中国SaaS行业：风至云起

浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国互联网行业 2020 年 12 月 21 日 伴随着中国企业数字化升级的大趋势，SaaS 行业将是长期受益的优质赛道。与美国 SaaS 行业的群星闪耀相比，中国 SaaS 市场还处于发展早期，但随着我国云计算基础设施逐渐成熟，中国 SaaS也将迎来百花齐放。相对于“节流型”SaaS，我们更看好“开源型”SaaS 的发展。SaaS 行业由通用类逐渐向垂直行业类渗透，更多细分行业内或将涌现龙头。我们首次覆盖中国 SaaS 行业和六家优质公司标的，均给予“买入”评级，推荐顺序依次为中国有赞（8083.HK）、微盟集团（2013.HK）、金山软件（3888.HK）、用友网络（600588.SH）、金蝶国际（268.HK）和明源云（909.HK）。 超配 首次覆盖 赵丹（互联网分析师） dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超（助理分析师） charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 林琰（研究部主管） sharon_lam@spdbi.com (852) 2808 6438 2020-12-21 2 目录 中国 SaaS 行业：风至云起 ......................................................................................................................... 3 应该如何理解 SaaS？ .................................................................................................................................. 5 SaaS 为什么近两年开始爆发？ .................................................................................................................. 9 中国 SaaS 市场空间有多大？ ................................................................................................................... 13 SaaS 的竞争格局如何？ ............................................................................................................................ 16 如何选细分赛道和公司标的？ ................................................................................................................. 18 SaaS 行业如何估值？ ................................................................................................................................ 24 偏好性顺序 ................................................................................................................................................. 26 SaaS 行业投资风险 .................................................................................................................................... 27 中国有赞（8083. HK）： 私域价值凸显，乘风而起 .............................................................................. 28 微盟集团（2013. HK）： “工具人”也有春天 ........................................................................................... 44 金山软件（3888. HK）：十年一剑，厚积薄发 ........................................................................................ 64 用友网络（600588. SH）： 品牌沉淀，后发优势................................................................................... 83 金蝶国际（0268. HK）：破茧成蝶 .......................................................................................................... 101 明源云（0909. HK）：深耕地产，细水长流 .......................................................................................... 118 cX8ZjZhVcZjY9YuYaQaO9PoMqQoMqQfQpOmOfQnOoOaQnMpRNZoPuNwMmRvN浦银国际研究 2020-12-21 3 首次覆盖 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国 SaaS 行业：风至云起 伴随着中国企业数字化升级的大趋势，中国 SaaS 行业将是长期受益的优质赛道。我们首次覆盖 SaaS 行业并给予“超配”评级。我们在本篇报告中系统地梳理了中国 SaaS 行业：从市场前景到竞争格局，从商业模式到估值方法。在此基础上，我们进一步探讨如何在 SaaS 行业中