周大生公司首次覆盖报告：引入省代模式，加速门店扩张

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 23 [Table_Main] 公司研究|可选消费|耐用消费品与服装 证券研究报告 周大生(002867)公司首次覆盖报告 2021 年 09 月 26 日 [Table_Title] 引入省代模式，加速门店扩张 ——周大生（002867）公司首次覆盖报告 [Table_Summary] 报告要点：  黄金珠宝行业 21 年景气度上升，行业集中度有望提升 2021 年 1-8 月黄金珠宝限额以上零售总额达到 1980 亿元，同比增长 45%，在所有消费品类中的增幅位居首位，景气度回升明显。受到工艺改进及投资需求上升共振，黄金品类成为本次行业反弹的核心。钻石饰品方面，整体消费场景逐渐向非婚恋快速渗透，2020 年非婚恋需求占比已达 25%。目前中国人均钻石消费不足 7 美元，不到世界平均，长期看提升空间大。竞争格局上，老凤祥、周大生、周大福全国门店数量排名前三，合计门店占有率15.7%，未来行业有望向综合实力强（品牌、渠道、产品、资金）的企业集中，行业整合空间较大。  周大生：引入省代模式，加速门店扩张，多品牌布局 周大生是国内黄金珠宝头部企业，善于整合资源，四次重大变革助力品牌腾飞。渠道方面，截止 2021H1 周大生共 4257 家门店，门店数仅次于老凤祥。今年 8 月推出省代模式以及配套金融支持政策，有望加速门店扩张，提升黄金入网量和黄金产品收入。同时伴随品牌力提升，公司 6 月底进行黄金入网费的提价，结合省代拓店有望发挥乘数效应，加速收入利润增长。我们测算到 2025 年门店数有望超过 6500 家。线上渠道方面，2020 年公司发力抖音、快手电商，通过绑定头部主播成功抓住直播电商风口，今年以来抖音渠道表现持续强劲，周大生品牌已连续 6 个月成交排名类目前三。产品端，公司独创情景风格珠宝，并依此对门店推行标准化配货模型，提升加盟商经营效率。品牌端，据世界品牌实验室，2020 年周大生品牌价值达到 572 亿元，全国排名第二，同时品牌矩阵初见雏形，积极打造 Blove、今生金饰等差异化定位新品牌，把握趋势性细分市场。  投资建议与盈利预测 公司善于整合资源，早年通过直营转加盟、设立二级物流模式等变革，推动公司高速发展。2021 年 8 月公司引入省级代理模式，有望加速开店，并提升黄金产品盈利，未来有望伴随渠道拓展+产品迭代+品牌力提升+多品牌矩阵实现进一步增长。预计 2021-2023 年收入 66.17/83.95/99.07 亿元，归母净利润 13.20/16.61/19.48 亿元，EPS 分别为 1.20/1.51/1.78 元。考虑到公司较好的成长性，给 2022 年 PE 16x，对应目标价 24.16 元，给予“买入”评级。  风险提示 渠道拓展不及预期，行业竞争加剧 [Table_Finance] 附表：盈利预测 财务数据和估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5439.29 5084.13 6616.56 8394.82 9906.76 收入同比(%) 11.69 -6.53 30.14 26.88 18.01 归母净利润(百万元) 991.42 1013.31 1319.74 1660.56 1947.61 归母净利润同比(%) 22.99 2.21 30.24 25.83 17.29 ROE(%) 21.05 18.81 20.86 22.23 22.23 每股收益(元) 0.90 0.92 1.20 1.51 1.78 市盈率(P/E) 21.09 20.63 15.84 12.59 10.73 资料来源：Wind,国元证券研究所 [Table_Invest] 买入|首次推荐 [Table_TargetPrice] 当前价/目标价： 19.07 元/24.16 元 目标期限： 6 个月 [Table_Base] 基本数据 52 周最高/最低价（元）： 38.0 / 17.2 A 股流通股（百万股）： 1073.16 A 股总股本（百万股）： 1096.22 流通市值（百万元）： 20465.15 总市值（百万元）： 20904.98 [Table_PicQuote] 过去一年股价走势 资料来源：Wind [Table_DocReport] 相关研究报告 [Table_Author] 报告作者 分析师 李典 执业证书编号 S0020516080001 电话 021-51097188-1866 邮箱 lidian@gyzq.com.cn 联系人 徐熠雯 邮箱 xuyiwen@gyzq.com.cn -9%6%21%35%50%9/2812/273/276/259/23周大生沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 23 目 录 1、黄金珠宝行业：21 年景气度上升，行业集中度有望提升 ................................... 4 2、周大生：四次重大变革助力品牌腾飞 ............................................................... 10 2.1 渠道：线下推出省代模式，加速门店扩张，线上持续高增 ....................... 11 2.2 产品：独创情景风格珠宝，打造标准化配货模型 ..................................... 16 2.3 品牌：主品牌价值迅速提升，发展多品牌矩阵 ........................................ 18 3、盈利预测与投资建议 ......................................................................................... 21 4、风险提示 ........................................................................................................... 21 图表目录 图 1：国内限额以上企业金银珠宝类商品零售额月度同比增速（%）及各类消费品间横向比较 .................................................................................................... 4 图 2：2012-2020 年国内珠宝细分品类占比 ..................................................... 5 图 3：2021 年上半年金饰消费为 2015 年以来同期最高 ................................... 5 图 4：2017-2020 年我国黄金饰品分品类销售额占比（%） ............................ 5