航空运输行业：从美国西南航空看春秋航空的成长空间

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2020 年 07 月 16 日 航空运输 从美国西南航空看春秋航空的成长空间 西南航空用业绩打破对航空股的偏见。“股神”巴菲特曾称航空股为“价值毁灭者”，但西南航空自 1973 年首次盈利以来，保持连续 47 年盈利的记录，在全球航空史上堪称奇迹。截至 2019 年底，公司拥有 747 架波音 737 系列客机，航线网络覆盖 11 个国家的 100 多个目的地，每日飞行班次 4,000 多个。2019 年西南航空实现营业收入 224 亿美元，净利润 23亿美元，运送旅客 1.63 亿人次，旅客运输量排名全球第一。 美国航空业变革不断，低成本航司成为重要力量。美国航空业管制放开导致激烈价格战，1979 年至 1989 年，有高达 88 家航空公司申请破产保护；海湾战争、经济危机和金融危机又多次重创美国航空业，2000 年至 2009年，美国航空客运业累计亏损达 628 亿美元。2008 年金融危机推动美国航空业兼并重组，2019 年美国航空公司 CR4 达 73.4%。同期，低成本航司逐渐占领市场，按国内旅客运输量口径，低成本航司的市占率从 2002年的 17%增长至 2019 年的 32%，前十大航司中有 4 家为低成本航司。 西南航空后发制人的秘诀在于坚持低成本战略。航空业服务同质化，价格透明，决定了降成本是成功的关键要素。西南航空的降成本战略包括“点对点短程直飞”的航线网络，避开航空枢纽，单一机队，单一舱位，积极更新机队等。2019 年，西南航空单位可用座英里成本为 12.38 美分，比行业均值（14.04 美分）低 12%，公司得以成功构建竞争壁垒。 我国低成本航司长期发展空间广阔，看好春秋航空。中国人均乘机次数仅为 0.44 次，远低于美国（2.72 次）、英国（2.49 次）、加拿大（2.41 次）等发达国家；我国低成本航司的渗透率仅为 14%，远低于欧洲（45%）、北美（29%）等地区。伴随航空服务大众化，低成本航司的发展空间广阔，市场规模保守估计在 2,700 亿元。春秋航空是中国最大的低成本航司，单位运营成本仅为 0.297 元，比全服务航司低 25%至 40%。但同时，由于中国航空市场仍受政府管制，低成本航司缺乏完全竞争的土壤，春秋航空的规模距西南航空还有一定差距。 投资建议：复盘美国西南航空，坚持低成本战略助其成功穿越周期；对标国内，中国低成本航空市场潜力巨大，随着航空市场化改革的推进，春秋航空将逐渐释放竞争优势。我们认为春秋航空具备广阔成长空间，其潜在市场规模至少在 2,700 亿元，在国内疫情好转及跨省跟团游进一步放开的情况下，公司经营将率先得到恢复。我们预测春秋航空 2020-2022 年 EPS为 0.44/2.67/3.15 元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速超预期下行风险、人民币汇率贬值风险、油价大幅上涨风险、新冠疫情反弹、航线补贴无法续签或补贴标准下降风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 张俊 执业证书编号：S0680518010004 邮箱：zhangjun1@gszq.com 相关研究 1、《航空运输：破产危机解除，美国航司大涨》2020-06-06 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 601021 春秋航空 买入 2.01 0.44 2.67 3.15 19.23 87.84 14.48 12.27 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -32%-16%0%16%32%2019-072019-112020-032020-07航空运输沪深300 2020 年 07 月 16 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 前言 ...................................................................................................................................................................... 5 一、西南航空用业绩打破对航空股的偏见 ................................................................................................................ 5 1.1 全球最著名的低成本航司，旅客运输量排名全球第一 ................................................................................... 5 1.2 财务数据亮眼，连续 47 年保持盈利 ........................................................................................................... 7 二、美国航空业变革不断，低成本航司成为重要力量 ................................................................................................ 8 2.1 自航空管制放开后，美国航空业开始激烈竞争 ............................................................................................. 8 2.2 金融危机后航空业集中度提高，行业迎来曙光 ............................................................................................ 11 2.3 以西南航空为代表的的低成本航司成为美国航空业的重要组成部分 .............................................................. 12 三、西南航空后发制人的秘诀在于坚持低成本战略 .................................................................................................. 14 3.1 颠覆传统航空经营理念，将“高速公路的客流搬到天上” ............................................................................... 14 3.2 西南航空：低成本战略的先行者 ...................................................