面愈发谨慎，稳健型房企有息负债仍有序扩张，且多数房企2021H1融资成本较2020年有所改善。 截至2021H1，40家上市房企总有息负债规模达57641亿元人民币，规模较期初基本持平，各梯队房企有息负债增速分化。 表3：各梯队房企总有息负债情况 资料来源：Wind，光大证券研究所 表4：各梯队房企平均融资成本情况 各梯队房企总有息负债情况（单位：亿人民币） 梯队 2021H1 2020A 2020H1 同比变化 环比变化 TOP10 27405 28356 30013 -8.69% -3.36% TOP11-25 14077 13284 12901 9.11% 5.97% TOP26-40 16160 15736 15714 2.83% 2.69% 合计 57641 57376 58628 -1.68% 0.46% 40家房企融资成本均值由2020年末的5.90%下滑22bp至2021H1的5.68%。 各梯队房企平均融资成本情况 梯队 2021H1 2020A 变化 TOP10 5.08% 5.35% -27 bp TOP11-25 5.66% 5.86% -20 bp TOP26-40 6.16% 6.30% -14 bp 40家平均 5.68% 5.90% -22 bp 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 一、破而后立，后疫情时代楼市重拾正轨 二、晓喻新生，房企探寻多元化破局之路 三、重点关注房企的多元化业务介绍 四、投资建议 8 五、风险分析 请务必参阅正文之后的重要声明 图7：2017-2021E年我国购物中心增量各城市线级占比 资料来源：赢商网，光大证券研究所 注：2021E各城市线级占比为赢商网预测值。 2.1 商业地产：规模仍有增量空间，探索轻资产模式 9 疫情加速商