固定收益专题：“固收+”全景

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2021 年 08 月 29 日 固定收益专题 “固收+”全景 “固收+”是近年来市场的焦点，也是各类资管机构重点发展的方向，本文阐述了国内“固收+”发展现状并重点分析了公募“固收+”产品情况，主要内容包括：1.国内“固收+”产品的发行主体与各自产品特征，其中公募产品在“固收+”领域占据核心地位；2.“固收+”发展的驱动力与未来趋势；3.公募“固收+”产品债券和“+”的部分的投资策略和资产配置现状；4.各家基金“固收+”产品发展情况，未来如何破局。 银行理财和公募基金是“固收+”最主要的发行主体。“固收+”作为一个宽泛的概念对应的产品种类十分丰富，理论上任何风险收益介于权益和纯债之间的品种都可以归入“固收+”，但从产品规模和投资者普及度来看银行理财和公募基金是国内“固收+”产品最主要的发行主体。 驱动“固收+”产品快速发展的因素将继续延续。长期来看，债券利率下行使固定收益类资产收益面临压力，为了维持收益率平稳固收投资者不得不配置更高收益的风险资产，“固收+”是长期发展趋势。中期来看，“打破刚兑”叠加债券收益率下行，银行理财规模承压，公募“固收+”产品作为替代品种迎来发展机遇。短期来看，在权益类资产强势表现的带动下二级债基和偏债混合型基金 2019 年以来亦表现较好，优秀的业绩成为公募“固收+”产品规模扩张的短期催化。 发行持续提速，爆发式增长有望延续。公募“固收+”的风险收益特征与当下的宏观与微观环境完美契合，近年来进入爆发式增长阶段，截至 2021年 6 月底，我国公募“固收+”产品合计规模达 1.43 万亿元。我们认为在利率中枢下行、理财资金搬家的大背景下“固收+”产品需求旺盛，而国内缺乏相关品种，因而公募“固收+”产品有望延续爆发式增长趋势。 资产配置： 债券投资：1）作为打底资产仓位较高。债券整体仓位在 65%左右，二级债基仓位更高。2）久期与利率负相关，但择时操作较纯债基金较少。“固收+”基金的债券部分定位为稳收益的底仓，虽然也会跟随利率调整久期但久期择时操作较纯债基金更少。3）偏好高票息品种但信用下沉较为谨慎。利率债、信用债持仓占比 2：8，且利率债以票息较高的政金债为主。在以获取稳定票息为目的的前提下“固收+”基金对待信用下沉较为谨慎，截至 2021 年 6 月底，偏债混合型基金和二级债基重仓券中 AAA 品种市值占比分别为 94.3%和 84.8%。 股票投资：1）股票仓位跟随固收表现波动，中枢在 15%左右。截至 2021年 6 月底，偏债混合型基金和二级债基股票仓位分别为 16.1%和 13.5%。2）较低的股票仓位下持股集中度较高。二级债基和偏债混合型基金股票持仓普遍较为集中，重仓股市值占总股票持仓市值长期保持在 65%左右。3）亲睐金融、消费，配置范围不断拓展。债券出身的投资者更亲睐与宏观经济相关性较强的金融和消费，近年来伴随者“固收+”产规模的快速扩张，投研体系愈发健全，投资者能力圈不断拓展，“固收+”基金开始加速布局电子、电气设备等科技&高端制造行业。 伴随着近年来公募基金行业的快速发展，头部化成为行业趋势，而“固收+”领域头部化程度一直较高。截至 2021 年 6 月底，CR5/CR10/CR20 分别为 55%/76%/95%。虽然公募“固收+”规模集中于头部公司，但除易方达优势较大外，其他公司产品规模差异有限，“固收+”仍属于蓝海市场，建议积极布局、加大投入，未来仍未可知。 风险提示：股票市场波动超预期，公募“固收+“产品发行进度不及预期。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理 李顺帆 邮箱：lishunfan@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：实体融资到底强不强？——透视颠簸的金融数据》2021-02-10 2、《固定收益点评：货政方向如何变？——四季度货币政策执行报告》2021-02-09 3、《固定收益专题：开放前沿，湾区机遇——广东城投全梳理（优等生系列二）》2021-02-08 4、《固定收益点评：跌出来的机会》2021-02-08 5、《固定收益定期：20210207 国盛固收经济与债市手册》2021-02-07 2021 年 08 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 “固收+”产品有哪些？ ............................................................................................................................................. 4 什么是“固收+”？ ............................................................................................................................................. 4 “固收+”主要产品类型 ...................................................................................................................................... 4 银行理财：重要的潜在增量 ....................................................................................................................... 5 公募基金：产品成熟，规模快速扩张 .......................................................................................................... 8 长期因素与短期催化共振，“固收+”进入高速发展期 ................................................................................................ 10 长期：利率下行阶段固收类资产收益率下行难以满足投资者需求 ....................................................................... 11 中期：资管新规打破刚兑，居民资金有搬家需求 ............................................................................................... 13 短期：公募“固收+”以股债混合为主，权益市场表现成为短期催化 ...................