投资策略：五轮全球泡沫破灭始末

请 仔 细 阅 读 本 报 告 末 页 声 明 证券研究报告 | 市场策略研究 2021 年 03 月 26 日 投资策略 五轮全球泡沫破灭始末 一、70 年代初“漂亮 50”泡沫破灭：通胀高企+衰退冲击。“漂亮 50”行情的出现，离不开当时宽松政策带来的极为充裕的流动性环境。同时，也是美股市场在连续经历“电子热”、“并购浪潮”、“概念炒作”投机破灭，以及全球高不确定性背景下，市场资金“用脚投票”向兼具业绩确定性和成长性、长期股价表现占优的价值板块集中的过程。但随着市场资金的持续涌入，“漂亮 50”逐渐走向泡沫。最终，在 73 年第一次石油危机冲击下，美国 经济陷入全面衰退，“漂亮 50”股价在“戴维斯双杀”之下全面崩溃。 二、90 年代初日本股市泡沫破灭：过快开放积累风险，遭遇冒进式的去杠杆。在日本国内金融体制尚未实现有效改革的时候，对外开放带来三方面问题：1、日元快速升值，带来国内经济衰退压力，进而导致日本政府不得不长期采取过度宽松的货币政策对冲日元升值冲击，为“泡沫”埋下伏笔。2、金融脱媒导致货币政策无论数量型还是利率型均不能有效调控经济行为。3、金融脱媒导致金融机构丧失优质客户，转而将信贷资金投向低质的中小企业，乃至房地产、股市，推高资产价格，刺激经济泡沫。最终，日本政府逐渐意识到泡沫的风险，从 1989 年 5 月开始连续五次上调贴现率。日本资产泡 沫也在剧烈的去杠杆中破灭，日本股市断崖下滑。 三、90 年中国台湾股市泡沫破灭：经济增长乏力、货币紧缩、海外冲击。台湾股市崩盘，是基本面恶化、流动性收紧以及海外风险冲击等多重因素共同作用下的结果。基本面上，80 年代，台湾完成工业化，同时汇率改制影响出口，台湾本土经济增长逐渐乏力。资金面上，利率自由化改革带来利率攀升，冲击估值泡沫。此外，1990 年海外冲击频发，日本泡沫刺破加速台湾股市崩盘。 四、2000 年科网泡沫破灭：科技产业盈利存疑、流动性紧缩。整体来看，互联网泡沫破灭主要有以下原因：首先，随着美国经济放缓，互联网为代表的科技公司盈利持续性开始遭到质疑；其次，货币政策逐渐由宽松转向收紧，跨国资本流出进一步造成流动性紧缩。 五、2008 年金融危机：持续加息刺破地产泡沫，打断资产证券化杠杆链条。金融危机前的美股牛市，背后很大程度上，是宽松货币环境+资产证券化导致的金融脱媒下，美国地产和金融行业的过度繁荣。随着美国信用不断向低质市场下沉，次贷规模激增，金融风险持续累积。最终，金融地产过度加杠杆带来的风险，随着美国进入加息周期而暴露，并发展成为啸卷全球的金融危机。 小结：1、股市泡沫的本质是货币超发。 2、股市泡沫破灭，基本都伴随经济增长放缓、企业盈利恶化。3、紧缩货币“刺破脓毒”，是股市泡沫的破灭必要条件。4、但紧缩的货币政策，并非一定就会导致股市高估值泡沫以灾难式的暴跌收场，关键在于把握紧缩的力度和节奏。理论上，通过经济增长+缓慢收紧货币政策，以时间换空间，同样可以实现对估值泡沫的消化。 展望：首先，当前美国经济仍在持续复苏，且后续仍有较强动力。其次，当前美国仍处在货币宽松阶段。并且从美联储的表态来看，未来可能的收紧也将是有节奏的、温和的过程，而不是急转弯式的收紧。因此我们认为，当前美 股再度进入到通过盈利增长消化高估值的阶段，而非是泡沫破灭。 风险提示： 1、美国通胀超预期上行；2、美联储货币政策超预期收紧；3、美国经济和企业盈利不达预期；4、历史比较存在局限性。 作 者 分析师 张 启尧 执业证书编号：S0680518100001 邮箱：zhangqiyao@gszq.com 分析师 胡 思雨 执业证书编号：S0680520080009 邮箱：husiyu@gszq.com 相 关研究 1、《投资策略：IPO 发行节奏放缓，ETF 逆势扩容——市场情绪周监控第 90 期》2021-03-24 2、《投资策略：配臵盘继续逆势增配——陆股通周监控第 81 期》2021-03-23 3、《投资策略：长端国债利率普遍下行——资金价格周监控第 86 期》2021-03-22 4、《投资策略：价格比时间更重要——A 股市场策略周报》2021-03-21 5、《投资策略：科创板 IPO 节奏近期有何变化？——科创板周监控第 33 期》2021-03-20 2021 年 03 月 26 日 P.2 请 仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、70 年代初“漂亮 50”泡沫破灭：通胀高企+衰退冲击.............................................................................................4 二、90 年代初日本股市泡沫破灭：过快开放积累风险，遭遇冒进式的去杠杆 ..............................................................7 三、90 年中国台湾股市泡沫破灭：经济增长乏力、货币紧缩、海外冲击 ................................................................... 13 四、2000 年科网泡沫破灭：科技产业盈利存疑、流动性紧缩 ................................................................................... 17 五、2008 年金融危机：持续加息刺破地产泡沫，打断资产证券化杠杆链条 ............................................................... 22 小结及展望： ....................................................................................................................................................... 26 风险提示 .............................................................................................................................................................. 27 图表目录 图表 1：60 年代中期美国经济增速持续下行，% .......................................................................................................4 图表 2：对冲经济下行，美国政府强化财政刺激，% ...........................................................................................