首席宏观点评：疫情对中国“制造中心”冲击几何？

首席宏评报告 2020 年 10 月 30 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 宏观研究报告 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号:S1060520090001 电话 邮箱 ZHONGZHENGSHENG934@PINGAN.COM.CN 薛威 投资咨询资格编号:S1060519090003 电话 021-20667920 邮箱 XUEWEI092@PINGAN.COM.CN 本报告仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析。 首席宏观点评 疫情对中国“制造中心”冲击几何？ 事项： 进入四季度，随着中国工业出口订单增加，纺织、轮胎等制造业出口明显好转，市场关注度也较高。但对于出口景气能够维持多久，市场观点出现明显分歧。 平安观点:  内外疫情分化格局下，中国出口恢复早于进口 国内外疫情发展的显著分化带来了中国进出口贸易走势的明显变化。中国出口同比增速在 3 月就显著抬升，4 月即回正，6 月至今就一直维持正值，并持续上行；进口同比增速在 4、5 月分别大幅转负至-14.2%与-16.6%，后显著回升并转正，9 月更是出现两位数（13.2%）的同比增长。 在 2018 年 11 月之前，中国进口增速拐点较出口增速有 1-2 个月的领先性；而在 2018年底之后，进口增速拐点则逐渐滞后于出口增速 1-2 个月。这与 2018 年 11 月之前，中国经济的“火车头”角色，以及 2018 年 11 月之后中国对全球经济的“火车头”作用趋弱，以及疫情后中国率先复工有关。  此轮回流订单主要来自哪里？ 综合国别与行业数据看，中国近期出口的抬升是横跨众多领域的，并非仅限于对印度、印尼等新兴经济体中低端制造业的替代；且从替代程度上看，中国近期出口的上行更多是对欧盟、日本、英国向美国出口的替代所带来的。这与近几个月来欧洲疫情的飙升也相对应。至少从数据上来看，中美进出口贸易的“脱钩”并未看到，将供应链迁出中国也多是“雷声大雨点小”。  中国出口景气能够维持多久？ 中国出口在 2020 年一季度大幅回落后，呈现出明显的“分层递进”效应。率先复苏且恢复力度最强的就是医疗卫生相关的“第一层次行业”；居家生活领域作为“第二层次行业”，其出口是第二批复苏的；其他受疫情冲击的行业，即“第三层次行业”之后接过接力棒，在今年三季度增速持续上行。 短期看，中国在第一和第二层次行业的出口增速会在年内继续温和下行，但在海外疫情蔓延的背景下仍能维持正增长，第三层次行业的出口在四季度美欧疫情反弹背景下增速或将放缓。若 2021 年年中能够实现国际范围疫苗的大规模接种，那么中国出口增速将在 2021 年上半年触顶，之后逐渐下行，且 2021 年下半年在高基数作用下将会进一步压制出口同比数据。但是，也需要关注中国营商环境优化与制造业竞争力仍强带来的韧性。 宏观·首席宏评报告 2 / 10 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 一、 前言 进入四季度，随着中国工业出口订单增加，纺织、轮胎等制造业出口明显好转，市场关注度也较高。但对于出口景气能够维持多久，市场观点出现明显分歧。 既有市场人士认为，这是印度及部分东盟国家受疫情冲击产能利用率下挫的短期替代效应，一旦这些国家的疫情显著缓解，这些订单又会重新流出，意外的“惊喜”只会是短暂的“惊喜”。也有部分市场观察者认为，近期出口复苏是中国制造业供应链韧性的体现，未来中国的出口竞争力仍然很强，“制造中心”地位仍然稳固。 对此，我们将从出口、产业链两个角度来探讨这一问题。 二、 内外疫情分化，中国出口恢复早于进口 2020 年新冠疫情爆发后，中国与海外在短短一个季度内发生了显著的疫情分化。中国经历了 1月-2月中短暂的疫情上升期后，在严格封锁与协同抗疫之下，中国疫情在 2 月下半月开始明显好转，进入 3 月后，疫情基本可控；虽零星有地区出现局部疫情，但均很快得到控制；持续面临的境外输入病例也得到了有效管控。但是，海外疫情从 1 月下半月出现后，2 月中旬之前尚未大规模爆发，但在 2月下旬之后就迅速蔓延，单日新增病例数也很快超过国内，并于 3月中旬达到日增万例的状态，4 月初则进入日增十万例的水平，近期单日新增病例数更是达到接近 40 万的程度。 图表1 中国与海外单日新增病例数对比（用对数 LOG10(X)进行平滑处理） 资料来源：WIND，平安证券研究所 国内外疫情发展的显著分化带来了中国进出口贸易走势的明显变化。2020年 1-2 月，国内疫情爆发后一些国家严格限制与中国之间的人员与物资流动，加上国内在 1月下旬-2月实行严格封锁，导致年初中国进出口增速均明显下挫，其中出口同比下滑 17.1%，进口同比下滑 4.0%。 (1)012345601-2002-0302-1703-0203-1603-3004-1304-2705-1105-2506-0806-2207-0607-2008-0308-1708-3109-1409-2810-12中国单日新增病例（含境外输入，数据经常用对数处理）海外单日新增病例（数据经常用对数处理）rMtPpNvNxP8ObP9PsQnNpNqQjMmNqQkPmPoO6MqRpRNZoPoNvPrRnN宏观·首席宏评报告 3 / 10 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 但是，随着国内外疫情发展的分化，中国疫情得到控制后，复工复产迅速推进，出口需求也得到一定程度的恢复；海外疫情则从欧美国家逐渐蔓延至新兴市场，导致众多海外经济体在 3-5 月实行封锁，生产生活受到极大干扰，这导致了对中国出口的替代性需求有所抬升，进一步加快了中国出口的恢复。同时，中国进口在海外疫情蔓延以及前期国内经济下滑的滞后影响下，在 4-5月大幅下行，之后随着国内经济企稳与海外疫情阶段缓和逐渐有所回升。疫情错位反映到外贸数据上就是，中国出口同比增速在 3月就显著抬升，4月即回正，6月至今一直维持正值，并持续上行；进口同比增速在 4、5月大幅转负至-14.2%与-16.6%，后显著回升并转正，9月更是出现两位数（13.2%）的同比增长。 观察 2016 年至今的中国进出口同比增速数据，可以发现在 2018 年 11月之前，中国进口增速拐点较出口增速有 1-2 个月的领先性；而在 2018 年底之后，进口增速拐点则逐渐滞后于出口增速 1-2个月。出现上述情况的原因如下：在 2018年 11月之前，全球经济处于常态，即中国的需求领先全球的需求，中国经济的“火车头”角色决定了中国的进口（内需）恢复快于出口（外需），这表现为中国的进口拐点