A股打新策略专题：向新而行，注册制大时代下A股打新策略

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1、A 股打新策略 艾熊峰 分析师 SAC 执业编号：S1130519090001 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 魏雪 分析师 SAC 执业编号：S1130518090001 weixue＠gjzq.com.cn 向新而行：注册制大时代下 A 股打新策略 基本结论  随着科创板和创业板注册制的实施，市场化新股发行节奏有所加快，一二级市场较高的价差促使市场掀起打新热潮，在网下配售占比日益提高的背景下，机构投资者在以机构为主的网下打新中的优势明显。截至 9 月 28 日，今年以来共有 3038 只基金参与科创板新股配售，合计获配金额 464.45 亿元；共有 3410 只基金参与创业板新股配售，合计获配金额 70.64 亿元。甚至许多 ETF 基金也通过打新来增厚收益，以市场上 18 只沪深 300ETF 基金为例，只有两只基金在中报中没有显示持有新股，其余 16 只基金均参与了打新。特别是那些规模比较小的 ETF 基金，打新策略对其超额收益的增厚较为显著，今年以来超额收益甚至超过 10%。  以申购日为节点（T），网下/网上打新的基本流程大致分为发行准备阶段（T-6 至 T-5）、询价阶段（T-4 至 T-1）、申购与缴款阶段（T 至 T+2）和发行结束阶段（T+3 至 T+4）。在网下询价阶段，T-4 日网下投资者需同时提交申购价格与申报数量。T-2 日确定发行价格和有效申报对象时，其定价程序主要包括：剔除拟申购总量中报价最高部分的数量，剔除量不低于网下拟申购总量的 10%，再综合考虑网下投资者报价的中位数和加权平均数以及公募基金报价的中位数和加权平均数的因素，由主承协商确定发行价格。  相较主板，科创板在投资者分类与结构、定价方式和上市规则上都有所差别。1）投资者分类上，新增“战略配售”投资者并调整了 A 类投资者（公募、社保、养老金、保险和年金），B 类投资者（QFII）和 C 类投资者（其他）的划分。2）投资者结构上，科创板的配售规则倾向主流机构投资者，个人和一般法人投资者无法参与网下询价。3）定价方式上，主板定价主要参考剩余报价和拟申购数量（剔除最高报价后），而科创板与创业板注册制主要参考机构报价的中位数及加权平均数（剔除最高报价后）。此外，科创板与创业板注册制打破了主板 23 倍市盈率的隐形限制，且主承具有超额配售权。4）上市交易规则上，科创板前 5 日不设涨跌幅限制，第 6 日起涨跌幅限制为 20%，且增设网下抽签锁定持有期。注册制改革后，创业板打新规则在大体继承了科创板，在投资者结构规定和定价方式上略有调整。  近期科创板、创业板新股发行规模扩大，节奏加快，公募基金等网下配售的优势较个人投资者更为凸显。打新渠道方面，创业板网下配售占比由 10%左右上升至 50%-65%，科创板网下配售占比保持在 60%-70%；中签率方面，由于参与账户数量和申购上限的增加，科创板与创业板网上网下中签率均有下降趋势，网下中签率反超网上。科创板 A 类、B 类、C 类投资者网下中签率分别为 0.065%、0.062%、0.056%，网上发行中签率为 0.038%；创业板A 类、B 类、C 类投资者网下中签率分别为 0.049%、0.043%、0.036%，网上发行中签率为 0.020%。  总体来看，网下打新收益率都较网上打新收益率更高。新股上市显著的一二级价差是打新策略的核心。科创板与创业板虽然市场化定价，但新股溢价依旧明显。2020 年 8-9 月，科创板首日上市涨幅的均值分别为 169%/82%，创业板首日上市涨幅的月均值分别为 203%/342%。如果以中签率与上市首日涨跌幅的乘积作为打新收益率的估计值，那么 8-9 月科创板网下打新平均收益率为 5.9%，网上打新平均收益率仅为 4.5%。8-9 月创业板网下打新平均收益率为 16.4%，网上打新平均收益率仅为 4.5%。  风险提示：新股发行相关政策调整、经济下行超预期、新股涨幅不及预期等。 2020 年 09 月 28 日 “A 股打新策略专题” 策略专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、打新热潮之下，打新策略日益成为机构重要配置策略 ...............................4 二、科创板、创业板打新流程分为四个阶段，持续十一天 ...............................5 三、相较主板，科创板、创业板在打新规则上大胆革新 ..................................5 3.1 相较主板，科创板在投资者结构、定价方式和上市规则上都有所差别 .....5 3.2 注册制改革后，创业板打新规则大体继承科创板，略有调整 ..................6 四、打新渠道向机构投资者网下配售转移，网下打新收益率高于网上打新 ......6 4.1 新股 IPO 规模扩大，节奏加快 ...............................................................6 4.2 打新渠道向机构投资者网下配售转移，整体中签率有所下降 ..................7 4.3 网下打新收益率高于网上打新，机构投资者较个人投资者占优 ...............9 oPnOsMwPqRqQsNpMtMtPnMaQbPbRpNqQtRmMjMpPuNfQoMyRaQtRmNNZmPtRvPrMrR专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表 1：沪深 300ETF 超额收益情况 ...............................................................4 图表 2：2020 年以来基金公司打新入围率 .....................................................4 图表 3：科创板、创业板打新流程..................................................................5 图表 4：科创板首发公司数量及融资金额(截止 9.21) ......................................6 图表 5：创业板首发公司数量及融资金额(截止 9.21) ......................................7 图表 6：科创板网上网下有效申购占比与网下各类投资者配股占比.................8 图表 7：创业板网上网下有效申购占比与网下各类投资者配股占比.................8 图表 8：科创板新股月均中签率有明显下滑趋势.............................................8 图表 9：创业板新股月均中签率