2021下半年债券市场策略:放水的尽头

宏观专题报告 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 放水的尽头 ——2021 下半年债券市场策略 固定收益策略报告 分析师 赵博文 S0800521050001 18910692801 zhaobowen@research.xbmail.com.cn 相关研究 Tabl e_Title ● 核心结论 Table_Summary 摘要内容 我们当下或许又站在了新一轮债券牛市的起点。当前无论从国内外政策周期,还是国内经济周期看,都很类似于2013年底-2014年初。历次牛市的开启阶段注定不会平静,2014年、2018年上半年,10年期国债收益率都曾出现过20-30BP的反弹,但今天回顾当时,反而是加仓的好时机。所谓“左侧配置,右侧交易”,牛市初期的反反复复,虽然煎熬,但也能为踏空者提供再次上车的机会,也为高手们提供了展示交易水平的机会。 收入分配不均、流动性陷阱等因素是发达国家长期通缩的根本原因,加之未来供给恢复,以及美元的国际货币属性等,导致未来虽然物价水平会有暂时上升,但短期内我们可能很难看到美国出现持续性的高通胀。 无论通胀与否,美国都不会停止放水:如果通胀不大幅抬升,美联储自然会持续QE;而如果通胀抬升,则说明美国居民的消费需求终于被带动,美元广义流动性更会源源不断流向资源国。放水的最终结果,对内导致社会撕裂,对外继续向小型开放经济体输出通胀,导致这些国家被动加息,引发滞涨。 美国从2008年之后,已经开始践行凯恩斯主义,但方式简单粗暴,消耗了中产阶层,没能拉动需求;中国从去年开始提出需求侧管理,尤其注重内循环,各种“让利”来增加中产阶层收入,从而增强消费对经济发展的基础性作用,这将在发展经济的同时,降低实际利率中枢水平。 目前市场比较流行的一个逻辑是:输入型通胀导致我国货币政策即将收紧。但中国已经不是小型经济体,新一届央行也非常独立,2019年通胀一路飙升,并不影响央行继续降准,因为央行关注的不止是通胀本身,更是通胀的成因——供给不足还是真的经济过热。而未来一旦海外供给恢复,需求将会从中国撤出,则政策层更担心的将是如此高的大宗价格,会吞噬企业利润。从货币政策周期看,明年1-2季度,可能会再度放松。 风险提示: 海外疫情再度反弹,需求持续转入中国。 证券研究报告 2021 年 05 月 17 日 固定收益策略报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 05 月 17 日 索引 内容目录 一、引言 .................................................................................................................................. 5 1.1 当黄金不是锚,通胀也不是制约,放水将把我们引向哪里? ...................................... 5 1.2 从通缩到通胀——经济能实现如此快速的切换吗? ..................................................... 5 二、通胀之问:需要担心吗? .................................................................................................. 7 2.1 实际利率是客观存在的“锚” .......................................................................................... 7 2.2 发达国家高企的实际利率导致长期通缩 ....................................................................... 7 2.3 导致通货膨胀的两个因素:通货+膨胀 ........................................................................ 8 2.4 通货膨胀的第三个因素——统计口径 .......................................................................... 9 2.5 劳动报酬持续低于产出水平是物价无法抬升的一个原因 ............................................. 9 2.6 富人征税 V.S 收割中产? ......................................................................................... 10 2.7 美国自身不会持续通胀,但会持续向外输出通胀 ...................................................... 11 2.8 无论通胀与否,放水都不会再终止 ............................................................................ 11 三、放水之问:尽头是什么? ................................................................................................ 12 3.1 货币的逐级扩张 ......................................................................................................... 12 3.2 信用分层并逐级放大 .................................................................................................. 13 3.3 发达国家国际收支周期影响发展中国家货币派生周期 ............................................... 14 3.4 美元信用扩张支撑美国国际收支逆差加剧 ................................................................. 14 3.5 两部门模型——局部均衡 ........................................................................................... 15 3.6 一般均衡?——没有收敛结果 .................................................................

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金融
2021-06-01
西部证券
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