投资银行业与经纪业行业证券业见微知著系列七：融券，资产负债表运用的新路径-长江证券

请阅读最后评级说明和重要声明 [Table_Author] ● 周晶晶 ● 徐一洲 ● 宋筱筱 (8621)61118727 (8621)61118727 (8621)61118727 zhoujj1@cjsc.com.cn xuyz1@cjsc.com.cn songxx3@cjsc.com.cn 执业证书编号： 执业证书编号： 执业证书编号： S0490514070005 S0490518070002 S0490520080011 分析师及联系人 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 24 [Table_Title1] 投资银行业与经纪业 证券业见微知著系列七：融券，资产负债表运用的新路径 ⚫ 变化：融券规模持续创新高 融券规模实现翻倍增长。融券业务自 2012 年推出，历经长达 7 年的发展融券规模也仅不足 100 亿；随着科创板推出以及政策放松，融券规模快速提升至 600 亿以上，在一年的时间中实现 579%的增长。科创板融券占比显著高于全市场占比，目前科创板、全市场融券占比分别为 21.5%、4.1%。融券规模持续扩容、科创板融券占比较高的原因是什么？对比海外，成熟的融券市场还需要哪些助力？这是本篇报告要集中讨论的问题。 ⚫ 原因：供给环境和交易制度迎来质变 以科创板为起点，融券供需环境和交易制度迎来较大变革。由于券源供给不足、较低的非市场化费率、不够灵活的非约定申报交易方式，导致尽管监管一直在推动融券业务改革，但融券业务一直发展相对滞缓。2019 年以来融券生态迎来质变：1）参与主体，科创板新增战略投资者持有的限售股可以参与借券，网下较高长期机构资金参与提升借券意愿，监管进一步明确处于封闭期的股票型和偏股混合型基金、战略配售基金参与转融通出借证券，券源不断丰富。需求方，量化私募等投资者日渐成熟和活跃。2）收益角度，费率市场化提高供给方借券收益。3）市场估值，科创板阶段性的估值溢价给予需求方更高的潜在盈利空间。4）交易方式，科创板转融通试点券商采用约定申报优化交易流程，T+0 可用、盘中实时撮合保证时效性，具备精准把握交易者、可提前了结等特点。 ⚫ 对比：市场化体制促进美国融券市场快速发展 对比海外成熟市场，融券业务仍有较大发展空间。目前美国融券规模占两融规模的比例在 20%-30%左右，原因主要在于：1）参与主体，供给方主要包括银行，长期持有证券的养老基金、保险基金、共同基金和证券交易商等非银机构投资者，以及个人投资者，券源较为丰富，且养老金等长期机构资金持续扩容。需求方，对冲基金的兴起是推动融券规模提升的重要力量。2）收益角度，分散化授信模式下的费率较为市场化，供需双方收益均较为可观，且美股市场单日不设涨跌幅限制，进一步提高融券需求方潜在收益。3）融券平台提高匹配效率，美国券商提供的网络交易平台，可实时查询可供卖空的标的情况和一键借券，减少券商进行撮合的时间成本和资金成本，提高融券的匹配效率。 ⚫ 展望：星星之火已燃，燎原之势渐成 融券业务代表未来券商资产负债表使用的方向：1）客需属性，决定其可以持续提升经营杠杆实现规模扩张。2）轻资本属性，周转率足够高的情况下可以不占用资产负债表。3）正外部性，能够有效反哺机构经纪业务。未来随着注册制从科创板向创业板扩容进一步丰富券源，市场化费率稳步推进，以华泰证券为代表的头部券商积极推动“融券通”等网络交易平台的打造，将持续改善融券生态环境，亦将为券商带来新的盈利增长点。 [Table_Risk] 风险提示： 1. 交易佣金费率出现了大幅下滑； 2. 质押和债券投资出现信用风险。 [Table_Invest] 报告日期 2020-08-15 行业研究 深度报告 评级 看好｜维持 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 600030 中信证券 买入 601688 华泰证券 买入 601211 国泰君安 买入 3908 中金公司 买入 [Table_PicQuote] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 •《每周一话：券商业绩同比持续增长，重视保险上行周期的配置机会》2020-08-08 •《券商7月经营业绩点评：市场回暖推动盈利修复，景气周期处于上行通道》2020-08-06 •《每周一话：资管新规适当延期，监管革新优化非银经营环境》2020-08-01 -14%1%17%32%48%63%2019-82019-112020-22020-52020-8投资银行业与经纪业沪深300指数qRnOpRvMmNrRsNtQoRmQpObR8QbRoMrRsQoOlOoOwOkPoPyQaQsQtQwMmMrRxNtQuN 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 24 行业研究丨深度报告 目录 引子 .............................................................................................................................................. 5 变化：融券规模持续创新高 .......................................................................................................... 5 融券规模增速创历史新高 ................................................................................................................................ 5 融券参与主体以机构为主 ................................................................................................................................ 5 头部券商亦积极部署融券 ................................................................................................................................ 6 原因：供需环境和交易制度迎来质变 ............................................................................................ 7 融券的发展进程，在曲折中蹒跚前进 ............................................................................................................. 7 以科创板为契机，融券生态环境有质变 ....