宏观经济·2021年中期投资策略报告：追梦之路

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·宏观经济· 2021 年中期投资策略报告 追梦之路 全球经济出低谷。我们对下半年全球疫情控制持谨慎乐观态度，非美经济体缩小复苏差距，全球真正进入共振复苏阶段。美中在援助全球疫苗接种、带领全球复苏、货币政策转向、全球合作等领域起到重要的引领作用。尽管缩减 QE 年内落地几无悬念，首次加息时点可能前移，但下半年总体货币环境仍趋向宽松。欧洲方面，由于疫情控制和经济恢复不确定性仍大，欧央行系统性收紧概率偏低。不论是疫情后恢复的特殊时期，还是新任总统拜登不同的思路，都对中美关系短期改善提供了契机，近期在经贸、科技等领域也出现一些缓和信号。 中国复苏仍稳健。二季度疫情和管控措施的影响逐步消减，经济回到复苏轨道。展望下半年，因居民收入增长持续向好，消费意愿预计也将同步提升，消费持续改善方向确定；因利润保持较好水平、产能利用率偏高、企业家信心持续提升、融资向制造业倾斜，制造业投资将延续复苏态势；出口由于疫情经济相关需求衰减，对海外生产替代效应降低，增速将持续回落；房地产受政策加码调控，投资预计逐步下行；基建由于稳增长诉求降低，叠加政府部门去杠杆，预计低速增长。以 PPI 衡量的通胀高点在 5 月触顶，下半年中枢也会回落，但仍会维持相对高位，四季度回落或更为明显，CPI在 5 月亦会阶段性触顶，四季度将小幅上行但总体温和。下半年行业利润排序依然为：原材料行业>科技成长医药>中游制造>消费；边际变化上科技医药成长=消费>中游制造=原材料行业。 政策致力促升级。当前因经济增长加快推升分母，我国宏观杠杆率小幅回落，但仍显著高于 2019 年。其中企业杠杆率明显偏高，且在各部门中上行幅度最大，在稳增长压力较小的窗口期，加码稳杠杆政策，释放一定信用风险，有助于深化供给侧结构性改革，打通双循环堵点。实现碳中和的目标仍然存在巨大的压力，碳中和战略的重点以及产业策略的重点应围绕能源产业展开，加快建立以光伏、风能等可再生能源为主的低碳能源体系的建立，推进储能和输电等能源基础设施。推进新能源汽车，氢燃料汽车对传统能源的替代，增强终端电气化。脱虚向实是大趋势：限制金融地产的过度发展；提倡金融让利实体经济；减税降费，降低实体经济成本；产业支持政策制造业。货币政策紧信用是全年主基调，但社融增速回落最快的阶段已过去，下半年降速趋缓，而 M2 增速已探底。财政方面，上半年财政支出增速较慢但收入状况良好，下半年伴随基数效应回落、地方政府债务发行加速，支出节奏料将有所加快。 资产配置建议：尽管美国复苏领先，但由于欧美差距开始缩小，全球进入共振复苏，美元仍将在弱势区间徘徊，人民币贬值压力不大，叠加国内资产继续纳入国际指数，外资将维持流入趋势。短期流动性和需求推升下，商品仍有一定上涨空间，但进入下半年，商品机会整体趋向于尾声。对应今年和明年的盈利预期，美股前瞻性估值仅略微偏高，不存在系统性风险。流动性充裕的环境下，大概率高位震荡。但需要警惕 Taper 带来的情绪冲击，参考去年 9-10 月的短期调整，幅度约为 5-10%。由于盈利增速见顶，流动性环境难以继续推升估值，下半年 A 股整体或维持震荡态势，结构性机会的捕捉可以从短期高景气度、中期核心资产、长期优质成长赛道等思路入手。三季度 10 年国债收益率波动区间为 3.0%-3.2%，无趋势性机会，谨防三季度信用债打破刚兑风险。 风险提示：全球疫情超预期，政策收紧超预期 黄文涛 作 者huangwentao@csc.com.cn 010-85130608 SAC 执证编号：S1440510120015 王泽选 wangzexuan@csc.com.cn 010-86451441 SAC 执证编号：S1440520070003 王大林 wangdalin@csc.com.cn 010-86451920 SAC 执证编号：S1440520110002 研究助理：钱伟 qianwei@csc.ccom.cn 010-86451643 邮件010-SACSFC 发布日期： 2021 年 06 月 23 日 相关研究报告 宏观经济 1 宏观经济研究 宏观深度报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、全球经济出低谷 ....................................................................................................................................4 1.1 疫情与疫苗赛跑 ......................................................................................................................................... 4 1.2 美中将引领全球 ......................................................................................................................................... 5 1.3 货币政策仍宽松 ......................................................................................................................................... 7 1.4 中美关系改善中 ......................................................................................................................................... 8 二、中国复苏仍稳健 ....................................................................................................................................9 2.1 消费制造是看点 ......................................................................................................................................... 9 2.2 出口地产将回落 ...................................................................................................