实体经济洞察2021年第6期：警惕“杯弓蛇影”

警惕“杯弓蛇影”——实体经济洞察2021年第6期长江证券研究所 宏观研究小组分析师：于博SAC执业证书编号：S04905200900012021年3月4日2381结论：警惕“杯弓蛇影”2月30城地产日均销量同比19年回落，按农历口径看，上周销量略高于近4年同期；2月乘用车批发零售同比2019年增速回落需求：增速边际走弱上周国内生资价格涨跌互现，国际油价走高。螺纹钢、热轧、铁矿石、铜、铝、原油价格走高，水泥、煤炭价格回落。德州暴雪等外部事件使得市场价格波动加剧。价格：涨多跌少上周汽车、水泥、PTA产业链开工率回升。对比历年农历同期，年后生产复苏的节奏与往年基本一致，但整体略弱于2019年农历同期。上周钢材产量同比2019年增速略有回落。生产：节后恢复如常下游商品房库存、汽车渠道库存去化。中游水泥库存继续回补，钢铁社会库存增速减弱，化工库存去化。上游煤库存回补，铜库存分化，铝库存去化。库存：边际去化需求趋弱生产回暖洞 见 ：受疫情影响，去年2月各项数据普遍低迷。如何剔除低基数效应带来的扰动？一个较为简易的方法是，将2021年数据与2019年进行比较，从而判断趋势。我们发现，2月份地产、汽车、重卡销量同比2019年增速均有所回落，但都保持正增长。而受春节假期错位影响，高频数据同样面临基数效应的扰动。我们将2021年春节后各项高频数据与历年农历同期进行比较，发现汽车、钢铁、水泥在开工方面和历年同期节奏基本一致，化工纺服链的江浙织机开工率回升较快，强于历年同期。结合交通数据看，“就地过年”确实对生产没有市场所预期的促进作用。虽然供需两端整体稳健，但价格端出现较大波动，而核心正是海外货币超发背景下，大宗商品价格上涨引发的输入性通胀压力。而这也正是当前资产价格调整的重要触发因素。qRnOpRvMpOmMsNsRtMrNpOaQcM8OsQoOsQmNlOnNpMjMoOxPaQoMrQMYpPtPuOnOsM目 录• 研究报告 •01 下游行业02 中游行业03 上游和交运地产：2月30城销量同比2019年增速回落，房贷利率升乘用车：2月批零销量增速回落，生产略弱于往年文旅：春节档助推票房收入同比增速走高钢铁：上周钢价普涨，吨钢毛利升，开工率高位震荡水泥：上周均价续降，粉磨开工率低，库容比偏高化工：上周PTA产业链齐涨，开工率走高，库存去化重卡：2月销量再创同期新高，同比2019年增速仍高煤炭：上周煤价下行，秦皇岛港煤炭库存续升大宗商品：德州暴雪叠加通胀预期升温，大宗走强有色：刺激法案抬升复苏预期，铜铝价升，库存分化运输：1月货运量升，上周海运价跌，物流运价升交通：春节迁徙弱于往年，上周市内交通强度恢复01下游行业下游资料来源：Wind，长江证券研究所。地产: 2月30城销量同比前年增速回落, 房贷利率升图：30城商品房历年各周平均销售面积 (万平方米)图：35城首套房平均房贷利率（%）资料来源：Wind，长江证券研究所1.1指标数据表现解读需求2月30城地产销售同比2020年增速续升至326%，同比2019年增速回落至30.6%；节后第2周，30城地产销量环比反弹，高于2016年以来农历同期。2021年春节前后，30城地产销量均强于近4年同期。但销量同比2019年增速却有所下滑。而房贷利率企稳回升意味着未来地产销售或将承压。价格2月35城首套房平均房贷利率反弹4BP至5.26%；2月百城住宅价格指数当月同比增速续升至4%，环比增速回落至0.2%。土地上周百城住宅类土地成交面积(MA4)同比2020年增速由正转负至-9.1%，同比2019年降幅缩窄至-17.6%；上周百城土地溢价率反弹至18.1%。库存上周十大城市商品房库销比回落至74.4周, 低于2017年以来农历同期。54.04.55.05.56.016/217/218/219/220/221/235城首套房平均房贷利率020406080100120节前第8周节前第7周节前第6周节前第5周节前第4周节前第3周节前第2周节前第1周春节当周节后第1周节后第2周节后第3周节后第4周节后第5周节后第6周节后第7周节后第8周节后第9周节后第10周节后第11周节后第12周201620172018201920202021下游乘用车：2月批零销量增速回落，生产略弱于往年指标数据表现解读需求2月乘联会乘用车零售销量同比2019年增速回落至7%，批发销量同比2019年增速由正转负至-10%。2月全月乘联会批发零售销量同比2019年增速均有回落，指向需求边际走弱。从生产情况看，上周半钢胎开工率恢复节奏与2019年农历同期相似，但绝对水平偏低，指向生产也偏弱。但2月经销商库存预警系数续降，指向库存略有去化，且经销商对市场保持景气仍有信心。生产上周半钢胎开工率反弹至54.7%，略低于2019年农历同期。库存2月经销商库存预警系数续降至52.2，低于2018年以来同期。图：乘联会乘用车批发、零售销量同比增速（%）图：历年春节前后各周半钢胎开工率（%）资料来源：乘联会，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所1.2601020304050607080节前8周节前7周节前6周节前5周节前4周节前3周节前2周节前1周春节当周节后1周节后2周节后3周节后4周节后5周节后6周节后7周节后8周节后9周节后10周节后11周节后12周201620172018201920202021-60-45-30-150153018/218/819/219/820/220/821/2零售销量增速批发销量增速下游文旅：春节档助推票房收入同比增速走高指标数据表现解读需求2021年春节档票房同比2019年上涨33.6%；公历口径看，上周电影票房收入(MA4)同比2019年增速由负转正至7.1%；农历口径看，上周电影票房单周收入高于近6年同期。春节档助推2月电影市场回归往年节奏。边际上看，上周票房收入高于近6年历史同期，指向服务消费或延续复苏势头。图：电影票房收入及四周平滑同比增速（亿元）图：历年春节前后各周电影票房收入（四周平滑，亿元）资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所1.3705101520253035节前第8周节前第7周节前第6周节前第5周节前第4周节前第3周节前第2周节前第1周春节当周节后第1周节后第2周节后第3周节后第4周节后第5周节后第6周节后第7周节后第8周节后第9周节后第10周节后第11周节后第12周201620172018201920202021-100010020030005101520253018/118/719/119/720/120/721/1电影票房收入电影票房收入(MA4)同比 (右轴,%)电影票房收入(MA4)同比2019年 (右轴,%)02中游行业中游钢铁：上周钢价普涨, 吨钢毛利升, 开工率高位震荡指标数据表现解读价格上周螺纹、热轧均价双双续升；螺纹吨钢亏损缩窄、热轧吨钢毛利由负转正。受到唐山减排限产和碳中和减少粗钢产量政策的影响，钢铁行业供给面有所收紧。在生产上，上周样本钢厂钢材产量同比2019年增速回落，高炉开工率亦略有回落。在价格上，供给面趋紧带动上周螺纹、热轧均价双双续升。随着钢价走强，焦炭价格走弱，上周螺纹和热轧吨钢毛利有所