房地产行业最新观点及1~12月数据深度解读：资金来源向好证伪“社融向下是房企融资被限制所致”，周期复苏结束或言之过早

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 总量研究 | 房地产 推荐（维持） 资金来源向好证伪“社融向下是房企融资被限制所致”，周期复苏结束或言之过早 2021 年01 月19 日 —房地产行业最新观点及1-12月数据深度解读 上证指数 3596 行业规模 占比% 股票家数（只） 148 3.6 总市值（亿元） 17731 2.2 流通市值（亿元） 16061 2.4 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4.5 -14.0 -6.7 相对表现 -14.9 -35.4 -39.5 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《复苏持续性或仍有 1 个季度，弱于 2012 年——房地产行业最新观点及 1-9 月数据深度解读》2020-10-19 2、《低估值策略之上交易复苏仍有效，驱逐劣币甄选真龙头的时代已开始——房地产行业最新观点及 1-7 月数据深度解读》2020-08-15 3、《低估值策略之上交易复苏，行情或仍有下半场——房地产行业最新观 点 及 1-6 月 数 据 深 度 解 读 》2020-07-16 ❑ 2020 年 12 月销售保持良好复苏态势，预计这种复苏或持续到 2021 年上半年；中期流动性中性背景下，不同能级城市结构差异或放大，一二线长期强于广义三四线的判断不变；重申驱逐劣币的大时代或已开始，管理红利将是主导房地产股票的核心变量，行业α将加速呈现。2020 年全年销量实现 2.6%的增长，12 月仍保持良好复苏态势，结合流动性变化趋势和微观城市层面数据表现，我们暂未看到影响需求明显回撤的信号，预计 2021 年上半年复苏或持续；因 2020 年复苏是“空中加油”特点而非“深蹲起立”，流动性对此次复苏的贡献强于以往，表现为城市层面的“漏洞”和“打补丁”博弈。我们始终密切关注流动性边际变化的方向可能带来的拐点信号，中期流动性中性背景下，不同能级城市结构差异或放大，一二线长期强于广义三四线的判断不变。重申驱逐劣币的大时代或已开始，甄选房地产真龙头，不论是当下还是未来五年，内生能力也即管理红利 将是主导房地产股票的核心变量，行业α将加速呈现。 ❑ 2020 年全年房地产投资实现 7.0%的增长，10 月高点后仍维持在较高位置，预计 21 年上半年或保持强势。其中拿地费用得益于去年下半年土地成交价款增速的反弹而出现滞后性回升或是投资强势的主要贡献力量，而建安投资或在竣工和开工同时增长的背景下贡献偏弱； 2020 年全年新开工同比下降 1.2%，受“复工优先”压制，下半年新开工并未有明显起色，此前推迟的新开工并不会消失，这或导致 2021 年上半年新开工低位反弹； 2020 年受疫情影响竣工下降 4.9%，短期被压制的竣工或在 21 年得到释放，也即 21 年或是竣工大年，同时关注老旧小区改造，或为竣工复苏周期之外的第二 beta，持续利好房地产产业链。 ❑ 资金来源 12 月单月增速创年内新高，一定程度上证伪“社融向下是房企融资被限制”的说法。往后看，政策“三稳”、央行“三道红线”、涉房融资新规等或倒逼行业全年在去杠杆和降合意库存通道中前行；2020 年疫情带来的流动性的宽松减缓了房价的收敛，表现为新房上涨带动二手房价格上涨，目前房价仍受到较强的支撑。 ❑ 重申驱逐劣币的大时代或已开始，甄选房地产真龙头，不论是当下还是未来五年，内生能力也即管理红利将是主导房地产股票的核心变量，行业α将加速呈现；推荐“造血能力”强的高质量周转公司【万科 A】【保利地产】；边际改善而获弹性的【金地集团】等；精选“高质量杠杆”的弹性品种【中南建设】；资源型公司或现金流改善型标的关注【华侨城 A】【阳光城】等，港股关注【龙湖集团】等（部分因限制名单调出）。 ❑ 风险提示：销售复苏持续性低于预期，政策边际收紧超预期，三四线销售回调大幅超预期 赵可 博士 zhaoke@cmschina.com.cn S1090513110001 李洋 liyang24@cmschina.com.cn S1090519030002 路畅 luchang1@cmschina.com.cn S1090521010001 申忆扬 研究助理 shenyiyang@cmschina.com.cn -20-10010203040Jan/20May/20Sep/20Dec/20(%)房地产沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 框架申明：从销量看地产股（超额收益出现在行业衰退末段到复苏前段，隐含量在价先）；从投资和开竣工看地产上下游需求，同时须结合上下游供给观察地产上游机会；从招商证券资金链水平指标，货币活化等指标关注房价。 事件：统计局公布 20 年 1-12 月全国房地产相关数据，1-12 月房地产销售面积 17.61 亿平，同比+2.6%；新开工面积 22.44 亿平，同比-1.2%；开发投资额 14.14 万亿，同比+7.0% ；资金来源 19.31 万亿，同比+8.1%。 表 1： 12 月销量同比增速高位略回落，投资维持高位 指标 公布时间 最新数据 销量 1.18:全国 1.20:一/二/三四线 12 月同比（较上月变化） 累计：+2.6%（↑+1.3 PCT） 单月：+11.5%（↓-0.5 PCT） 季调：+23.4%（↑+4.1 PCT） 新开 工 1.18:全国 1.20:一/二/三四线 12 月同比（较上月变化） 累计：-1.2%（↑+0.8 PCT） 单月：+6.3%（↑+2.2 PCT） 季调：+17.6%（↑+3.9 PCT） 竣工 1.18:全国 1.20:一/二/三四线 12 月同比（较上月变化） 累计：-4.9%（↑+2.4 PCT） 单月：-0.2%（↓-3.3 PCT） 季调：+2.1%（↑+4.7 PCT） 投资 1.18:全国 1.20:建安/拿地 12 月同比（较上月变化） 累计：+7.0%（↑+0.2 PCT） 单月：+9.3%（↓-1.6 PCT） 季调：+16.3%（↑+1.8 PCT ） 资金 来源 1.18:全国 1.18:自筹/国内贷款/销售回款 12 月同比（较上月变化） 累计：+8.1%（↑+1.5 PCT） 单月：+21.8%（↑+4.6 PCT） 季调：+19.2%（↑+2.4 PCT） 资料来源：统计局，招商证券 pOoNrPuNrQrRsNnOoRsOmNbRbP6MtRpPmOqRkPoOnMlOnMvMbRpNpMwMrRyRxNsOqO 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 一、2020 年全年销量实现 2.6%的增长，12 月仍保持良好复苏态势，结合流动性变化趋势和微观城市层面数据表现，我们暂未看到影响需求明显回撤的信号，预计 2021 年上半年复苏或持续；因 2020 年复苏是“空中加油”特点而非“深蹲起立”，流动性对此次复苏的贡献强于以往，表现为城市层面的“漏洞”和“打补丁”博弈。我们始终密切关注流动性边际变化的方向可能带来的拐点信号，中期流动性中性背景下，不同能级城市结构差异或放大，一二线长期强于广义三四线的判断不变。重申驱逐劣币的大