再论美国房地产“好时候”：警惕美国地产数据的“假摔”

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 【宏观专题】 警惕美国地产数据的“假摔” ——再论美国房地产“好时候”  前言：从美国房地产市场的一个特征说起 美国房地产市场是一个存量市场，二手房交易占近九成，新房销售只占一成。这就意味着，在分析美国房地产市场的时候要分而论之，才能更好地把握地产周期的走势，也有利于判断其对经济的影响。近 3 个月，美国新屋开工和二手房销量都出现了一定幅度的回落，引发了市场对美国房地产能否持续景气的关注。本文写作目的也正在于此：以对新房和二手房市场近期表现及其原因的分析为出发点，落脚于对房地产后续走势的判断（开工、销售、投资），希望为读者提出一个观察美国房地产周期的参考坐标。  新房市场：开工走弱的两个结构特征和四点原因 美国新屋开工量在 2 月和 4 月下滑较为明显。以 4 月为例，新屋开工折年数151.7 万套，环比下降 12.1%，是近一年来最大降幅。4 月数据还有两个结构特征：一是从房屋类型看，独栋住宅开工量占总开工量的七成，其 4 月降幅贡献了总开工量降幅的 96.6%。二是从地区看，美国南部和中西部地区的开工量占总开工量的 65%，4 月两地区新开工降幅贡献了总开工量降幅的 101.4%。 我们分析，4 月新屋开工数据走弱或有四点原因： 1）建材短缺和涨价压力迫使建筑商放缓开工。一方面，建筑材料短缺问题严重，目前各类建筑材料的短缺程度在 40~90%之间，建筑材料短缺程度已达1998 年来最高。部分建筑商正通过推迟开工来应对建材短缺。另一方面，为应对建材涨价带来的成本上升，约 1/3 的建筑商放缓了开工和建设。在美国独栋住宅建筑成本中，材料成本和人工成本大概六四开，软木和金属制品在材料成本中的占比分别约 10%、12%，4 月 PPI 软木、钢铁扎制品价格指数同比分别上涨 121%、67%，仅软木和钢铁制品价格上涨就让建筑成本同比提高了 20%左右。为应对建筑成本上升，约有 19%的建筑商通过推迟开工和暂缓销售来应对，有 15%的建筑商通过“只打地基不建主体框架”的方式来应对。 2）建筑工人短缺推高建筑成本并制约开工进度。建筑劳动力市场的“价涨量不升”线索可佐证其“供不应求”的状况：劳动力数量方面，4 月建筑业非农就业人数持平 3 月，没有新增就业，建筑业就业人数也尚未恢复至疫情前水平。薪资方面，4 月建筑业时薪为 30.2 美元，同比增长 5.3%，是近二十年来的最快增速；环比增长 1.5%，是 2015 年以来增长最快的一个月。 3）多雨天气扰乱施工节奏。今年 4 月，美国南部和中西部地区的降水量大幅超出历史平均水平，而南部和中西部地区的新屋开工量在全美国的占比分别为52%、13%，多雨天气扰乱施工节奏，拖累了新屋开工。 4）新房价格上行幅度过快，其同比涨幅在疫情后明显超过居民薪资收入涨幅，房价不断创新高，中低收入群体的住房购买力受损，低端住宅销售量回落较为明显，因“楼花（pre-sale）”制度的存在，销量下滑带动新屋开工走弱。  二手房市场：销量下滑的两大微观因素 美国二手房销量已连续 4 个月下降，1-5 月二手房销量和环比分别为 666 万套（0.2%）、624 万套（-6.3%）、601 万套（-3.7%）、585 万套（-2.7%）、580万套（-0.9%）。我们认为，影响二手房销量下滑可能有两个微观因素： 1）高端房和低端房销量增速分化：源于房价上涨与严控信贷资质。目前美国房地产需求仍较为旺盛，从房价、买家流量、房屋成交天数等高频指标可以看出。但是需求内部存在分化：高收入者购房需求仍然旺盛，而中低收入者的购房能力和需求却在一定程度上被不断上涨的房价和严格的按揭贷款发放条件所压制（1-5 月，25 万以下的低端房销量占比从 38.2%下降至 30.7%），这一点体现在三个方面：一是首次购房者的占比进一步下降，今年以来下降幅度尤其明显；二是首付比例低于 20%的购房者占比下降（中低收入群体购房更倾向于低首付比例）；三是在严格的按揭贷款发放下，低等级信用的购房者占比降至近 20 年来最低水平。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：付春生 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创宏观】疫情后美国贷款展期的使用与偿还特征——纽约联储系列研究&全球央行双周志第 28 期》 2021-06-14 《【华创宏观】中美 5 月“松”的不同，未来也不同》 2021-06-16 《【华创宏观】Taper 前的美联储“杂技之环”——6 月 FOMC 会议点评&变局中的美联储系列二》 2021-06-17 《【华创宏观】税制大变局：G7 打地基，全球加税起——全球四十年大变局系列一》 2021-06-21 《【华创宏观】全球加税背后的美国算盘——全球四十年大变局系列二》 2021-06-27 华创证券研究所 宏观研究 宏观专题 2021 年 07 月 05 日 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 2）受“驱逐禁令”影响，新挂牌上市的二手房数量增长缓慢，供给增加有限，购房者的可选购房目标受到了一定限制，也可能拖累二手房销量。当期二手房库存=上期二手房库存+当期新挂牌上市二手房屋量-当期二手房销量。在销量回落的前提下，二手房库存仍处于低位的原因就是二手房新上市数量增长较为缓慢。从微观购房交易来看，供给增长不足，缩小了买家的购房可选目标范围，从而在一定程度上拖累了销售。目前二手房新挂牌上市数量增长偏慢的原因可能是受到“驱逐禁令”的影响。在驱逐禁令下，房主无法“驱逐”拖欠房租的房客，这会限制房主的卖房行为，从而导致二手房新上市数量增长缓慢。  如何看美国房地产后续走势？ 1）新屋开工或将波动上行：一是原材料短缺和涨价压力会趋于下降，有四条线索：政府干预协调、国内供应恢复、海外进口增加、价格回调趋势已现。二是建筑业就业将持续恢复。建筑业劳动力供给弹性较大，2002-2005 年，建筑业非农就业人数增长了 11%，同期整体非农就业人数只增长了 3%。后续疫情对施工限制将逐渐放开，叠加快速增长的时薪，建筑业就业人数将逐渐恢复并可能超过疫情前的就业规模。三是已许可但未开工的住宅数持续增长，已售但未开工的独栋住宅数保持稳定，后续建筑商有加快开工的“任务”。四是建筑商对当下和未来的新房销售仍非常乐观，房价涨+低库存的组合，意味着建筑商有继续增加新房供给的动力。 2）中低端房和高端房的销售增速分化不是美国地产销售走弱的信号，只是代表这轮地产周期比 2002-2005 年那轮更“健康”。预计美国地产销售仍将回升，但斜率会放缓，全年地产销售增速将低于去年（2020 年增速 7.3%）：一是成本端的房价上涨压力将趋于缓解，对中低收入群体购房需求的压制也将减少。二是建筑商加快新房补库，驱逐令 6 月到期后或将带来一波新上市二手房的“小放量”，供给逐渐增