新三板家居制造行业深度报告：产业链整合开启，赢渠道者赢天下

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 4 月 17 日 新三板 产业链整合开启，赢渠道者赢天下 ——新三板家居制造业深度报告 行业深度 ◆增量、存量房地产市场共同驱动家居产业增长：（1）增量房家居市场：我国商品房销售中期房占比超过 70%，2016、2017 两年商品房销售额大幅增长，同时叠加各省市密集出台的全装修政策，家居行业短期内具有较大发展潜力。（2）存量房家居市场：进入 21 世纪以后我国商品房销售速度明显加快，结合 5-10 年的房屋翻修时间，存量房家居市场将成为家居行业的主流子市场。在长期来说，具有消费能力与消费意愿的“80 后”成为家居消费主流人群将进一步扩大存量房家居市场规模。 ◆定制家居、新零售理念深化，产业链整合开启。（1）家居制造业产业链整合开启。家居制造业较为零散，近年来行业整合初现端倪，主要表现为家居制造企业与家居零售企业的整合以及互联网企业开启新零售布局。（2）定制家居理念不断深化。随着 80 后、90 后成为家居产品主流消费人群，定制家居理念日益普及，行业内企业纷纷开启向全屋定制型企业转型或布局。（3）新零售开辟定制家居新战场。行业内多家企业开始了“线上引流，线下体验”的实践。线上、线下将持续加速融合，技术助力消费者体验提升。家居新零售的发展离不开物流服务的改善，物流服务的改善在增强消费者体验的同时将提升家居行业电商渗透率。 ◆细分行业产业链分析：定制家居正不断往全屋定制发展，对传统经销商渠道仍有依赖；而成品家居的线上渠道发展则更加迅速。我们选取了定制家居中定制化程度最高的厨柜、衣柜行业，成品家居中易进行线上销售的软体家具及地板行业做更加详细的分析。（1）厨柜、衣柜行业。定制家居的市场规模将快速增长，根据我们的测算，2020年，定制厨柜与定制衣柜的规模有望分别超过1700亿元与1000亿元。行业竞争日益激烈，传统经销商渠道的竞争仍将持续，或将由经销商数量竞争转变为经销商质量竞争，赢全屋者赢天下。（2）地板行业。三四线城市对经销商门店销售依赖程度更高，预计地板制造企业在一二线城市市场的整合将继续，市场规模的扩展则主要依靠三四线城市市场。这意味着，短期内，行业竞争的关键是通过在三四线城市的渠道建设来获取更多的市场规模。（3）软体家具行业。线上渠道的快速成长叠加内销主导地位的加强，将持续利好国内软体家具制造企业，预计未来，软体家具将成为线上渠道竞争最激烈的家具细分品类。 ◆投资建议：建议投资者从传统渠道完善程度、线上渠道发展程度来筛选新三板公司。建议关注新三板定制家居企业顶固集创（833958.OC）、客来福（838945.OC）；新三板地板行业企业扬子地板（430539.OC）；国内知名床垫企业稳定供货商金世缘（838601.OC）；国资委控股、国内植物纤维床垫龙头企业自然科技（834927.OC）。 ◆风险因素。房地产行业强调控，全屋定制业务发展不及预期 分析师 叶倩瑜 (执业证书编号：S0930517100003) 021-22169120 yeqianyu@ebscn.com 行业与上证指数涨跌幅对比 资料来源：Wind 2018-04-17 新三板 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 我国房地产市场已逐渐由增量经济主导转化为存量经济为主，作为房地产后市场当中重要组成部分的家居行业，也将随着房地产市场逐步进入以存量房地产市场为主的时代。随着“80 后”成为家居行业主流消费人群，定制家居、家居新零售等概念将不断深入人心。家居制造业作为零散的传统行业正处于行业集中度提升的前夕，产业链整合已开始出现，投资机遇蕴藏其中。 我们选择了厨柜、衣柜、地板、软体家具等品类进行了具体的分析，对各自品类当中出现的全屋定制、电商渗透率提升、出口转内销等趋势进行分析，旨在为市场发现家居细分品类当中的好公司。 我们区别于市场的观点 按家居产品定制程度的高低，可以将家居产品分为定制家居与成品家居。在新零售不断深入人心的背景下，消费者体验的提升是关键，定制家居企业因在产品销售的过程中涉及到测量、运送、安装等工作，产品销售的过程仍无法摆脱传统经销商门店，经销商渠道的竞争在未来仍将持续，并由量的竞争转化为质的竞争，这也推动了行业内企业通过全屋定制战略来提升客单价获得竞争优势。在成品家居领域，地板、软体家具等家居产品定制化程度较低，测量、安装工作相对较少，线上渠道渗透率提升更快，行业内企业或可深耕细分品类，形成品牌与全渠道优势，最终提升行业集中度。 投资观点 家居行业竞争格局零散，市场集中度较低，行业正显露出整合的迹象，传统经销商辐射区域半径有限，三四线城市市场蕴藏机遇。厨柜、衣柜企业正不断由单品类定制转向全屋定制，定制属性使产品的销售无法完全脱离传统经销商渠道，而成品家居因测量、安装工作较少而更易进行线上零售。建议投资者从传统经销商网络完善程度、线上渠道发展程度来筛选新三板公司。 我们建议重点关注厨柜、衣柜、地板、软体家具等重点领域及公司：（1）厨柜、衣柜定制行业：顶固集创（833958.OC）、客来福（838945.OC）；（2）地板行业：扬子地板（430539.OC）；（3）软体家具行业：国内知名床垫企业稳定供货商金世缘（838601.OC）；国资委控股、国内植物纤维床垫龙头企业自然科技（834927.OC）。 2018-04-17 新三板 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 增量、存量房地产市场共同驱动家居产业增长 .......................................................................... 6 1.1、 增量市场：新房销售井喷叠加各省市“全装修”政策利好家居产业未来两年的发展 ................................. 6 1.2、 存量市场：存量房翻新结合消费人口结构变化助力家居消费升级 .......................................................... 8 2、 定制家居、新零售理念深化，产业链整合开启 ........................................................................ 11 2.1、 家居制造业产业链整合开启 .................................................................................................................. 11 2.2、 定制家居理念不断深化 ......................................................................................................................... 12 2.3、 新零售开辟定制家居新战场 ..........................................................