保险行业2021年一季报综述：投资兑现浮盈夯实利润，财险承保利润如期改善

投资兑现浮盈夯实利润，财险承保利润如期改善保险业2021年一季报综述证券分析师：葛玉翔（A0230519080010）2021.5.9感谢实习生韦春泽对成文的贡献www.swsresearch.com摘要1Q21净利增幅达27.6%，略超预期，资产端兑现权益浮盈夯实全年利润基础•1Q21A股5家上市险企合计实现归母净利润807亿元，同比增长27.6%；归母综合收益661亿元，同比增长38.7%；季报口径实现新单保费同比增长3.7%。负债端：提前开门红+重疾定义切换寿险新单增速前高后低，财险承保利润明显改善•平安NBV增长15.4%领跑上市同业，得益于开门红提前+1月新旧重疾定义切换NBV-FYP同比增长23.1%，而NBV Margin同比下降2.1个百分点至31.4%，系公司加大年金产品的推广力度，通过“产品+服务”完善保障产品体系的同时小幅拖累价值率水平。国寿因高基数降幅压力较大。1Q21季报口径新单增速为太保（35.9%）、平安（15.3%）、新华（9.6%）、国寿（-6.4%）；1Q21 NBV增速排序如下：平安（15.4%，披露值）、新华（6%，预测值）、太保（5%，预测值）和国寿（-13.2%，披露值）；预计2Q21面临短期压力，1H21排序为：平安（5%）、太保（5%）、新华（持平）、国寿（-15%）。•人保和平安财险综合成本率分别为95.7%和95.2%，分别下降1.4和1.3个pct.。从车险增速来看，人保财险(-6.7%)、太保财险(-7.0%)、平安财险(-8.8%)。车险承保利润集中度进一步提升，全行业车险承保利润为26.3亿元，人保达31.62亿元，信保业务行业性减亏提振利润。资产端：上市险企投资收益+公允价值变动合计增速为42.4%，兑现夯实利润基础•上市险企合计投资收益+公允价值变动合计值同比增速由高至低分别为新华（74.1%）、国寿（43.0%）、平安（38.5%）、太保（36.1%）和人保（34.3%）。期末上市险企资产负债表中其他综合收益总额为846亿元较2020年末的999亿元略有下滑，我们预计系兑现浮盈夯实全年利润基础；总投资收益率上行1.0个pct.，净投资收益率下行0.2个pct.。投资建议：估值处于历史绝对低位，等待买点，关注2H21复苏动能•当前，平安、国寿、太保、新华和行业平均对应2021年P/EV分别为0.85X、0.76X、0.60X、0.57X和0.79X。股价已反映3-4月新单波动，推荐顺序：中国财险、友邦保险和中国平安。2pOpMtNuNnMmMoRsRrOtPoPbR9R8OmOoOnPoPkPrRtOiNpOoP6MmMnNNZrRrNwMmQnO主要内容31. 1Q21净利增幅达27.6%2. 负债端：提前开门红+重疾新旧定义切换寿险新单增速前高后低，财险承保利润明显改善3. 资产端：兑现权益浮盈夯实全年利润基础4. 投资建议：估值处于历史绝对低位www.swsresearch.com1.1 1Q21净利润同比增长27.6%五家A股上市险企1Q21净利润同比增长27.6%，投资端兑现浮盈夯实全年利润基础•1Q21A股5家上市险企合计实现归母净利润806.98亿元，同比增长27.6%；更能体现利润表全貌的归母综合收益达661.29亿元，同比增长38.7%；季报口径新单保费同比增长3.7%。•业绩表现符合我们在前瞻中提到的“新单增速前高后低 财险承保利润或是惊喜”的预判。投资端兑现浮盈是利润大增的主要原因：•1.1Q21沪深300指数下跌3.1%，而1Q20下跌10.0%，十年期国债收益率小幅震荡期末较年初基本持平于3.19%。1Q21上市险企投资收益+公允价值变动合计值同比增长42.4%，而1Q20增速为-23.5%。•2.仍需要指出的是，1Q21上市险企归母净利润与归母综合收益的缺口为146亿元，表明头部险企通过兑现可供出售金融资产的浮盈（其他综合收益）至利润表的投资收益，夯实全年利润基础。期末5家A股上市险企资产负债表中其他综合收益总额为846亿元较2020年末的999亿元略有下滑。4资料来源：Wind，公司公告，申万宏源研究表：上市险企1Q21主要业绩表现（单位：亿元）归母净利润1Q201Q21同比扣非净利润1Q201Q21同比归母综合收益1Q201Q21同比中国平安260.63 272.23 4.5%中国平安261.62 272.90 4.3%中国平安224.66 348.86 55.3%中国人寿170.90 285.89 67.3%中国人寿171.20 286.39 67.3%中国人寿99.12 172.63 74.2%中国太保83.88 85.47 1.9%中国太保83.94 84.83 1.1%中国太保74.98 63.29 -15.6%新华保险46.35 63.05 36.0%新华保险46.44 63.11 35.9%新华保险31.09 20.87 -32.9%中国人保70.61 100.34 42.1%中国人保70.77 99.99 41.3%中国人保46.97 55.64 18.5%合计值632.37 806.98 27.6%合计值633.97 807.22 27.3%合计值476.82 661.29 38.7%www.swsresearch.com归母综合收益表现分化，会计估计变更拖累利润表现5资料来源：公司公告，申万宏源研究55.3%74.2%-15.6%-32.9%18.5%-100%-50%0%50%100%150%200%中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保归母综合收益-单季1Q202Q203Q204Q201Q214.3%67.3%1.1%35.9%41.3%-100%-50%0%50%100%中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保扣非净利润-单季增速1Q202Q203Q204Q201Q219.8%20.9%10.3%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%会计估计变更占税前利润1Q213.5%6.2%3.9%6.1%4.9%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保ROE-unannualized1Q191Q201Q211.1 1Q21净利润同比增长27.6%注：太保、新华和人保因未披露会计估计变更金额；平安季报口径为占净利润比例www.swsresearch.com1.2 平安计提华夏幸福减值夯实资产质量中国平安营运利润同比增长8.9%，计提华夏幸福减值夯实资产质量•1Q21集团实现归母营运利润（OPAT）达391.20亿元，同比增长8.9%；实现归母净利润272.23亿元，同比增长4.5%，差异主要为103.28亿元短期投资波动负向差异及26.67亿元的折现率负向贡献。寿险、财险、银行、资管、科技营运利润同比增速分别为4.2%、15.2%、18.5%、-3.9%和78.3%，占比贡献分别为56.8%、11.4%、22.5%、5.9%和6.1%。•公司对华夏幸福相关投资资产进行减值计提及估值调整金额为182亿元（股债合计金额，约占540亿元总风险敞口的34%），对净利润影响为100亿元，对OPAT影响约29