金工专题研究：坐看云起时，价值投资风格或将回暖

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金工 坐看云起时：价值投资风格或将回暖 华泰研究 研究员 林晓明 SAC No. S0570516010001 SFC No. BPY421 linxiaoming@htsc.com +86-755-82080134 研究员 何康，PhD SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318 hekang@htsc.com +86-21-28972039 联系人 陈伟 SAC No. S0570121070169 chenwei018440@htsc.com 价值指数归一化净值（2009.1-2021.9） 资料来源：Wind，华泰研究 2021 年 9 月 23 日│中国内地 专题研究 价值风格低谷或将步入尾声，布局价值投资正当其时 本文分析当前 A 股市场价值风格的投资机会并介绍价值投资的原理，同时从估值、盈利等因子选股的角度出发探讨价值投资的实践方法，认为当前是布局价值投资的良好时机，价值风格在未来一段时间有望持续复苏。主动型价值投资基金虽然市场占比较低，但头部价值投资基金具有较为明显的获取超额收益的能力，且价值类基金偏好低估值、高盈利、高安全边际的标的，风险控制能力较强，因此独特且稀缺的价值风格适合作为投资组合的有效补充，分散投资组合风险，降低投资组合的波动性。 成长风格高位回落，价值风格或将转身，具有较高胜率与赔率 当前时点进行价值投资主要有以下三方面理由：首先，消费、医药、科技等偏成长类板块目前整体估值从纵向与横向来说均处于高位，上行动力不足；而周期、地产基建、金融等适合价值投资的板块当前估值仍然相对较低，未来有望估值修复；其次，价值风格与成长风格的相对表现已经进入历史低位，而从历史表现来看，两种风格存在周期切换，成长因子拥挤度高，估值因子拥挤度低，因此价值与成长相对表现或探底回升；最后，从长期来看价值指数具有较为明显的超额收益，因此在价值风格底部入场具有较高胜率与赔率，未来有望持续获得超额收益。 价值投资以合理价格买入优质企业，关注股票估值与盈利 价值投资的核心理念是以合理的价格买入优质企业的股票并长期持有，分享企业发展所带来的红利。合理的价格可以用估值 PE 或 PB 因子来衡量，而企业是否优质可以用盈利能力 ROE 来衡量。估值与盈利因子是价值选股常用的两组指标，对两组因子的分层回测表明，长期来看低估值的股票层表现优于高估值的股票层，高盈利的股票层表现优于低盈利的股票层，说明估值与盈利因子确实具有较为明显的选股能力，选择低估值、高盈利的股票正好与价值投资的理念相契合。 价值类基金风格稀缺，头部产品获取超额能力强，可有效补充投资组合 从宏观层面，对当前 A 股市场不同风格投资基金的梳理表明，相比于成长与平衡，价值风格基金从数量与规模上来说市场占比均不高，因此价值投资风格属于较为稀缺独特的投资风格。排名靠前的价值类基金具有较强的获取超额收益的能力，夏普值较高，因此风格稀缺并不是价值类基金的劣势，相反可以作为投资组合的有效补充，分散投资组合的风险。 价值类基金关注风险控制，价值风格暴露明显，持仓整体估值较低 从微观层面，以广发睿毅领先为代表的规模较大的价值类投资基金投资风格没有发生明显漂移，与价值投资的标签一致，风险与收益匹配。从持仓来看，代表基金持仓板块多集中于周期、地产基建、金融等板块，持仓集中度适中，持仓个股估值横向纵向相比均处于低位，挖掘低估值且基本面发生反转的标的，同时对股票仓位进行动态把控，防范系统性风险带来的回撤。 风险提示：本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性看待。本报告不涉及证券投资基金评价业务。 0.51.52.53.54.55.52009-01-092010-01-092011-01-092012-01-092013-01-092014-01-092015-01-092016-01-092017-01-092018-01-092019-01-092020-01-092021-01-09180价值380价值全指价值500价值800价值沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金工研究 正文目录 锋芒再显：价值投资正当时 .......................................................................................................................................... 4 当下进行价值投资的合理性................................................................................................................................... 4 适合价值投资的板块尚处估值低位 ................................................................................................................ 4 价值与成长的相对表现有望探底回升 ............................................................................................................ 7 长期来看价值投资具有较为明显的超额收益 ................................................................................................. 8 价值投资的原理：以合理价格买入优质企业 ......................................................................................................... 9 如何进行价值投资 ............................................................................................................................................... 10 单因子分层回测 ........................................................................................................................................... 11 PB-ROE 因子联合选股 .......