大类资产配置的脉络（2021年3月）：全球复苏交易下的大类资产配置思路

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观研究 定期报告 全球复苏交易下的大类资产配置思路 2021 年3 月3 日 大类资产配置的脉络（2021 年 3 月） 主要预测 % 20 21E GDP 2.3 9.1 CPI 2.5 1.0 PPI -2.0 0.6 社会消费品零售 -1.2 13.5 工业增加值 2.8 10.5 出口 3.6 5.2 进口 -1.1 3.5 固定资产投资 2.9 7.3 M2 10.1 9.0 人民币贷款余额 12.8 10.7 1 年期存款利率 1.5 1.5 1 年期贷款利率 4.35 4.35 人民币汇率 6.55 6.05 最新数据（1 月） 工业 城镇投资 零售额 CPI -0.3 PPI 0.3 资料来源：CEIC，招商证券 核心观点： 随着全球疫苗接种规模的扩大，新冠肺炎疫情有望在年内得到有效控制。全球经济复苏预期叠加美国进一步加大财政刺激等因素的影响，市场风险偏好明显上升。目前金油比、金铜比大幅提升，一方面反映了市场风险偏好的提升，另一方面反映了市场对全球经济前景的展望更加乐观。尽管国内货币政策在收紧，但全球流动性依然极为宽松。全球复苏中国经济也将受益，强势的人民币汇率将吸引更多外资参与中国资本市场。这意味着目前大类资产的配置仍应以积极进取，避险品种在现阶段没有太大的机会。 我们继续建议超配商品，全球经济共振形成供需缺口确定性较高，内外商品具备持续联动的基本面，尤其是主要经济体主动补库存的到来，商品价格仍有上涨空间。国际市场上，我们看好原油和有色金属，国内市场我们还看好因受绿色低碳经济影响的黑色品种。 商品价格的上涨已经反映在 A 股的上游资源品板块。今年以来国内股票市场依然呈现为周期板块最为强势。另一方面，周期板块的崛起已经引起白酒等抱团板块的解体，抱团解体的过程中，A 股也出现了剧烈调整。但纵观 3 月形势，宏观环境依然有利于股指调整之后继续上行。 目前股债收益率已经击穿 25 分位数接近 5 个月时间。但目前来看，债券的配置价值还难以实现。当前的阻碍因素一是央行在公开市场上对资金面紧平衡的维持，二是基本面上看，过往数据显示，除了 08 年全球金融危机和去年新冠肺炎疫情，市场收益率大体与产成品存货增速走势一致。当前中国经济已经进入主动补库阶段，此时市场收益率易升难降。 全球共振下，美国 10 年期国债收益率大幅反弹，2 月高点已经突破 1.5%，2 个月的时间上行幅度超过 50bp，美国实际利率也在过去一段时间明显收窄。这对黄金价格造成明显冲击，今年以来伦敦黄金现货价格跌幅达到 7.7%。短期内，全球基本面改善以及风险偏好上升等因素仍将继续压制黄金价格。因此，我们建议在 3 月低配黄金资产。 谢亚轩 xieyx@cmschina.com.cn S1090511030010 张一平 86-755-83081507 zhangyiping@cmschina.com.cn S1090513080007 罗云峰 luoyunfeng@cmschina.com.cn S1090518110003 刘亚欣 liuyaxin@cmschina.com.cn S1090516100001 高 明 gaoming3@cmschina.com.cn S1090518010002 张秋雨 zhangqiuyu@cmschina.com.cn S1090519010001 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、2 月资产价格表现回望：商品资产一枝独秀 ................................................................ 3 二、交易全球复苏 ................................................................................................................... 5 1、全球疫情持续好转 ............................................................................................................. 5 2、美国新一轮财政刺激与房地产市场回暖进一步夯实全球共振的基础 ......................... 7 3、国内房地产投资形势再审视 ........................................................................................... 11 4、内外商品供给存在压制因素 ........................................................................................... 13 三、3 月大类资产配置展望 .................................................................................................. 14 tOtPtRyQzR8OcM6MpNnNsQmNkPpPoNlOoOqM7NrQrOwMoOtRvPmRxP 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 一、2 月资产价格表现回望：商品资产一枝独秀 过去一个月，国内大类资产中表现最好的是商品资产。2 月南华商品指数上涨 10.7%，涨幅较 1 月扩大 10.2 个百分点。国内商品价格的大幅上涨受到海外商品的带动。春节前，南华商品指数涨幅为 4%，而同期 Wind 全 A 指数的涨幅为 5.3 个百分点。但春节期间，国际商品价格大幅上涨，铜价创近年新高，国际原油价格也走势强劲，2 月 CRB指数上涨 6.1%，春节前涨幅仅为 1.9%，春节至月末涨幅为 4.1%。对应到国内商品价格，节后南华商品指数涨幅为 6.4%，节后第一个交易日南华指数涨幅就达到 4.1%。 图 1：2 月商品表现独领风骚 -6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%商品股票债券货币基金人民币黄金0.5%-0.1%0.2%0.2%1.2%-1.8%10.7%0.0%0.1%0.2%0.0%-4.1%2021年1月2021年2月 资料来源：Wind，招商证券 南华分项指数的走势基本反映了疫苗接种进度加快的情况下，全球复苏交易的结果。能源、金属和工业品指数涨幅均超过 10 个百分点，市场风险偏好的显著提高自然不利于贵金属的表现。南华贵金属指数延续下跌趋势。 图 2：商品中只有贵金属 2 月走势较弱 -5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%南华综合指数南华工业品指数南华农产品指数南华金属指数南华能化指数南华贵金属指数10.7%13.0%4.1%13.4%11.3%-2.6%0.5%1.1%-1.6%-1.0%2.2%-2.