非银金融行业2020年秋季投资策略：顺周期延续，看好龙头崛起

顺周期延续，看好龙头崛起非银金融行业2020年秋季投资策略姓名 高超（分析师）证书编号： S0790520050001邮箱：gaochao1@kysec.cn2020年9月17日证券行业：• 回顾：3季度明显跑赢，中报超预期。权益市场风险偏好提升驱动估值修复，券商中报业绩超预期，传统和创新业务全面发力。• 展望：ROE有望持续上行，成长属性显现。资本市场深改不断推进，中长期资金有望持续入场，券商财富管理、投行资本化、机构业务持续发力。• 投资观点：政策和经济双重顺周期，两主线择股。经济复苏延续叠加资本市场深改推进，证券行业处于政策和经济双重顺周期，创新业务增长超预期带来行业ROE持续上行，成长性明显提升，维持行业“看好”评级。推荐差异化优势明显的国金证券和东方财富；受益标的：综合优势突出的头部券商华泰证券和中信证券。• 风险提示：海外扰动，造成券商海外业务及股票质押业务风险加大；资本市场深改进程不及预期。保险行业：• 回顾：疫情影响业绩下滑，跑输指数。受疫情影响，保险行业上半年展业遇到阻力，净利润同比下滑较大，板块跑输市场• 展望：负债端迎来复苏，资产端有望持续改善。负债端疫情好转，人力下滑见底，产能有望提升；资产端长端利率逐步恢复，权益市场存在机遇。• 投资观点：资产和负债两端改善可期，看好保险戴维斯双击。保险行业目前估值处于历史中枢下方，资产和负债均有望持续改善。受益标的：中国人寿、新华保险、中国平安• 风险提示：疫情出现反复，保险展业难度加大；长端利率超预期下行，利差损风险加大。核心观点tOqMnPvNuM9PcM9PoMoOmOnNiNnNwPkPnMoRaQmNqOvPnQpRvPmRyR1.1数据来源：Wind、开源证券研究所板块+个股复盘：2020Q3券商板块明显跑赢指数，盈利改善明显和题材类标的涨幅领先• 截止9月7日，券商指数3季度+18%，跑赢沪深300指数8个百分点，风格切换+权益市场风险偏好提升，3季度戴维斯双击。• 受益于政策红利，部分券商盈利明显，收益率领先市场；受券商合并及金融混业预期影响，题材类券商上涨明显。图1：2020年Q3券商板块跑赢市场3季度券商跑赢市场，中报业绩超预期排序个股名称涨跌幅（%）（年初至2020.9.7）相比沪深300指数超额收益率（%）相比券商板块指数超额收益率（%）1中银证券259.60 245.62 248.10 2中泰证券136.45 122.47 124.95 3东方财富87.55 73.56 76.04 4光大证券78.75 64.77 67.24 5中信建投60.45 46.47 48.95 6国金证券57.18 43.19 45.67 7招商证券39.64 25.65 28.13 8浙商证券37.27 23.29 25.77 9第一创业21.24 7.26 9.74 10财通证券21.16 7.18 9.66 沪深300指数13.98券商11.50表1：盈利改善明显和题材类标的涨幅领先数据来源：Wind、开源证券研究所1.1数据来源：Wind、开源证券研究所中报业绩超预期，ROE持续上行• 2020H1上市券商净利润同比+27.1%，业绩增速超预期；各业务板块收入实现全面增长，管理费率持续下降。• 2020H1行业和上市券商年化ROE分别为8.1%/9.2%，延续上行趋势。TOP6平均年化ROE为9.9%，多家头部券商年化ROE超10%，头部公司整体优于行业平均35家上市券商合计2019年2020H1金额（亿元）YOY收入占比金额（亿元）YOY收入占比经纪业务67619.5%21.6%45122.7%23.9%投行业务35721.6%11.4%18323.4%9.7%资管业务2943.7%9.4%16921.9%8.9%投资业务1,24692.9%39.7%75220.6%39.8%利息净收入40717.1%13.0%23715.8%12.6%其他业务净收入15613.7%5.0%9633.3%5.1%调整后营业收入3,13637.9%1,88821.4%营业收入合计3,76242.0%40020.7%信用减值及其他资产减值损失20220.2%6.4%2,19320.8%其他业务成本62667.0%20.0%1320.2%0.7%营业支出2,42929.2%83511.6%44.2%营业利润1,33473.2%11699.8%6.1%净利润1,03271.6%30417.2%16.1%归母净利润1,00071.4%1,26817.8%表2：2020H1各板块业绩全面增长3季度券商跑赢市场，中报业绩超预期图2：上市券商ROE延续上行趋势数据来源：Wind、开源证券研究所1.2数据来源：Wind、开源证券研究所资本市场深改持续推进，存量注册制改革激发创业板活跃度• 2020年以来，一系列政策加速落地，涉及再融资、创业板IPO、财富管理、新三板等多项业务，未来，监管将引导各类中长期资金进入资本市场。• 创业板注册制首批企业上市后，成交额接近翻倍，占总成交额比重从此前18%左右上升至35%；两融余额提升明显，9月7日两融余额较8月初增长11%。图4：创业板两融余额明显提升图3：注册制进入存量市场，创业板成交额大幅提升ROE有望持续上行，成长属性显现数据来源：Wind、开源证券研究所1.2数据来源：Wind、开源证券研究所手续费业务：市场成交量中枢持续提升，IPO单数持续扩张• 市场成交量持续提升：截止9月7日，2020年日均换手率1.5%，同比+50%。假设2021年A股流通市值较2020年8月底增长10%，在日均换手率为1.4%/1.5%/1.6%三种假设下，2021年日均股票成交额分别为9143/9796/10449亿元。• 财富管理收入大幅增长：2020H1六家头部券商财富管理收入同比+63%，财富管理收入占经纪业务比重从2019H1的14%增长至2020H1的19%。• IPO单数持续扩张：注册制下，IPO发行单数有望扩张，2020H1IPO共131单，预计2020和2021年IPO单数分别为320/420单。图5：A股市场换手率进入上行通道，活跃度持续提升ROE有望持续上行，成长属性显现 (5,000) - 5,000 10,000 15,000 20,000-50%0%50%100%150%200%Jan-13Apr-13Jul-13Oct-13Jan-14Apr-14Jul-14Oct-14Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20日均股票成交额（亿元）-右轴日均换手率-累计变化率万得全A累计涨跌幅图6：IPO单数保持扩张数据来源：Wind、开源证券研究所1.2数据来源：Wind、开源证券研究所资金型业务：杠杆率有望持续提升，利差将保持稳定• 两融规模持续攀升，衍生品做市保持扩张，驱动杠杆率持续提升• 成本端有所下行，收益端衍生品投资收益保持稳定，预计利差将维持3%图7：负债成本呈下