医美行业系列报告之二：肉毒素深度，中期成长持续、格局稳定，关注品牌性价比与先发优势

1 敬请关注文后特别声明与免责条款 [Table_Summary] [Table_Summary] 肉毒素深度：中期成长持续、格局稳定，关注品牌性价比与先发优势 ——医美行业系列报告之二 方正证券研究所证券研究报告 行业深度报告 行业研究 商业贸易行业 2021.06.11/推荐 [TABLE_ANALYSISINFO] 分析师： 芦冠宇 登记编号： S1220520100001 重要数据： [Table_IndustryInfo] 上市公司总家数 97 总股本（亿股） 1219.51 销售收入（亿元） 16,880.47 利润总额（亿元） 118.51 行业平均 PE 47.5 平均股价（元） 6.73 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO] 数据来源：wind，方正证券研究所 相关研究 [TABLE_REPORTINFO] 《玻尿酸产品深度：进入头部角逐下半场，差异化+下沉乃突围之道——医美行业系列深度》2021-06-01 摘要：基于对国内外肉毒素行业研究，我们认为未来肉毒素市场中高速增长明确，叠加价格带空白尚未完全填补，未来 3-5 年竞争态势相对缓和。2025 年后市场将从增量竞争过渡到存量博弈阶段，肉毒素价格下行是大概率事件，而肉毒素品牌间竞争关键则在于产品性价比、先发优势与产品口碑。 投资要点： 肉毒素行业：壁垒高、成长快、格局好。作为毒性最强烈的生物毒素之一，肉毒素面临严格的行政管制，认证牌照审批严格，整体申报周期 8 年左右，进入壁垒较高。合规市场过去 4 年复合增速 30%+，2019 年中国肉毒素市场规模已达 36 亿元，而非正规市场的销售量是正规市场的 2-3 倍。由于较高的进入壁垒，长期以来中国肉毒素市场处于寡头垄断格局，美国艾尔建与中国兰州所错位竞争。 肉毒素品牌：保妥适综合实力最强，其余产品各有千秋。供给端：已获批产品中，保妥适综合实力最强，定位高端市场；衡力安全性、精准性偏弱，主要定位中低端市场；乐提葆、吉适分别主打高性价比、抗药性低，定位中高端市场。需求端：求美者对肉毒素品牌的安全性、维持时间、效果、抗药性关注较多，此外有信誉的医疗机构、有口碑互传的医生等因素同样重要，而医生则会综合品牌本身特征与求美者实际情况确定治疗方案。 他山之石：海外肉毒素市场发展概览。美国：消费年龄结构趋于成熟，2012 年肉毒素需求现拐点，12-19 年 CAGR 降至 3%，市场步入成熟期；美国肉毒素市场竞争者较少，竞争相对缓和，保妥适长期居主导地位；聚焦于肉毒素市场，龙头艾尔建发展壮大的路径在于医美、医疗领域适应症范围扩大与国际化开辟海外市场。韩国：受限于人口规模，本土肉毒素市场规模到 2019年达 1440 亿韩元，折合人民币仅 8 亿元左右，目前已过审的厂商数量 10 余家；本土市场有限叠加存量竞争加剧，2015 年后厂商加速布局海外市场，而中国大陆则为兵家必争之地；韩国肉毒素龙头 Hugel 发展路径与艾尔建类似，均在于产品多元化、扩大适应症范围以及布局海外市场。 行业趋势展望：3-5 年成长持续、格局稳定，关注品牌性价比与先发优势。1）预计在医美（市场扩容+合规替代+年龄结构升级）+医疗市场需求支撑下，中国肉毒素仍将保持中高速增长。而对标审美文化更相近的日本，预计肉毒素在医美疗程中份额占比有 5%左右的提升空间。2）市场规模中高速增长明确，叠加价01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-01沪深300商业贸易(申万) 2 [Table_Page] 商业贸易-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 格带空白尚未完全填补，未来 3-5 年肉毒素市场更多是增量竞争而非存量博弈，从“二分市场”到“四强争霸”并不会导致存量竞争过分加剧。但从审批进度看，预计 2025 年后同质竞争者数量增多，叠加肉毒素市场增速逐步放缓，增量竞争过渡到存量博弈，价格下行是大概率事件。3）基于从供需两端对肉毒素品牌的分析，以及结合美国、韩国等发达经济体肉毒素市场经验，我们认为肉毒素品牌间竞争要点主要在于产品性价比（肉毒素产品获胜的本质）、先发优势（提供积累口碑、抢占份额的时间窗口）与产品口碑（降低试错成本、提高复购频率）等三点。 投资建议：关注具有先发优势的综合性医美龙头。国内肉毒素市场仍处于成长期，过审品牌并不多（4 家），率先布局以及获批者可以更早、更好的分享行业成长期红利。建议关注四环医药（医美产品线布局完善，肉毒素获批抢占先发优势）、爱美客（聚焦差异化产品，引流医美潮流）、华熙生物（全产业链布局龙头，终端领域再兴风浪）、华东医药（产品线布局广泛，少女针后续上市后值得重点关注）。 风险提示：肉毒素产品竞争日趋激烈；新品类、新技术对肉毒素形成替代；肉毒素医疗风险事故。 pOsRsMvMrQmMsNnOoRnRrQ8ObP8OpNoOpNmNiNrRtNeRmNnR6MoMsRNZsRyQxNqQwP 3 [Table_Page] 商业贸易-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录 1 、肉毒素行业：壁垒高、成长快、格局好 ................................................................................... 6 1.1 肉毒素：抗衰之匙 .................................................................................................................... 6 1.2 行业特性：准入严格，壁垒较高 ............................................................................................ 6 1.3 市场规模：合规市场 4 年复合增速 30%+，非法市场亦不容小觑 ..................................... 7 1.4 竞争格局：艾尔建与兰州所错位竞争、二分市场 ................................................................ 9 2 、肉毒素品牌：保妥适综合实力最强，其余产品各有千秋 ..................................................... 10 2.1 供给端：高品质肉毒素产品评价标准有哪些？ ..........................................