中观量化系列报告之一：盈利、估值视角下寻求板块轮动的确定性

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 盈利、估值视角下寻求板块轮动的确定性 ——中观量化系列报告之一 [Table_RptDate] 报告日期： 2021-1-26 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：朱定豪 执业证书号：S0010520060003 邮箱：zhudh@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010120080052 邮箱：wuzy@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1. 《 高 频 视 角 下 成 交 额 蕴 藏 的Alpha——市场微观结构剖析之七》2020-06-10 2.《信息提纯，寻找高质量反转因子——市场微观结构剖析之八》2020-07-23 3.《留存收益、投入资本视角下的估值因子改进——量化基本面系列报告之一》2020-08-21 4.《昼夜分离：隔夜跳空与日内反转选股因子——市场微观结构剖析之九》2020-09-01 5.《成长因子再升级：盈利加速度——量化基本面系列报告之二》2020-09-22 6.《当价值遇见成长：均衡估值因子—— 基 本 面 量 化 系 列 报 告 之 三 》2020-12-09 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 行业轮动现象长期存在，且蕴含丰富的收益。 A 股市场中行业轮动现象一直存在，且近年来收益分化呈上升趋势。因此，保持行业中性无疑是一把双刃剑，控制风险的同时会损失行业轮动所蕴含的丰富收益。在当前的结构性行情下，我们分别从盈利和估值的视角来构建逻辑性强、胜率稳定的大类板块轮动策略。 ⚫ 从经济、通胀、利率三维度构建板块盈利轮动的投资时钟。 传统美林时钟在应用于中国市场时存在对中国经济状态进行划分尚显不足以及经济状态与股票收益的联系并不直接的两大缺陷。因此，我们将利率引入模型，按照经济、通胀、利率对经济状态进行划分，同时将各个经济状态与板块的盈利水平进行对应确定了各个经济状态下的板块配置方案。基于盈利轮动的板块轮动策略表现出色，自 2009 年 1 月4 日以来相对于中证全指的年化超额收益为 7.38%，月度超额胜率为61.81%。 ⚫ 基于估值动量、换手率趋势和相对估值构建板块估值择时体系。 短期估值的波动，本质上是市场资金博弈的结果：外因和内因共同导致了短期预期的变化，从而促使了资金的博弈，存量资金在板块间的流入流出导致板块间估值分化。我们基于估值动量、换手率趋势和相对估值构建估值择时信号以此来寻找交易活跃、估值性价比高的板块。基于估值择时信号的板块轮动策略自 2009 年 1 月 4 日以来相对于中证全指的年化超额收益为 6.18%，月度超额胜率为 63.19%。 ⚫ 基于驱动属性判断机制构建盈利、估值相结合的板块轮动策略。 我们引入板块的驱动属性判断信号，通过计算估值季度变化率绝对值和盈利环比增速的绝对值的比值来定量判断板块的驱动属性，以此选择何种信号作为配置的依据，结合盈利和估值的板块轮动策略相对于中证全指的年化超额收益为 12.29%，月度超额胜率为 65.97%，表现出色。此外，我们通过对估值择时信号的截面化处理和“盈利为主、估值为辅”理念，解决了策略在部分时间没有配置信号的问题，改进后的策略年化超额收益为 15.14%，月度超额胜率为 62.5%。 ⚫ 风险提示 本报告基于历史个股数据进行测试，历史回测结果不代表未来收益。未来市场风格可能切换，Alpha 因子可能失效，本文内容仅供参考。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 29 证券研究报告 正文目录 1 结构性行情下，行业轮动蕴含丰富的收益 .................................................................................................................................... 5 2 从资产价格变动根源建立板块轮动框架 ........................................................................................................................................ 6 2.1 盈利、估值视角下的板块轮动框架 ......................................................................................................................................................... 6 2.2 大类板块间历史表现差异性较大 .............................................................................................................................................................. 8 3 驱动板块盈利轮动的三驾马车：经济、通胀和利率 ................................................................................................................. 10 3.1 美林投资时钟美中不足 ............................................................................................................................................................................. 10 3.2 经济、通胀、利率视角下的经济状态划分 ........................................................................................................................................ 12 3.3 经济周期与板块配置的映射 ......................................................