历年年度策略反思：市场看对的与看错的

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 策略研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 投资策略 历年年度策略反思 2020 年 11 月 23 日 一年沪深 300 与深圳成指走势比较 市场数据 中小板/月涨跌幅(%) 9,890 创业板/月涨跌幅(%) 2,150 AH 股价差指数 2,531 A 股总/流通市值 (万亿元) 66.77/48.99 证券分析师：燕翔 电话： 010-88005325 E-MAIL： yanxiang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080002 证券分析师：许茹纯 电话： 021-60933151 E-MAIL： xuruchun@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080007 证券分析师：朱成成 电话： 0755-81982942 E-MAIL:zhuchengcheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080010 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 专题策略 市场看对的与看错的  核心结论 每逢岁末年初，市场都会展望下一年的投资机遇，形成对某些特定领域的一致预期。但历史经验显示，一致预期并不一定都会兑现，市场可能会看对，也可能看错，与其直接相信市场一致预期，厘清一致预期背后的逻辑则更为重要。本文通过反思历年年度策略的一致预期与实际情况，主要得到了以下几点结论： 1） 市场对宏观经济变化方向形成的一致预期相对来说会更加准确，部分预期与结果出现巨大差异往往是因为出现了意料之外的冲击。市场对后一年的形势判断容易受到当年情况的影响，而由于除去极少可能发生的黑天鹅事件冲击外，经济形势的变化通常都是缓慢的、具有周期性规律的，而且每年年底召开的中央经济工作会议会对当前经济形势作出判断、对次年宏观经济政策定下基调，因此在对宏观经济变化方向的把握上，市场的一致预期通常较为准确。不过一些意料之外的冲击往往会带来截然不同的局面，例如新冠疫情的爆发直接打破了市场对于 2020 年经济缓降、盈利筑底稳步回升的预期，在此影响下，货币政策也并未如市场所预期的、短期内将受到通胀的掣肘，反而在上半年持续宽松引导资金利率下行。因此，紧跟政策及环境的变化便尤为重要了。 2） 但从幅度上来看，市场预期会比实际情况要更加乐观，从而低估了可能带来的负面影响。如在 2011 年底，市场一直预期 2012 年的经济增速将持续下行，普遍认为经济即将再度进入“8”时代，然而实际情况是，2012 年的 GDP 增速直接跌破了 8%进入“7”时代。又比如市场预期 2013 年的流动性将受到影子银行问题的制约而保持中性，但出乎市场意料的是监管层压缩“影子银行”的决心和力度，两次“钱荒”对市场造成了极大的“流动性”冲击。还有在经历了 2017 年金融严监管后，市场虽然普遍预期 2018 年监管将会保持持续趋紧的方向，不过对 A 股的短期影响将会不断弱化；但去杠杆环境下社融增速下降和信用利差大幅飙升却是导致2018 年 A 股市场走出单边下跌行情的最根本原因。 3） 在资本市场主题把握方面，市场一致预期经常与实际情况出现较大差异，不过近年来基于行业基本面趋势性变化的行业配置准确率明显提升。市场在金融市场上的一致预期准确率远低于宏观经济领域，甚至一致预期会与实际走势大相径庭，例如在 2014 年底，股票行情的火热让市场对未来一年券商的表现充满了期待，但从实际表现来看，非银金融行业是 2015 年申万一级行业中表现最差的行业。不过近几年市场行业配置的一致预期准确率明显提升，包括2018 年的龙头、2019 年的成长更优以及 2020 年的科技创新都得到了兑现。  风险提示 经济增速下行，行业景气度下降，居民消费意愿不足 0.00.51.01.52.0J/19M/19M/19J/19S/19N/19上证综指深证成指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 2011，复杂和混乱 ....................................................................................................... 6 经济增速将回落（预期对） ................................................................................. 6 多变的货币政策（预期错） ................................................................................. 7 全军覆没的周期行业（预期错） .......................................................................... 8 2012，普遍乐观......................................................................................................... 10 经济进入“7”时代（超预期） .............................................................................. 10 利率与估值的同步下行（预期错） .....................................................................11 政策放松与地产行情（未预期） ........................................................................ 12 2013，谨慎前行......................................................................................................... 14 盈利拐点将出现（预期对） ............................................................................... 14 两次“钱荒”（超预期）........................................................................................ 15 创业板行情大爆发（未预期） ............................................................................ 16 2014，改革年 ...........