轻工行业2021年半年报总结：盈利分化，龙头企业脱颖而出

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_IndustryInfo] 2021 年 09 月 06 日 跟随大市(维持) 证 券研究报告•行业研究•轻工制造 轻工行业 2021 年半年报总结 盈利分化，龙头企业脱颖而出 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：赵兰亭 电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 行 业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 股票家数 153 行业总市值（亿元） 12,869.21 流通市值（亿元） 12,661.67 行业市盈率 TTM 22.97 沪深 300 市盈率 TTM 13.4 相 关研究 [Table_Report] 1. 家装行业专题：潜力与难度并存，看家居企业如何抢占先机 (2021-08-16) 2. 软体家居专题：格局优化，零售能力与供应链构筑核心壁垒 (2021-07-20) 3. 轻工行业 20 年年报及 21 年一季报总结：行业景气较高，个股变革与分化 (2021-05-10) 4. 轻工行业双周报（4.5-4.18）：地产竣工、家居社零数据向好，龙头α突出 (2021-04-18) 5. 轻工行业双周报（3.22-4.4）：文化纸小幅提价，家居延续景气 (2021-04-06) 6. 轻工行业双周报（3.8-3.21）：生活用纸提价转嫁成本压力，家居景气持续上行 (2021-03-22) [Table_Summary]  业绩概览：受 20H1低基数影响，21H1轻工板块增速亮眼，实现营收 3380.8亿元（+55.4%），较 19年增长 49.7%；实现归母净利润 271.9亿元（+135.8%），较 19 年增长 110.3%。其中家居板块营收+54.5%，较 19H1+39.9%；归母净利润+124%，较 19H1+27.6%。造纸板块营收增长 36.7%，比 19H1+ 35%；净利润同比增长 123%，同比 19H1+152.6%。个护板块 21H1年收入同比增长约 9.2%（剔除防疫），净利润同比-30.3%。家居/造纸复合增速均较为亮眼，个护受去年同期高基数影响表观增速回落，预计下半年明显改善。  家居：头部企业经营亮眼，行业分化加大。21H1 家居板块营收+61.7%，较19H1+40.2%；净利润+106.4%，较 19H1+25.6%。21Q1/Q2定制板块营收同比增速分别为 121.3%/37.2%，净利润增速分别为 262.3%/11.4%，Q2利润端增速放缓，成本压力较突出。上半年在原材料涨价、渠道竞争大、海运费高涨等外部不利因素下，欧派、顾家等龙头企业表现出领先行业的收入增长和更强的盈利韧性，这与龙头企业过去几年逐渐成长的前端零售能力和后端供应链能力密不可分。具体来看，1）定制家居：整体收入增速较好，欧派、索菲亚、志邦等企业发力整装渠道，激活传统经销商拓展业务外延，带动零售渠道表现突出，Q2 由于原材料上涨和渠道竞争压力，二线品牌的盈利增长明显放缓。欧派家居等一线品牌，由于对上下游议价能力较强，能通过产品提价或协议采购等方式向产业链其他方转嫁成本压力，在零售端竞争激烈时能表现出稳定的费用控制能力，在规模达到一定水平后规模效应也较显著，竞争壁垒突出，行业盈利分化加大。未来定制企业大宗渠道业务增速或放缓，行业竞争将重回零售市场。2）软体家居：头部品牌进一步加速开店并优化门店业态，上半年顾家/喜临门/梦百合分别净开门店 600+（系列店）/374/343，顾家大店新增 140家左右，其中顾家/喜临门单店增长分别在 30%和 40%左右，门店加密对企业渠道精细化管理及多品类营销能力提出了较高要求，单店效率成为企业分化的重要因素，外销较去年同期回暖，但一定程度上受到高海运费影响出货不畅，下半年有望逐渐缓解；3）工程业务：上半年由于精装率下降，竣工周期延长，短期订单受到影响，但中长期来看精装政策方向不改，竣工回暖后业绩有望逐步回升。  造纸：浆价高位震荡，企业成本端承压。年初木浆价格大幅上涨带动纸价上行，下游多个纸种价格上涨至历史高位。二季度行情开始分化，文化纸进入传统淡季，纸价随原材料价格回调，但由于报表盈利相比市场价格有一定滞后性，上半年造纸行业营收与利润仍表现出较强增长态势。废纸系随着能源与环保政策趋紧，供需格局持续优化，盈利空间相对稳定。21H1造纸板块营收增长 36.7%，比 19H1 增速为 35%；净利润同比增长 123%，比 19H1 增长 152.6%。进入三季度文化纸、白卡纸下行幅度超过浆价，废纸系价格保持坚挺，预计文化纸企 Q3 盈利能力环比有所回落，包装纸盈利相对稳定。  个护：防疫物资收入下降，赛道增速分化。由于个护板块企业大多在 20H1扩展口罩等防疫物资业务，收入及毛利率基数较高，板块 21 年上半年整体收入利润承压。剔除防疫物资收入后，个护板块 21H1 年收入同比增长约 9.2%， -8%-2%4%10%16%22%20/920/1121/121/321/521/721/9轻工制造 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分 销售额稳定增长；净利润同比-30.3%。分产品来看，上半年受出生率下降影响，企业婴儿卫生用品业务遇冷；女性卫生用品需求稳定，中高端新锐品牌表现出优于行业的增长；成人及宠物卫生用品尚处于导入期，相关企业增长保持稳定。中长期来看我们仍然看好品牌性突出、渠道拓展空间大、推新品能力领先的企业。  推荐标的：重点推荐两条主线：1）家居趋势继续向好，看好长期α显著的标的，推荐欧派家居（603833）、顾家家居（603816）、敏华控股（01999）；2）工程业务边界扩张，家装渠道快速跑马圈地，推荐江山欧派（603208）。  风险提示：家具企业受地产竣工不及预期影响销售下滑的风险；各类纸品价格出现大幅波动的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动的风险；海内外疫情影响扩大的风险。 重点公司盈利预测与评级 [Table_Finance] 代 码 名 称 当 前 价 格 投 资 评 级 EPS（ 元 ） PE 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 603833 欧派家居 159.9 买入 4.28 5.16 6.08 37 31 26 603816 顾家家居 68.15 买入 2.69 3.34 4.06 25 20 17 1999.HK 敏华控股 14.94 买入 0.58 0.74 0.92 25 20 16 603208 江山欧派 71.84 买入 5.50 7.51 10.23 13 10 7 数据来源：Wind，西南证券 hVfUsWhVoXcU7N9R7NtRqQmOrQfQmMyRjM